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英美法上董事对公司债权人的义务

时间：2013-10-29 点击：

——以实务见解与理论评析展开

一、引言

二、英美法上的实务见解

三、强化公司债权人保护与直接义务模式之憾

四、董事对公司债权人的间接义务

一、引言

自美国发生在20世纪的Credit Lyonnais v.　PatheCommunications[1]一案开始，在公司处于财务困境阶段时，董事是否对公司债权人负有直接、独立的受信义务即成为国际性的热门话题。这个问题在美国的实务界带来连锁反应，引发了一系列涉及此案的相关案例，尤其呈现了对立性的实务见解。直到2007年5月18日以前，因董事违背受信义务，清偿不能（或者接近清偿不能）的公司的债权人是否有权利直接对董事提起诉讼请求都是有待解决的问题。特拉华州最高法院在North American Catholic Educational Programming Foundation,Inc. v. Gheewalla[2]一案的判决中指出，法院即认当公司处于破产或濒临破产边缘时，特拉华州公司的债权人不能以董事违反了对他们的受信义务而主张直接请求权（direct claim）。澳大利亚、新西兰、英国、加拿大等国的司法实践中同样高调出现了董事所负的受信义务的对象是否是公司债权人的问题。多数司法实务见解都否认董事对公司债权人负有直接、独立义务，而主张董事受信义务的对象仍然是公司，但是要在公司财务危机时要考虑到公司债权人的利益。除此之外，在英国、爱尔兰、澳大利亚、新西兰、南非等国家都以制定法的形式规定了“不法交易”（或者称之为“破产交易”）规则，作为一类法定的董事义务规则，如果违反了该义务，即会导致董事承担一定的民事责任。换言之，公司破产之前，即便是处于财务困境且临近破产的特殊阶段，董事的受信义务的对象仍然是公司，尽管董事有义务在考虑利益相关者的利益这个意义上考虑债权人的利益，但是若非出现“不法交易”的情况，董事的义务对象不会转变为公司的债权人。

这些司法实务见解带动国际学术界展开了空前大规模的学术研讨。即便是到目前为止，相关的理论研究仍可谓是方兴未艾，更具权威性、压倒性的学术观点尚待形成。这些涌现出来的案例判决、制定法本身的理论与社会意义巨大，如何看待这种现象仍然需要在学理解释上予以展开。

大陆法系的公司法理论与制度受到英美法系的影响越来越多。以受信义务解释董事与公司之间的关系这种模式在观念与立法上被我国、日本及我国台湾地区等法域接纳。对我国而言，《公司法》引入了董事的受信义务规则之后，如何在更加充分、全面的视角来理解、认识该义务成为一个挑战。作为董事受信义务发展的新阶段，在出现公司财务危机时，法律到底如何协调强化债权人保护与董事受信义务之间的关系就有必要关注英美法系国家在实务与理论上的最新动向。

二、英美法上的实务见解

按照公司法的基本原理，董事由股东大会选举出来为公司及股东的利益负责经营管理工作。为了约束董事的行为，法律对董事施加了受信义务。一般认为，在公司拥有正常的偿债能力时，债权人的利益在现有的法律保护机制下是没有多少问题的。受信义务约束下的董事为公司尽职尽责提供服务，以增进公司的利益，提升股东的福祉为己任，债权人的债权也会更容易获得偿还。基本的规则就是，有清偿能力公司的董事对于公司的债权人不负有受信义务[3]即便是公司清算乃至破产的场合，诚如澳大利亚的Kinsela v. Russell Kinsela Pty Ltd一案的判决中所言，“当公司破产的情形，债权人的利益随之凸显起来，他们将有权利把董事处理公司资产的权力揽过来……因为实际上，公司的资产已是他们的了”。[4]根据债权优先于股权的清偿顺序，既有的法律已有规则可供遵循。值得注意的是，公司破产有一个历时性的过程，当公司由正常运营到宣告破产的中间阶段，即公司进人财务困境（清偿不能的边缘）的情形，则该如何判定其间的关系呢？通常认为，公司进入财务困境之际，公司事实上已经成为债权人的利益代表，股东的利益已经无法凸显出来了，这时候的董事理应把公司债权人的利益纳人行事的考虑范围之内，甚至可以说，债权人的利益已经跃居至为重要的地位[5]“当公司的资产并不足以偿还其债务时，董事便有责任避免公司的资产流失，因为该等资产是公司债权人的利益所在。”[6]

这是因为董事为了股东的利益很可能会孤注一掷地采取极为冒险的经营策略以力图挽回公司败局，这样的高风险策略成功则万事大吉，一旦失败（既言风险性大，自然失败的几率会随之成比例增大）股东自然再没什么遗憾可言了，但公司的债权人却非自愿性地承担了沉重的挽救公司（股东利益）的成本，并丧失了减少损失的机会，其处境真可谓每况愈下。为了保护债权人利益，避免董事的“道德风险”（moral hazard），于是，就开始出现了董事是否对公司债权人负有受信义务（或者责任）的议题，并引发了广泛的讨论。

事实上，这些议论均是由法院的判决意见激起的千层浪花。一些影响力广泛的经典案例初始性地揭开了董事对公司债权人义务的思考。

（一）Credit Lyonnais v. Pathe Communications一案引发的议题

美国学术界对Credit Lyonnais v. Pathe Communications[ 7]一案的关注程度可谓无以复加。这个具有里程碑意义案件首开美国法院阐述董事对公司债权人的义务的先河。

此案始于Credit Lyonnais根据《特拉华州通用公司法》（ Delaware GeneralCorporation Law）第225条提起的诉讼。原告Credit Lyonnais Bank Nederland（CLBN）就位于特拉华州的MGM-Pathe Communications Company （ MGM）的董事会成员的合法资格起诉。CLBN是MGM与MGM的母公司Pathe CommunicationsCorporation （ PCC）的贷款人。被告是间接持有MGM大部分股权的GiancarloParretti。该案起因于Parretti的公司PCC在CLBN提供的融资协力下对MGM/UACommunications Company进行的杠杆收购（LBO）。这一杠杆收购失败后，MGM被迫步入破产的境地。为了免予受到破产宣告，CLBN与Giancarlo Parretti签订了一份重组协议，其中一条就是任命Alan Ladd负责MGM日常运营中的重要决策。虽然Parreti仍保留着其对于MGM的控制性股权，但是他作为CLBN与Ladd的股东的绝大部分权力都割让出去了。然而，Parretti仍然蠢蠢欲动地试图控制MGM。CLBN认为Parretti违反了该重组协议，便通过行使权利控制了Parretti的股权，并做出决议免除了Parretti及其所任命的董事会成员，取而代之的是CLBN选拔的人。之后，CLBN试图通过司法确认对其上述任命行为予以肯定，并意图获得法院强制执行根据这一重组协议中关于本案中形成的Credit Lyonnais的观点的强制令。

Parretti毫不示弱地提出了各种形式的反诉。他首先主张，CLBN及其团队通过使MGM与Ladd团队一些成员签订遣散协议的方式是违反义务的行为。因为一旦Parretti重新获得MGM的控制权，就会引发“黄金降落伞”发生效力，而这都是拜遣散协议所赐。Parretti主张，这些支付“相当于是对股东们行使他们选举董事会的权利进行课税，因此构成违反义务的行为”。对此，William Allen大法官言简意赅地否决了Parretti的主张：“这个合同中关于控制权会回到现存的控股股东手中的这些事实是一件反常的事”。从而，遣散协议并没有“对于股东选举权的行使（或者对本案中股东重拾公司控制权的能力）产生任何实质性影响”。

其次，Parretti主张，与CLBN分享其反对资产出售的合同权力的执行委员会“拖延并阻止了出售”MGM的一些资产，并因此而拖延了MGM特别是向CLBN清偿的能力。CLBN的团队依其申述“因为未能经由Parretti寻求的促使资产出售而使其重获控制权”从而违背了对于Parretti的义务。Allen大法官也否决了这个主张。他附带性第解释说，Parretti提出的所谓资产出售本来就是徒然的，“事实上，提出的这些交易额度太小，时间上又太晚……”这样，银行团队没有违反对于PCC或者Parretti的任何义务。姑且不论是否将会或者应该用商业判断规则来保护执行委员会的决议的问题，Allen大法官写道：“无论如何，我都认为执行委员会的决议是有效的，且没有违反义务……从MGM的视角来看，有令人信服的证据表明，Ladd经营团队对于这些交易都是谨慎行事的。”

假使Allen大法官就此打住，Credit Lyonnais一案本可能就不会如此显要又富有争议性。然而，Allen大法官偏偏做了一番发挥，由之引出了董事对公司债权人的义务：“至少是公司运营在破产的边缘之际，董事会不仅仅是剩余风险承担者的代理人，还负有对公司制企业的义务。Ladd#p#分页标题#e#经营团队并未不忠实地不抓紧时机为了控股股东的最佳财产利益而促进任何资产出售。在经营MGM的商业事务的时候，Ladd先生及其任命的人员负有对于MGM、公司实体（corporate entity）的忠实义务。对他们而言，在处理所提议的资产出售时谨慎地考虑公司的利益，并不违反忠实义务。Parretti先生已经把自己置于了尴尬的境地。他需要通过清算资产以筹集资金。Ladd及其团队对于接受大减价的价格有理由表示怀疑。但MGM的董事会或者其执行委员会对于维持公司的利益共同体负有基于可靠信息诚信地以最大限度地提高公司的长期创造财富的能力进行判断的义务（obligation）。”

Allen大法官明确指出，在公司处于财务困境之际，董事不单单对于股东负有义务，还要对于维持公司的利益共同体负有义务。三位著名的美国公司法教授根据此案及Geyer v. Ingersoll Publications Co案总结认为，Credit Lyonnais与Ingersoll Publications两案似乎把董事的义务对象的转换过程分为三个时期，即在第一阶段，当公司明显具有清偿能力时，董事的义务对象是公司的股东；在第二阶段，当公司进入“清偿不能的边缘”阶段后，董事的义务对象是公司（corporateenterprise）；在第三个阶段，当公司事实上已经破产时，董事的义务对象是公司的债权人。[8]

如上所述，董事在第一阶段与第三阶段的义务对象可算是泾渭分明，没有什么令人疑惑之处可言。作为一般规则，董事对公司的债权人—不管是短期的交易债权人（short-term trade creditor）、长期债券持有人（long-term bondholder），还是可转换公司债券（debt securities convertible into common shares）的持有人，并不负有受信义务[9]这是因为债权人的利益完全是由合同条款来界定的，而不是由开放式的受信义务（open-ended fiduciary duty）来保护的。当然，在某种程度上也存在一些保护债权人的非合同规则（non-contractual doctrine），如欺诈（fraud ）、欺骗（deceit）、欺诈性转移原则（fraudulent conveyance principle）以及反对非法分配的规则（rules against illegal distribution），但是并不存在对于债权人的一般意义上的受信义务。[10]当公司达到破产状态且股东不再有任何活性经济利益（viable economicinterest）而公司又尚未进人联邦破产程序（federal bankruptcy proceedings）的时候，至少在联邦上诉法院这个层级而言，董事与公司管理阶层不再是股东的代言人，[11]股东在公司中的地位已被债权人取代，“董事的受信义务的对象已经从股东们转向公司的所有债权人”，[12]董事的首要义务就转变成了为债权人的最终分配而保存公司的剩余资产。[13]换言之，“清偿不能的公司的经营管理阶层及董事对公司的债权人有忠实义务，在所有事务的处理都要以债权人的经济利益为单一目标，并增强清偿不能的公司的经济利益”。[14]

第二个阶段则出现了反差很大的用语—股东、债权人显然与公司不是位居同一层级的对象。第二阶段的“公司”到底是谁的面纱呢？

其实，处于第二阶段的公司背后存在着股东与债权人之间的紧张关系。譬如，Blackmore Partners, L. P. v. Link Energy LLC. 一案[15]就是处于此阶段的董事厚债权人、薄股东而引发的一起案件。在Link Energy的资本负债比率很高且公司业务处于衰退期的时候，董事们做出决定，认为出售公司的资产是最有商业意义的。股东以违反受信义务起诉Link Energy和公司的董事，主张董事们决议把公司的资产低价出售给公司的债权人的行为违背了对他们负有的受信义务。原告辩称，前述资产出售行为没有根据（unwarranted）且定价太低。在驳回被告的请求、驳回起诉（motion to dismiss）的请求时，法官暗示说，在公司接近破产的阶段，董事不只对债权人，还对股东负有注意义务。这个案件可谓是肯定了CreditLyonnais不独把股东作为受信义务对象的观点，并否定了把董事受信义务的重心偏向债权人的做法，似乎是对Credit Lyonnais一案中确立的受信义务主体“ corporate enterprise”概念的诠释与充实。俗语说“一臣不侍二主”。无论是把公司作为一个实体（real entity），还是视之为虚拟，公司在经济实质上来说都绝不是为了自身而存在，最终体现为利益相关者的利益，最紧要者自然就是股东与债权人了。即便是在公司财务状况正常的阶段，通常董事对公司负有义务[16]一说也不过是在大多数案件中产生了恰当结果的方便的概念模型（ convenientconceptualization）而已；何况，很多时候考虑到特殊情形又不得不把董事的义务对象扩大，如董事对公司及其股东负有义务，[17]甚至是对公司的其他组成部分（otherconstituencies）负有义务。[18]公司正常运营中如此，在公司处于清偿不能的边缘阶段，董事对公司负责的说法便具有可疑性，不可避免地要面临着转化为董事到底是对股东抑或债权人负责的问题。

此时，如果董事仍然以服务于公司及股东利益最大化，那么公司的运作一旦出现转机，围绕着公司的各类利益相关者—不只是债权人—都会或多或少受益；反之，万一董事的经营管理行为导致公司更加急速地坠入万劫不复的深渊，则债权人的损失是最惨烈的—破产边缘之际的股东对于公司而言已无多少经济利益可言，“在清偿不能或者接近清偿不能的时候，董事处分的资金事实上属于债权人而非股东”。[19]也就是说，公司的债权人已经在相当程度上取代了股东成为对此时的公司利益增减最受影响的群体。因此，这个阶段的“公司”内部注定是气氛紧张，关系敏感。如何应付这个局面的关键点在于确立董事在到底对谁负责。

（二）谁是董事所负受信义务的对象

围绕这个问题，法院的实务见解出现了较大分歧。要么主张此时董事对公司债权人负有受信义务，要么主张公司仍是董事受信义务的对象，另有观点特别明确地指出，此时公司的股东乃是董事所负的受信义务之对象。这些观点彼此之间完全是一种对立关系，调和的难度相当之大。

1．此阶段，董事对公司债权人负有受信义务

通常来讲，公司处在财务困境的阶段，所谓公司的利益共同体不过是附在公司债权人身上的幌子罢了。况且，联系本案的案情，更容易让人透过“公司的利益共同体”这层薄纱看到公司债权人那孱弱的身影。故此，债权人与雇员的利益压倒性地成为Allen大法官所言的“corporate enterprise”指代的对象。[20]这样，CreditLyonnais判决中一个引发了广为瞩目且引起了激烈论辩的判断由之而生。

对于前述Credit Lyonnais案的判决所提出的问题，特拉华州衡平法院在紧随其后的另一个案件的判决中表达了更加明确的实务见解。该法院的副大法官（ Vice-Chancellor） Chandler提出，公司发生清偿不能时，董事对公司债权人负有受信义务。[21]特拉华州衡平法院宣布说，公司“处于清偿不能的边缘”（ in thevicinity of insolvency）之际，董事对债权人负有“基于可靠信息诚信地以最大限度地提高公司的长期创造财富的能力做出决策”（ to exercise judgment in an informedgood faith effort to maximize the corporation’s long-term wealth creating capacity）的义务。特拉华州衡平法院在2004年11月的Production Resources Group L. L. C.v. NCT Group. Inc. [22]一案的判决显示，法院对于前述Credit Lyonnais持完全肯定的态度的同时，堪谓在董事对公司债权人负责的议题上又向前大迈一步，做了出了更加明白的表述。[23]

与之类似，佛罗里达州法院的实务见解也极为彻底地将董事的义务对象从股东转至债权人：“通常，经营管理者或者董事只对公司的股东负有受信义务。然而，当公司清偿不能时，经营管理者或者董事的受信义务的对象转变为公司的债权人。在公司清偿不能时所发生的受信义务的对象从股东到债权人的转变有时候被称为清偿不能时的例外。”[24]

诚如Andrew Keay教授对Credit Lyonnais, Walker v. Wimborne, Winkworthv. Edward Baron Development Co Ltd三个案件总结得那样，三位法官都承认，当公司处于财务困境之际，董事在某些时候的某些义务方面的内容会转向公司的债权人。[25]

既然公司在破产边缘时实际上已经是公司债权人的利益代言人的观点有两重意义需要交代，以便澄清及界定本文的命题范围。其一，这一观点与诸公司本质理论不矛盾。公司的契约理论目的在于解释那些围绕公司所聚合起来的各类群体的行为，为公司法的规范基础提供正当性，公司的利益相关者理论中所言的“利益相关者”作为一个群体确定无疑地是包括了公司债权人在内的。其二，该观点否认了董事对公司债权人有一项一般性的受信义务存在。换言之，该项义务的启动需要有一个时点的存在，或者出现在特定的阶段。这与“进步学派”（ ProgressiveSchool）所倡导的持续性地对公司债权人负有义务的主张不可向日而语。

2．此阶段，董事对公司负有受信义务

另有观点认为，公司在财务困境或者破产边缘的阶段，董事的受信义务的对象仍然是公司，不产生义务对象转移的问题。即便是在破产边缘，董事采取的营业行为具有冒险性，这仍然是为了挽救公司命运，寻求转机的尽职尽责行为。并且这个时间将会截至公司达到破产界限之前。

也就是说，Credit Lyonnais一案中，Allen大法官所言的“corporate enterprise”乃是指的公司本身，不涉及向公司的债权人进行义务对象的转移。有人提出CreditLyonnais一案中法院分析的结论就是，在公司清偿不能情况下出现股东利益与债权人利益冲突时，债权人的理由优先；并且，施加了一项无限制的（open-ended）注意义务来“增加公司的长期创收能力”。[26]董事的受信义务的对象继续停留在公司本身。“他们（董事）的义务在于服务于公司的利益，包括公司所有的组成群体，而不偏向于谁。因此，该项义务要求董事考虑到债权人的利益，但不一定非要把债权人的利益置于优先地位。尤其是，当公司接近于清偿不能（#p#分页标题#e#near insolvency）的时候，只要董事在资讯通畅且善意的判断下会有其他选择的情况下，董事没有义务清盘还债。”[27]照此，在公司被宣告破产之前，董事所付的受信义务的对象始终是公司，而不存在义务对象转移的问题。

特拉华州最高法院在North American Catholic Educational ProgrammingFoundation Inc. v. Gheewalla, 930 A 2d 92, 94 （Holland J）（Del, 2007）一案的判决中指出，当公司破产或者处于清偿不能的边缘，特拉华州公司的债权人不能以董事违反了对他们的受信义务而主张直接请求权（direct claim）。虽然此案并未直接否认前述Credit Lyonnais一案中Allen大法官的附带意见（dictum），但明显地限缩了其范围、实现途径倒是可以肯定的。

3．其他法域的对照观察

由前面的梳理可见，董事所负有的受信义务指向的对象由传统意义上的公司到公司的债权人，其间纠结着分歧与对抗。董事对公司债权人负有受信义务的路径固然体现为对于债权人保护的强化，甚至赋予了债权人的直接诉权，确实提升了债权人的利益保障程度。然而，传统上董事对公司负有受信义务的方式亦不必然会否定债权人的利益，特别是利益相关者理论与实践的冲击，未尝不能把公司债权人的利益保护提升到新的空间。那么，其他英美法系的主要国家在判例法上都有怎样的历程呢？于此以更宽阔的视域做出一个对照性考察未尝不是件有意义的事情。

（1）澳大利亚

澳大利亚从20世纪80年代中期就领先一步，开始发展一条针对负责当前公司经营的董事们在注意与勤勉的程度上而言更加健全而介人性的路径[28]。随着对董事受信义务的强烈关注，特别是对其程度、范围方面要求的提高，在公司经营出现财务危机的特殊阶段，就演变成了这样一个问题，即董事义务的指向对象—该义务是直接归于债权人还是走传统上归于公司自身。[29]越来越多的案例显示，法院似乎有意以一项独立的义务的方式把董事的责任架构起来。

事实上，在英美法系比较早地提到董事对公司债权人义务的判决可以追溯到澳大利亚高等法院在1976年对Walker v. Wimborne一案所做判决的附带意见里面：“就此而言，应当强调的是，公司的董事在履行他们对公司的义务时必须考虑到股东及公司债权人的利益。董事没有履行考虑到债权人利益的义务都将会给公司及董事自身带来不良后果。”[30]

澳大利亚的Walker v. Wimbornd[31]一案在延伸董事的义务范围以容纳清偿不能情形下的债权人利益方面起到了重要作用。[32]“自Walker v. Wimborne案开始，尽管依据的法理基础模糊不清，但法律原则确是在逐渐演变。”[33]该案Mason法官似乎认为，甚至是破产之前，就必须要考虑到债权人的利益。[34]为此他在判决中强调指出：“公司的董事在履行他们对公司的职责时必须考虑到股东与债权人的利益。董事未能考虑到债权人利益的失误都会给公司及债权人带来不良后果。公司的债权人—不管他们是否在通常意义上为一组公司的成员—必须指望该公司获得给付。如果公司变得清偿不能时，债权人的利益可能会因为公司间的资金移动而受到损害。”[35]

之后新南威尔士上诉法院在一则案例的判决中对Walker v. Wimborne案做了引述，并表示了赞同意见：“应该强调的是，公司的董事在履行他们对公司所负的义务时，必须顾及股东与公司债权人的利益。董事未能顾及债权人利益的任何失败都将给公司以及他们自己带来不利后果。”[36]

据悉，在英、澳法上，董事的这项所谓的考虑公司债权人利益的义务始自调查不当行为传票（misfeasance summons）。因为在这种情况下施加义务由来已久，故此概念并不令人陌生。今天的法官不过是再次讨论了一个已有的程序并将之装扮成一项新的独立的义务。[37]在这个过程中，有人提出，英国、澳大利亚的传统公司法模式的整个概念还没有充分而彻底地想清楚。就这个独立义务的概念而言，南澳大利亚最高法院在Grove v. Flavel[38]一案中否认了这种观点，即不管公司的财务状况如何，澳大利亚公司的董事有一项一般意义上的保护债权人利益的义务；但明知公司面临着清算的现实危险从事损害债权人的行为是不正确的。其后，西澳大利亚最高法院在Jeffree v. National Companies & Securities Commission[39]一案从根本上偏离了传统路线，[40]认为董事对公司现在和将来的债权人负有受信义务。[41]西澳大利亚最高法院对此实务见解颇为自信，在4年后的Vrisakis v.Australian Securities Commission一案中，Ipp法官又清楚地表述了这种观点：“在决定何为‘公司的利益’时，公司的意思是公司实体自身，即股东，当公司的财务状况恶化时，即公司的债权人”。[42]

支撑这个新的发展方向的理念与基本理由在于：“公司越来越多地依赖于债务（debt）而非股本（equity）满足其股本需求。通过引入新的因素到这个公式，使得董事与股东之间的传统关系受到改变。值得注意的是，在公司破产过程中因为债权人较之股东有优先地位，这会令股东的利益受到影响。”[43]

澳大利亚的参议院法律和宪法事务常设委员会（the Senate StandingCommittee on Legal and Constitutional Affairs）在其名为《公司董事的社会与受信义务和责任》的报告也做出了说明：“在清偿不能或者接近清偿不能的时候，董事交易的不是股东的钱，而是债权人的资金。”[44]

（2）新西兰

此外，饶有兴味并值得一提的是，在新西兰Nicholson v Permakraft NZ Ltd．这个案例中，Richardson法官直言，在公司清偿不能时，董事可以被认为对公司的债权人负有义务。[45]新西兰上诉法院的Cooke法官则对此案评述说：“董事所负义务的对象是公司。但基于特定案件的事实，这可能需要董事特别要顾及债权人的利益。我认为，这些需要顾及债权人利益的情况包括公司出现了清偿不能或者临近清偿不能再或者偿付能力令人质疑，再或者就是盘算中的支付或者其他行为将危及其清偿能力。”[46]

（3）英国

正如一系列案件所表明的那样，[47]英国并不承认董事对公司债权人有独立的义务。相反，受到澳大利亚的Walker v. Wimborne一案和新西兰的Nicholson v.Permakraft （NZ） Ltd一案判决的影响，董事对公司负有的受信义务包含了在公司清偿不能或者偿付能力有疑问时考虑到债权人利益的义务。[48]有一个著名案件倒是值得注意，1987年，Lord Templeman在上议院在Winkworth v. Edward BaronDevelopment. Co . Ltd一案判决的附带意见中说：“董事对公司及债权人负有义务是确保公司的事务能够得到恰当地管理以及公司的财产不被董事挥霍掉或者为了董事自己的利益而利用从而造成公司债权人利益受损。”[49]当公司处于财务困境时，董事除了要对现在及未来的全体股东负有义务之外，还有权—事实上有义务考虑公司债权人的状况。尽管对该案存有争议，但大多数人还是把LordTempleman视为董事对债权人义务的支持者。

无论如何，在英国的普通法中，董事对债权人并无直接义务，个别的债权人无权因为董事没有考虑到债权人的利益而以违反义务的名义起诉董事。[50]

（4）加拿大

传统上，加拿大的法院不愿意接受董事的受信义务延伸至公司的债权人的路径。1994年，作为阿尔伯特省高级审理法院的Alberta Queen's Bench在一个案件的判决中承认，“在公司的偿债能力值得怀疑之时，（董事）对股东的一项特定义务就开始与一项对债权人的义务混合在一起”。[51]这被学者解读为公司的清偿能力的变化将导致董事的受信义务的受益者从全体股东移至全体债权人。[52]到了1998年，魁北克省高等法院的Greenbeg法官在Peoples Department Stores Inc.（Trustee of） v. Wise一案的判决中接受了董事对债权人负有直接义务的观点，即“作为取得有限责任利益的交换，当公司财务出现危机时，对董事施加一项不牺牲债权人利益的义务是并非不合理”。[53]魁北克上诉法院审理之后彻底推翻了该案判决，将董事的受信义务对象拉回了传统的道路上。[54.]随后，该案得到上诉许可，加拿大最高法院在2004年10月做出终审判决，维持魁北克上诉法院判，指出董事的义务对象是公司，而公司的利益区别于债权人的利益[55]。

（三）小结

虽然英美法系上述国家在司法实践过程中就董事的义务是否延伸至公司债权人从而形成一项独立的义务方面有争议，甚至在一些国家还出现了反复变化的过程，但是绝大多数的实务见解还是否认了董事对公司债权人负有直接义务。这个现象带有三方面的意义，首先，为什么会出现董事要对公司债权人负有直接、独立的义务这种实务见解呢？这背后有什么特别的缘由在起作用？其次，各国主流的实务见解何故要否认董事对公司债权人负有直接义务的观点？否认该直接义务给公司债权人的利益之保护带来什么影响？最后，法律应如何安放公司债权人的利益亟待保护的意愿？凡此问题之解答，都需要提升到理论层面以拨开缤纷芜杂的判例法世界上空悬浮着的团团疑云，寻觅、探索其中的道理。

三、强化公司债权人保护与直接义务模式之憾

#p#分页标题#e#董事是否对公司债权人负有义务的问题，如前所述，在司法实践中涌现出了颇有对峙架势的诸般实务见解。这个现象吸引了理论界的关注，众多学者各抒己见，引发了广泛而持久的学术讨论；直至今日，虽不能谓学者们之间全无共识，却也很难说形成了压倒性的权威观点。

本部分属于理论探讨，涉及“法律的学理分析，要求在判例法（case law）与制定法（statute-based law）表述的法则的基础上做一定程度的抽象”。[56]此即源自实在法而又超脱于实在法之外的规范性（normative）分析。在下文中，笔者将结合百家所长，吸收不同观点的合理之处，首先阐述这一论题的意义，即确立董事对公司债权人的义务（责任）必要性，为这个命题的成立寻找理论基础；随后，就确立董事对公司债权人的义务（或责任）可能存在的问题予以剖析，分析这些问题存在的原因及其影响；最后，探讨新的路径，试图在实质上不否定董事对公司债权人的义务（责任）的前提下，建构一个新的框架，目标在于同样具有良好效用而又能规避直接确立该责任所引发的难题。在此过程中，针对一些令人不能信服的主张，文中将会做出一定程度的回应、反驳，力争廓清其间的矛盾，在反面论证本部分的主题。

（一）强化董事义务与公司债权人的保护

无须多言，经济分析学派已主导了公司法学的研究领域，法律的经济分析或者法与经济学是学术研究中最具影响力的方法。本部分主要从经济分析的视角就董事对公司债权人义务（责任）的必要性做一说明，意在从学理上明确该责任兴起的正当性。

一些公司本质的学说就与经济分析有莫大的关联。比如，公司契约论与法与经济学理论之间不存在鸿沟。尽管二者并非完全重合，但大部分公司法领域的法与经济学的学说都建构在契约理论的基础之上。在本节最后部分谈到建构强化董事义务（或责任）与债权人保护之间的关系模式时不可忽略的两个要素时，将会适度结合公司本质论的两种学说来说明。

1．股东外化公司成本的激励衍生代理成本

在经济学意义上，股东作为公司的“剩余财产索取权者”（residual claimant）的角色常被用来说明股东利益至上的合理性。[57]这一地位使股东具有恰当的激励去进行自主决策：“作为剩余财产索取权人，股东们这个群体有恰当的激励进行自主决策。公司应当投资于新的产品、设备等，直至收益与成本在边际上相等同。然而，所有的参与者—除了股东—都欠缺恰当的激励。那些对公司的收益流享有固定的请求额的群体或许只能从公司从事的新项目中得到微薄的收益。股东们取得了大部分边际收益，同时担负了大部分的边际成本，因此他们有适当的激励行使自主裁量权。”[58]

换言之，作为“剩余财产索取权者”，只有股东有令公司价值最大化的最强烈的激励，所以，董事的受信义务的对象必须一概是股东[59]。

股东有限责任是公司的重要特征之一，也是公司法上的一个重要基石，在股东至上的背景下，就有可能导致公司不惜牺牲其他利益相关者的利益使公司成本外化。“股东会从公司的成功中取得所有的利益—如果一项风险投资奏效，他们将得到所有回报。然而，假如失败的话，他们并不承受失败的所有成本—债权人会承担其中一些成本。从经济学角度说，值得忧虑的是，若股东能够把他们行动的风险外部化到这些风险超过他们的出资的程度，就会导致一种形式的道德危机。”[60]

需要注意的一点是，在公司出现财务困境时，不仅是股东，在公司中拥有潜在的持续利益的相关群体，如雇员以及公司所处的当地社区，都有赞成、促使公司采取风险更高的经营策略的激励，以在最大程度上使公司得以存续下去，从而继续保有其利益。这样看来，唯有处于岌岌可危状态的公司债权人最有值得关注的必要。鉴于雇员、公司所处的当地社区等与股东所受到的激励在方向上有一致性，以及股东在公司治理结构中的典范地位与影响力，文中继续以股东作为分析对象。

股东外化公司成本的行为以最大程度上增加自己的利益甚至不惜牺牲债权人的利益，实际上是一种机会主义行为，构成了公司法上三类经典的代理成本问题的类型之一，即公司（特别是股东）与其他和公司订立合同的当事人（比如债权人、雇员及客户）之间的代理成本问题；而作为解决之途，法律在降低代理成本方面能够发挥重要作用，最有效的方式除了强化代理人的信息披露规则与程序之外，就是为本人对有过错的代理人起诉及强制执行判决提供便利。[61]股东以及股东（大）会都不是负责公司经营管理的机关，但基于股东（大）会决议或者公司章程的规定，可以在相当程度上给董事造成影响，进而对公司的运营带来改变。然而，公司的经营管理权终归属于董事（会），尤其在英美国家，公司的股权普遍分散，董事会中心主义是公司权力结构的基本特色。股东使公司成本外化的激励实际上离不开董事（会）不可或缺的作用—简单地说，股东的想法加上董事的行动方能使公司成本外化现实地损害到债权人的利益；而且，法律所能规范的又只能是董事的行为。于此场合，从法律上有的放矢地强化董事的义务与责任，应该是最直接有力的应对此类代理成本问题的策略。

2．债权人未获补偿的风险

公司的债权人如担负着未获补偿的风险（uncompensated risk），就需要抵消此类风险的某种形式的保护性法律机制。有学者主张债权人可以利用订立合同的过程来确保公司担负风险交易的所有成本。[62]许多法与经济学的学者辩称，现行法律允许的保护方法可为债权人运用，无须法律的专门规定。这就是说，提供信贷的债权人应该确保他们能通过市场力量取得足够的保护，一定要实现足够的补偿（ sufficient compensation）或者在借贷合同中做出特别约定来得到相应的保护。这颇为符合契约论的源流及其自愿协议的核心特色，照此，债权人有机会进行周全的自我保护。如果在此之外，再附加了董事对公司债权人的义务（或责任）就会呈现过度保护的状况，反而有悖于效率的要求。

债权人可以利用的这些保护性手段包括收取的利率（interest rate）、商定保证（ guarantee）、贷款约定事项（loan covenant）以及分散风险（diversifying the risk）等。可是，另有人指出了债权人订约的问题，即削弱了这些自我保护机制的效力。[63]详言之，既然利率反映了订立合同之际所感知到的风险，它就有可能无法反映合同订立之后预料之外的风险，[64]而且，公司不可能就没有预料到的风险去补偿债权人[65]。更何况，第一，在进行风险评估时，可预见性（foreseeability）并非一个待考虑的足够确定的因素，[66]风险评估的可信赖性大打折扣。第二，并不是所有领域都奉行高风险、高利率的做法。诚如Cheffins教授所言，迄今为止，相较于其他债权人，没有任何证据表明债权人向有限责任公司索取了更高的利率。[67]第三，“银行财团”（Consortium of Banks）虽然被看作债权人群体中的代表，自然有能力组织风险评估，提高精准度，但是债权人群体中的其他债权人多数没有强大的实力或者充裕的时间去评估风险。[68]第四，债权人即便有能力进行风险评估，也不会对所有债务进行一刀切式的评估，而会根据债务额度、信用史、资讯状况等综合做出判断。凡此类似情况，还可以举出很多，而上述例子足以说明利率在保护债权人的利益方面的作用尚有待填补。

保证在中小型公司或者资本不足的公司应用较多，董事作公司保证人的案例也屡见不鲜。可是，并不是所有的债权人都能得到保证，尤其是后面的债权人得到保证的几率一般会较高，就会因此使前面没有保证人的债权人境况更糟；如果一家公司向有保证债权人清偿债务的6个月内进入重整或者破产清算的话，假使公司给了与公司无关的当事人以优先权，想挑战优先清偿的公职人员面临着很多问题，重整人或者破产管理人很难实际地取得成功[69。]历史上信用良好的公司多会拒绝提供保证人，或者保证人的财务出现危机，事后，公司万一财务状况恶化，就会导致保证的实际效果弱化。在董事担任保证人的场合，迫于保证的压力，董事会更加尽心尽力使公司稳健经营，于是，要求董事担任保证人的债权人的努力会使得那些没有做此番要求的债权人间接受益，这就在债权人群体中弥漫起了“搭便车”的气氛，客观上不利于保证被用来发挥其功能。上述这些问题的存在，使得保证仍有其局限性。

贷款约定事项可谓是债权人能够充分实现自我保护的主张的典型表现。[70]这些约定事项虽说可以在相当程度上实现对债务人的控制，但是“记载这些交易的成本与困难，监督这些交易（查明违反行为）的难度，即便这些违反行为是可查明的，执行权利所涉及的时间因素也是问题”。[71]再就是，这些约定事项的拘束面受到限制，对于那些或然性事件乃至债务人有意规避的行为都没有效力，人的有限理性决定了不可能对所有事项做出充分的约定；[72]而事后再行约定的话，缔约成本高攀不说，还会在更大程度上限制债务人的自由。诸多问题，不一而足，贷款约定事项的缺陷一览无余。

分散风险是债权投资者惯用的保护手段，意在通过分散持有债权相对地减少损失发生的几率。问题在于，其一，而银行、交易债权人等机构投资者确实这样操作，但是由侵权行为形成的债权、雇员的工资债权、顾客的交易债权等，就无法通过分散风险的方式得到保护；[73]其二，这种方法只能尽可能减少损失，无法完全避免发生损失。分散风险的特点限定了其作用范围，决定了其无法得到普遍推行（unsustainable generalization）。　[74]

前面只是列了法与经济学的学者们常常举出的四类可为债权人利用的措施，各自都在适用中暴露出了不少局限性；同时，这些措施一并运用虽非不可行，可是一方面磋商、推行的成本很高，另一方面也不见得相互之间能达到优劣补充的功效。所以，从这个层面来谈，公司的债权人所担负的未获补偿的风险无法避免，上述债权人提高自我保护的措施与不合理风险应有预防、应对、救助之途径的应然要求存有差距；若通过当事人的个人安排来克服不足的话，要么根本不能实施，要么就是成本过高。于此情形，有必要针对未获补偿的风险导致的成本为债权人提供某种形式的保护，由法律直接做出规定就是最有效率的解决方案。董事（会）在公司权力结构中位居经营管理机关，公司的债权人担负的未获补偿的风险其实都与董事（会）有千丝万缕的联系，适当地从法律上强化债权人的义务与责任当可在一定程度上弥补债权人自我保护机制的不足。

3．财务困境

严格说来，公司出现财务困境与股东外化公司成本的激励及公司的债权人担负的未获补偿的风险都有相当直接的关系，实质上是二者的集中反映。公司步入财务困境的阶段之所以在许多案例中成为判决董事对公司债权人负有义务（或责任）的理由，就在于股东外化成本的激励与公司的债权人担负的未获补偿的风险达至了风险剧烈化呈现的阶段，迫切确立此项义务庶几成了最为高效、快捷的法律回应。

作为债务人的公司陷入财务危机乃至清偿不能为怀疑合同订立过程的效力之言论提供了另外的理由。财务困境是一个“（公司）终止时期的典型情况—以重复交易为特征的市场约束已不再起作用”。[75]在正常的商业活动中，为了取得未来融资的渠道畅通，公司必须维持其名誉。这样，履行其对于公司债权人的偿债责任是其自身利益的需要。公司一旦发生财务危机就使得这个说法站不住脚了，因为公司就不太可能再考虑进一步融资的事宜了。[76]此外，公司出现财务困境甚至于清偿不能之际，既然公司的资产净值已经微不足道或者为零，则股东在公司的资产中就不存在任何实质利益了。[77]于是，对股东来说，他们早就没有了下跌的风险（downside risk），有的只是上升的利益（upside benefit），这样，受益于保持公司业务运营以及从事风险投资的就是股东了#p#分页标题#e#[78]。倘若公司从财务危机的困境中解脱出来，由于股份的价值一定会走高，自然会使股东受益匪浅；如果公司的财务状况继续恶化，债权人将担负公司资产恶化的新增成本。换言之，在此背景下，股东的利益可能要求公司投身过于危险的活动，并会导致财产从债权人向股东转移。实质上，“清偿不能足以改变公司的行动方式，并且把债务成本外化的相对收益为债权人造成了未获补偿的风险”[79]。

4．建构强化董事的义务与债权人保护的关系模式须考虑的因素

前述情况都表明，为债权人提供某种形式的法律保护机制迫在眉睫。就董事的受信义务来说，法与经济学的学者虽然对于严格执行受信义务持反对意见，但并不否认受信义务的使用不可避免地存在成本，而且该义务也并未限制当事人之间的自由谈判，[80]当事人应当有权选出（opt out）这类义务，[81]或者通过协议改变义务的内容；然而，一个必要的条件就是“只要处于‘契约的联结’的顶部的股东同意放弃其至上地位。”[82]法律似乎已经围绕着股东至上原则而成型，[83]要使股东们放弃其法定地位，就存在极大的谈判、议价成本。这在公司进入清偿不能的边缘时会显得更为紧急，造成相关案例频频引发实务界、理论界的争议。有的主张，在法律上确立董事对公司债权人的直接义务（或责任），反对意见则仍然坚守董事只能对公司（与全体股东）负责的传统命题，但就如何保护债权人仍有不同看法。凡此皆属建构主义的路径，意在探寻更合理、更有效的保护公司债权人的方法。不管最后选择何种方案，从法与经济学的向度言之，不可忽略效率因素的考量。

当今英美法上流行的公司本质的理论模型—公司契约论就与效率有着紧密的关联性。公司的契约理论已然主导了大多数“集中研究有关公司理论的经济学导向的公司法学者”的思维。[84]其要旨在于，公司系由各类公司内外参与者在自利动机的驱动下基于意思自治，经由反复不断磋商，结合而成的契约关系网络。“公司法规范典范‘从管制到契约’之变化，暗示着公司本身可能不是一个独立于其厉害关系人之外的实体，而系各个厉害关系人间所缔结的复杂契约网之中心点或基轴。”[85]宽泛地说来，有两个法与经济学的学派在公司契约论的园地里争奇斗艳：一种以经典的契约经济学理论作为基础，诞生于阐述公司所有与经营相分离的背景下浮现出来的诸问题之际，将公司视为“契约的联结”（ nexus of contracts） ;一种以交易费用经济学作为基础，是关于发现那些可以降低与合同风险相连的相关成本的内部措施与机制的解释理论，公司从而便被看成是由一套长期性的契约组合起来的单一组织体，在内部做到垂直的阶层化整合，以便资源的调配与利用都取决于一个上下指挥、监督的关系。[86]尽管在侧重点上有所不同，但二者仍有互补性，[87]“公司之所以存在，主因在于公司各个构成员为降低交易成本，借由明示的与隐喻的长期契约关系所形成的网络，彼此依专长分工，截长补短，互蒙互利，以追求个人财富之最大化”。[88]此间，公司法要扮演的就是削减交易成本、增进私人秩序（private ordering）的角色—“所谓的公司法，其实是一部含括多数利害关系人、规范多种法律关系之大型定型化契约……一国经济愈发达，公司组织形态利用愈加频繁时，环绕着公司所形成的各种契约关系就愈众，交易成本随之升高。公司法的角色既在降低此类交易成本，则当现行公司法规范无法有效降低交易成本时，就生有修法之必要了。”[89]

用效率进行考量，就是要注意权衡保护手段的成效与可能会产生的成本。[90]事实上，许多学者之所以会对于要求董事们考虑债权人的利益的主张持反对意见，就是因为由之而迅速走高的成本。这与科斯定理颇有渊源—交易成本会阻止资源被最有效地配置与利用。因此，对董事施加额外义务将增加交易成本，并阻碍资源被以最有效的方式利用。[91]另外，由于法与经济学的框架在方法论上是中性的，一些学者则认为，把这项义务施加于董事，从效率的层面来说是利大于弊。[92]

虽然在考量效率时会有争辩存在，但效率又是无法绕过的关口。在深入思考如何强化董事责任以适宜地保护债权人利益时，需要始终接受效率因素的筛选。

此外，为了起到实际效果，任何保护机制都应该提供对董事而言尽可能清楚的行动指南。“如果法律规则是合理地一贯且清晰，公司法的参与者就能够弄清一小组可能的结果，并可以对与一项特定的策略或者行动方针有关的成本及收益做更一致的评估。”[93]否则，可以想见，董事们便有可能会基于避免承担责任的心理来做商业决策，而这就使董事的行为偏离了作为董事应当遵循的职业规则，不利于公司的经营管理。

与公司契约论模型的拥护者比肩而立的进步学派从人文与社会科学中汲取了观点，认为“公司是人的企业”，公司法不能失去人性（depersonalize） ;[94]公司是否有用的衡量标准在于，要通过尊重人的尊严以及整体福利来增进对社区的更好理解；[95]人都是所在社区的组成部分，与社区互动中受益，不应忽视其间的文化环境，并关注公司活动所带来的社会影响；[96]公司不再被视为“契约的联结”，而是作为“一个独立的且相互信任又互利的社群”。[97]进步学派极大地丰富了公司本质的内涵，既充盈了公司的人文气息，又推进了公司的社会化态势。依据该理论，各类利益相关者很容易被董事的滥权行为所伤害。依靠公司的利益相关者的通力合作，他们要实现的目标是公司的长期存在。伦理行为及公平因而也自然是必需的。他们辩称，公司法应直面股东利益最大化的负面效应，因此并不赞同把股东利益最大化作为公司的首要目标对待[98]如果长期来看是有利的，公司就需要考虑利益相关者的利益。[99]但是，社群理论打算如何去达到这个目标仍然是不清楚的。[100]

若将进步学派的思想付诸现实，首要者就是为董事的行为提供行动指引。因为“他们提出的改革建议各异，但都倾向于和董事的角色有关”。[101]联系上文所讲的强化董事义务（或责任）的议题，可以说，实现公司债权人保护有待于如何具体设定董事的行为法则，使董事不因为规则不明而损害公司债权人的利益。特别是，这也为法院通过协调地解决利益对立和意见分歧及债权人具体追究董事的相应责任提供了保障。在公司处于清偿不能或者清偿不能的边缘的阶段时，董事的责任及其评估标准都发生了改变，他们必须要应付不幸的债权人和失望的股东，充分利用正在减少的资源，为公司的未来走向做出抉择，所面临的境遇可谓是费力不讨好。[102]堪称是最需要董事行为指引的场合。与之对应，本文的议题之所在，除了董事，就是公司的债权人。在公司出现财务危机、濒临破产之际，公司债权人的权利之保护具体如何实现，其是否可以直接针对董事行使直接诉权等，也是最需要予以明确化的核心问题。这自然也是本文这个议题之所以在英美法国家发生、兴起并形成一股反思的潮流的根本原因之一。

（二）质疑董事对公司债权人的直接义务

在法律上强化董事义务以保护公司债权人的利益有相当的必要性。那么，怎样建构起强化董事义务（或责任）与债权人保护之间的关系模式呢？无论是实务见解抑或是学术主张都存有争议。然而，通常说来，在“董事对债权人负有义务”与“董事对公司负有受信义务的内容包含董事要顾及债权人利益的义务”之间有截然不同的区别。[103]

最直接明了的路径就是要求董事对公司债权人负有独立的义务（或责任），董事若违反了相关义务（或责任），债权人即可直接向董事提起赔偿之诉。这个问题不仅仅是个学术问题，在实务方面也会产生影响。这条路径可能会遭受的诘难将成为本节探讨的基本内容。

1．与按比例同等清偿（pari passu）原则相悖

普遍认为，承认董事对公司债权人负有直接义务将会削弱“公司清偿不能时债权人应遵守的按比例同等清偿原则”。[104]用Christopher A. Riley的话来说，“如果每个债权人都能够为其自己的损失起诉，这些目的是在债权人之间达到某种程度的正义及确定性的规则事实上会被绕过”。[105]

作为破产财产分配之基本原则的按比例清偿原则被视为破产法中最根本的原则。[106] Charles Seligson教授在一篇论文的开篇就提到按比例同等清偿原则：“等分即公平。该格言是破产管理中的一个主题思想—破产架构中的一块基石。在分配破产财产中的财产时，处于类似境况的所有人都有权受到同等对待。”[107]斗转星移，随着按比例同等清偿原则在适用中面临越来越多的例外，使得该原则的地位岌岌可危。[108]假使董事对公司债权人负有义务，在债权人请求董事赔偿的诉讼时，董事恰又出现财务危机的话，债权人可能威胁董事以获得其支付，惧怕诉讼的董事就会从公司资金中向这些债权人进行清偿。而根据英格兰与威尔士的法律，该等支付在公司进人破产清算之后并不能撤销以及要求返还，这事实上再次向按比例同等清偿原则提出了一个例外规则，并且也不利于没有及时对董事进行诉讼威胁的债权人。[109]

2．债权人的起诉资格引发的质疑

董事对公司债权人负有独立义务意味着，董事若违反了该项义务，债权人有权对该董事提起诉讼。这样一来，债权人当然会从中受益，可以根据自己的意愿、能力、时间等自主地展开维权诉讼，客观上提高了债权人保护的水平。尽管这样，也不能漠视董事因之取得起诉资格所导致的一些棘手的难题：

其一，由于公司的债权人有权起诉董事，这可能会导致大量诉讼蜂拥而至，进而造成时间、金钱的极大浪费。限制这些诉讼的数量的解决之道可以是规定债权人首先向法院申请诉讼许可，使法院过滤掉那些毫无法律依据的诉讼请求或者为了达到某些别有用心的目的而起诉的请求。[110]这个建议与澳大利亚法上为了避免派生诉讼数量过多而采取的措施是一致的。问题的关键在于，派生诉讼的场合，法律对于提起诉讼的条件本有限制性规定，实质上已有一道门槛在发挥拦截诉讼量的作用，法院再来审查诉讼请求以进一步过滤起诉数目自然就确保了只有那些真正符合派生诉讼条件的案件才能进人法院审理程序。这样做既提高了法院的审判质量，也节约了各方面的时间、金钱等成本。然而，这个法院的过滤审查措施能够直接转用到董事对公司债权人提起的诉讼案件中就令人怀疑了。比如，法院审查债权人的诉讼请求并做出许可的标准是什么？怎么判定“毫无法律依据”以及“为了达到某些别有用心的目的”？由于法院审查许可的程序是阻止债权人起诉董事的案件数量过大的第一道防线，工作量不小，也会耗费相当的大的成本。同时，为了防止董事从事会导致公司的财务状况更糟的行为，有必要允许同一类别的债权人在公司破产清算之前请求法院发布禁令。[111]请求法院发布禁令可以适时地制止董事的非法行为，避免债权人的损失。

其二，有可能会使董事两次赔偿以及公司的债权人两次受偿。在破产清算前，债权人个人通过起诉董事获得法院判决的支付后，若公司最终进人破产清算后，假如董事们曾决议公司从事不法交易行为的话，破产管理人（在允许债权人、政府部门等起诉的法域可能会是债权人、政府部门等）可以代表公司向董事提起赔偿之诉，并将董事的支付最终用于在无担保债权人之间做分配。因为债权人的个人诉讼与破产管理人诉讼是两个独立的诉讼，作为被告的董事要因为同一项不法交易进行两次赔偿。“为了避免董事须就一个错误进行两次赔偿，这显然会给法院带来理清公司与债权人各自的权利方面的困难。”[112]曾经在公司破产清算前起诉的债权人就有机会获得两次支付，即便依照相关证据不再向上述债权人分配所得，但在董事的赔偿能力有限而债权人众多或者单独起诉的债权人请求的赔偿额巨大，仍然会造成债权人之间的出现不公平的现象；尤其是在那些债权人的债权额小到单独向董事提起诉讼将出现成本与所得不成比例的情况下，不公平现象就显得特别严重。照此情境，可以肯定的是，董事对公司债权人负有直接、独立义务的法律就是带有恃强凌弱特质的恶法。#p#分页标题#e#

其三，如何确定公司债权人因为董事违反义务的行为造成的损失。确立董事对公司债权人的独立义务就是赋予了债权人的损害赔偿请求权。在公司进入破产清算前，债权人怎么确定其损失及数额就是一个难题，法院做出相应的判决同样需要借助一定的衡量标准。倘若是董事转移公司财产的情形就比较简单，主要是现代法律对该议题的关注度较高，立法相对完善，直接遵照法律规定行之即可。比如，1986年《英国破产法》第十六部分“针对债务逃避的规定（苏格兰和威尔士）”以及美国的《统一欺诈性转让法》（Uniform Fraudulent Transfer Act）。不过，除此之外的其他情形该当如何确定损失及数额就不是那么容易的工作了。1997年美国马萨诸塞州地区破产法庭审理的一个案件对此有所尝试，通过考量公司的价值因为董事的行为而在公平市场上降低的事实来对债权人的诉讼请求进行评估[113]该法院给出的标准有相当多的理想化成分，其本身仍然不够明晰，没有说清楚具体如何准确地计算损失额。

3直接义务带来的不良后果

就这一点而言，施以董事额外责任给公司决策带来的影响尤为令人忧虑。特别值得注意的是，由于董事们最重要的财产都在公司里，且危如累卵，所以他们的风险承受能力其实就很微弱。任何责任的增加都可能会致使董事们更倾向于赞成对公司而言风险较小、净现值相应也较低的项目，这最终会影响公司的利润最大化目标之实现。诚如昆士兰大学法学院Ross Grantham教授所言，董事对公司债权人的直接义务将会与公司作为一个致力于追求利润最大化的概念相抵触。[114]换言之，对董事施加任何其他义务都会导致他们无法协调对公司股东的义务及对公司债权人的义务之间的矛盾关系，阻止了负责任的董事为了股东、债权人及其他利益相关方的利益而行事的可能；[115]他们反而会开始考虑自己的处境，不再全身心地服务于股东利益最大化，致使董事作为公司股东的代理人（agent）的角色在效率上有所降低。同时，从公司困境所处的位阶来说，正如有学者所观察到的，“在考虑公司困境时，可能最重要的—如果是微妙的—变化就是主要把它看作是一个公司治理的问题”。[116]就此言之，该义务也相应地把公司治理引入了无效率的局面[117]。

此外，董事对债权人的直接义务很可能会使债权人通过宣称起诉或者实际起诉董事影响董事的正常经营管理工作，波及公司的运营状况，可谓是脱离了关注效率的轨迹。在公司处于财务困境时，对利润的需求最为强烈，而董事既要在不幸的债权人和失望的股东之间周旋，又要争取为挽回公司的颓势做出抉择，处境委实艰难，一般性地赋予董事对公司债权人的直接义务在一定程度上减免了公司从事风险性投资可能给债权人造成的损失，却同时也排除了公司东山再起的可得机会，光是对债权人来讲，大概就不划算，对社会资源的利用与经济发展都可能是弊大于利的选择。因为董事对公司债权人的直接义务的效果就是债权人利益最大化，在此情况下，“债权人利益最大化的常态要求是清算而非重组；对几无清偿能力的公司进行清算，理所当然地成为使债权人充分受偿的唯一方式”。[118]更要命的是，公司重组其实才是更具积极性、建设性的方案，“许多代表理论与政治阵营的学者—从公司契约论者到经验论者—目前都承认公司重组（corporate reorganization）不只是与分配公司财产有关；而是关于法律怎样设定人们最大限度地减少公司失败的机会或者降低公司失败所遭受的损失”。[119]两者相比较，重组无疑要优越于清算。例如，长江实业化解沉重的还贷危机、粤海集团成功地从天文数字般的债务中神奇解套、正大集团从金融危机的重创中复苏都是通过复杂而精致的重组实现了财务状况的彻底转变，摆脱了破产清算的厄运。[120]

董事对公司债权人的直接义务之所以会产生前述董事放弃重组选择清算的倾向性后果，根本的原因就在于该直接义务带有过度保护债权人的嫌疑。负有盛名的法与经济学学者波斯纳曾提出，有效率的公司法并不倾向于债权人保护与公司自由（corporate freedom ），而是为了降低投资成本在两个目标之间寻求解决办法。[121]这种董事对公司债权人直接、独立义务的设置既没有体现效率的原则，也抑制了公司利润最大化的基本要求，并导致了过分偏向债权人保护的目标，严重背离了上一节结尾时谈到的处理董事与公司债权人关系模式的考量标准，只能评价为恶法。

4．有违当前的法制架构

从美国来说，美国的公司治理体制根源于州法，破产法律则根源于联邦法。公司法的正常机制在于最大限度地增加股东利益，而破产法则主要是保护债权人的利益。该直接义务会导致债权人保护成为公司法的重心，是一种本末倒置的做法，并且给公司法、破产法的双层立法体制带来挑战。[122]同时，许多人提出的所谓公司出现财务困难时公司的债权人取代股东成为剩余权利索取者的观点也是以偏概全，因为伴随着股东身份而得的实际权利并不会转而为债权人所得。[123]　比如伴随股东身份而来的选举权，无论如何都不可能为债权人所拥有。况且，债权人真的取代了股东的地位的话，一方面不能取得与股东身份与生俱来的权利外；另一方面，债权人既然已经实质上取得了股东地位，那债权人是否仍能够保有与债权人身份不可分离的权利呢？不管哪种情况，其所处的地位都显然既不是股东，也不是债权人。

四、董事对公司债权人的间接义务

在法律上确立董事对公司债权人负有直接、独立的义务的路径不可行，那么，就需要转而考虑间接义务是否可行的问题了。所谓间接义务，即董事对公司负有受信义务的内容包含董事要顾及债权人利益的义务。不管公司的财务状况如何，只要公司尚未进入破产程序，董事的受信义务的对象始终是公司，而不会转移至公司的债权人。首先一个问题就是，在公司财务状况未进入濒临破产的边缘之前，董事在为公司的最佳利益进行经营决策时，是否负有考虑公司债权人的利益的义务呢？实际上，从两条经典的公司财务定理可以发现，董事在公司财务状况未进入困境时，除非有其他方面的更强有力的理由提供支持，否则不需要也没有必要考虑公司债权人的利益。

公司进入财务困境阶段后，由前文的分析已经知道，确有必要强化公司债权人的保护。那么，在不改变董事所负的受信义务之对象的同时，便要求董事切实考虑到公司债权人的利益。“经济的需要促成了法律原理的发展。”[124]经济萧条促使英国和澳大利亚的法院对经营失利的公司的董事采取更加严厉的态度，依澳大利亚权威学者Farrar教授的意见，现代趋势“在总体上是把对公司债权人的尊重并入董事对公司的受信义务之中”。[125]

为此，下文将借助两条公司财务定理指出，在公司财务未进入困境的情况下，不存在董事需要考虑债权人的利益这个问题。随后，本文将会谈到在公司财务出现困境时，就间接义务模式下如何理解董事考虑、顾及公司债权人的利益的义务做出解释。而作为一个前提性问题，就需要搞清楚到底应当如何认识公司的财务困境，有没有什么行之有效的指标、标准提供指引，可以使董事明确意识到公司的财务现状，同时也能让公司债权人、法院，甚至关注公司情况的社会公众有可能便利、快捷、低成本地了解到公司的财务走势。这就是需要在前述两个问题之间予以阐明的一个绝非不重要的议题。

（一）董事在公司财务陷入困境之前无须考虑债权人的利益

本文中涉及的案例之所以引发了董事与公司债权人之间关系模式的广泛而持久的论争，其原因就在于公司的财务出了问题。那么，从公司财务的层次观察董事的受信义务的对象无疑是最有针对性的方法。于是，下文的主旨就是在公司财务领域找寻对应的解析策略。选用的理论工具则是两个公司财务上常用的著名概念，即莫迪利安尼一米勒定理（Modigliani-Miller Theorem）及其衍生物费雪分离定理（Fisher Separation Theorem）。

1．莫迪利安尼一米勒定理

莫迪利安尼一米勒定理是现代公司财务的基石。该定理先后由一系列论文导出的四个截然不同的研究结论所组成：其一，在特定条件下，一家公司的债务与股本的比率并不影响其市场价值；其二，公司的杠杆率对于其资本的加权平均成本没有影响；其三，公司的市场价值与公司的股利政策无甚关联；其四，股东对其所持股的公司的财务政策漠不关心。其核心在于，该定理是一个资本结构无关论的假设，即在完全资本市场条件下，公司的财务决策不影响公司的价值，公司的价值与公司的资本结构没有关系，仅取决于其收益流和收益流的经营风险程度。[126]这些前提条件被学者总结为七点：所有的实物资产归公司所有；资本市场无摩擦（没有公司及个人收入所得税，证券可以无成本地、直接地交易或者买卖，没有破产成本）；公司只能发行有风险的股票和无风险的债券；公司和个人都能按无风险的利率借入或借出款项；投资者对公司利润的未来现金流的预期都相同；没有增长，所以现金流是不断增加的；所有公司都可以归为几个“相等的利润等级”中的一类，在此等级上，公司股票的收益与在该等级上的其他公司的股票收益完全比例相关。[127]

下文将以Remus D. Valsan与Moin A. Yahya所举的一个简单的例子来说明。[128]按照两位作者的假设，[129]运营有一段时期的一家公司，其现金流为X，预期值为E[X]，债务的票面价值是D。那么，股东作为剩余财产权利索取者将会获取的利益范围从X-D到0。如果公司不能给付债权人D，则债权人对于公司的现金流具有优先取得权。这样，债权人自公司可得的利益范围从D到X。这样，公司的股本就是E[max （0, X-D） ]，负债为E[min （X, D） ]。而公司的股本加上负债即E[max （0, X-D）] + E[min （X, D）] =E[X]。由此可以说，公司的现金流X是决定公司价值的根本要素，公司的价值与其资本结构并无相互关联的特性存在。这是一个最简单的表述形式。如果把公司税纳入考虑范围的话，情况就变得复杂起来。假设利息支付是可以减免课税的，且t代表公司税的税率，那么公司的股本价值为E[max[0, （1-t） X-（1-t） D]，负债的价值为E [min （X,D）]。则公司的价值是E[X I X×D, （1-t）X+tDI X×D]。依之，公司债务的增加会使公司的价值提高，这意味着公司应当大量地举债经营才是更佳的策略。按照上述分析，公司负债率越高，债权人从公司获得的收益就越大，那么，（封闭公司的）股东要求董事及经理人投资于高风险、高回报项目的动机就越强烈，那么，在一般情况下，公司破产的风险就水涨船高。为了有效应对，债权人便会理性地做出反应，通过提升公司债权融资的成本来使自己的投资更安全，这要么是在借贷合同中对资金的使用订立限制性条款，要么是提高其借贷的利息率。#p#分页标题#e#

再就是公司的经营管理者与股东之间对于公司负债的比率在行为动机上也有矛盾之处。[130]股东投资于公司，但一般无法对公司日常运作过多介入，且有最大限度地逃避风险，尽快清算以收回投资及回报的刺激。[131]这从公司的本质属性也可以得到印证，根据不列颠哥伦比亚大学巴肯教授的系统研究，公司对利润与权力的病态追求只是为了给它的股东带来最高回报这一不可动摇的根本原则而存在。[132]对比之下，公司的经营管理者为了追求工作待遇或（和）职场的成功总是力图维持公司的永续运营，而且，如上所述，负债的增加与高成本的公司破产清算的前景有着千丝万缕的关联。这是因为高债务1股本比率可能会带来日薄西山的印象。为了尽量延续公司的存在，经营管理者规避风险的心理足以挫败股东追逐冒险投资项目的意愿，他们缺乏投资于高利润业务的足够诱因，并且会更加谨慎、小心，这就导致了公司在高利润项目上投资不足；而这种投资不足在公司高负债的背景下更是预示了公司走向破产的命运。[133]

虽然前文显示，负债率的增长对公司是有利的，但显而易见，公司不可能走上负债率登峰造极的境地。况且正如上文所述，股东与公司的经营管理者之间在行为动机上对于公司的负债率有不同的偏好。那么，其间必定有一个最佳的债务／股本比率（负债／权益比值）（an optimal debt-equity ratio）。这就合乎逻辑地给众多专家学者提出了一个颇有难度的疑问：如何合理地确定一家公司的负债比率？

解决公司的代理成本问题是公司治理的一个核心内容。同为投资者的股东与债权人对董事以及经理人的担忧在于不容易克服信息不对称的难题，从而有效地实施监督与适时寻求救济，即存在代理成本。对此，有人提出的办法是借助声誉（ reputation）来减轻信息缺乏带来的问题，而相关研究确实也发现声誉在克制债权人所关心的债务人投资于高风险项目的诱惑方面非常有效。[134]执业经历丰富且扬名职场的经理人如此，有意在经理人这个行业谋求顺利发展的新生代经理人也是如此，这些经理人事实上形成了自己的声誉资产，并可产生以其声誉、名誉为其执业行为做担保的实际效果。那么，由这些经理人负责经营管理事务的公司在债权融资成本方面自然相对较低。此外，董事及经理人也有投资于安全有保障的项目来建立、维持其声誉的激励，这也表现出经理人与股东仅关注投资回报相比显然在投资策略上会更加保守，而且经理人也希望把那些与公司投资项目的质量相关的信息在市场上披露出来。[135]与此同时，经营管理者在规避风险与谋求公司融资规模扩大的心理支配下，会希望通过取得公司更多的债权与股权来向市场传达他们进行的投资项目的质量是有保障的信号。[136]虽然公司负债越多对经营管理者来说就意味着风险越大，但这个积极正面的信号和经营管理者在公司的股权使得资本市场为该公司既供应了低廉的债权融资，又进一步使公司的股票在市场上得到更高的评估。[137]通过持有公司股权与债权使公司经营管理者与公司股东、债权人的利益一致起来，能够在某种程度上克服代理成本，同时也经由公司融资规模的扩大消除了因经营管理者规避风险的心理所伴生的诸多忧虑，且经营管理者的投资亦可以通过公司股票价格的飙升获得补偿。

此外，股权融资、债权融资的特点会影响到公司实际的融资形式、融资顺位。股权融资会导致公司的股权结构发生变化，因而经营管理者有意为公司融资时，如果一味发行股份，因为有股份被稀释的威胁，会招致股东们的排斥，股权融资计划因之遇到推行的困难；同时，潜在的股东也会考察到公司经营管理者有股权融资的倾向而有将来的股权很可能被稀释掉的顾虑，进而采取观望态度，这样便会影响公司融资的效率化展开。即便是公司预计会给股东以丰厚回报，股东们也只会同意回报率很高的投资项目，而对于回报率达不到经营管理者所宣称的那么高的程度的投资则没有热情[138]这样就导致公司事实上很难筹集到另外的资金，于是部分投资项目和投资机会便可能遗憾地付诸东流。然而，债务融资则不会导致股权稀释，与发行股份相比也没有想象的那么高的成本，自然会成为公司经营管理者优先考的融资形式。这样下来，一个顺序基本上就清晰起来了，经营管理者就首先会用到公司的留存利润，之后会考虑债务融资，再往后才会选择股权融资。这被称为融资形式排序（pecking order）理论，这被认为可以在一定程度上克服市场所担忧的信息不对称问题[139]

举债融资的其他原因还包括向市场显示其采取积极的营销策略的需要，[140]这个过程必然有成本与收益的衡量问题，由公司根据需要确定理想的负债比率。[141]有竞争力的公司为了迅速崛起需要大量融资，根据前面说到的融资形式排序理论，债权融资便可能大有用武之地。虽然债权融资也存在着前文曾提到的一些问题，但是作为一种占领市场的策略—希望向其竞争者发出信号，严肃地表明其扩大产出意在阻遏竞争者跟进—这些公司便需要承担更高额的债务。[142]与此同时，按照得克萨斯大学奥斯汀分校Sheridan Titman教授的观点，公司作为债权人的地位客观上也增强了他们与供应商及工会的谈判地位：供应商要顾及其可能会损失掉一个重要客户；工会要担心公司工资收入会因破产受到减损。另外，有进取心的公司所进行的债务融资导向破产的风险可能会导致公司的客户担忧，特别当公司的产品缺乏可替代性时，这个情况会更加严重。因为不但其产品在市场上消失会致使消费者客户有损失，还会给作为该公司供应商的客户带来严重的负面影响。[143]

2．费雪分离定理

费雪分离定理由Irving Fisher在20世纪30年代初提出，随后又经过JackHirshleifer等人的发展而逐渐成熟。该定理的基本内容即公司的生产与公司的财务决策可以分离：在完全竞争的资本市场，当经济个体选择某种实质性投资计划时，无须考虑其跨期消费偏好，此时其追求的目标应是选择有最多跨期消费选择机会（或财富最大化）的实质性投资计划，然后再依其偏好及市场均衡利率选择其最喜好的消费组合；投资与跨期消费选择可以互相独立决定。依据费雪分离定理，所有投资人都会同意依净现值判断应否选择某项实质性投资计划，与其个人偏好无关；投资人亦愿意将其经营权交予公司经营阶层，但前提是公司经营阶层亦采用净现值（资本支出决策中最重要的概念）作为选择投资计划的准则。

正如Remus D. Valsan讲到的那样，这个定理对于当前问题的影响并不易察觉。因为经济个体在储蓄、消费和金融投资方面的偏好很大程度上是纠结在一起的，把其资金的一部分拿出来进行金融投资也是一种消费形态。有些股东对于即期消费有较高的偏好，有的则会更有耐心些；有些股东规避风险的意识更强，更愿意支持公司投资于安全性更高的项目，有的则更有冒险精神，希望公司多投资于风险项目—这些更热衷冒险的股东往往就是在公司临近清偿不能之际促动公司经营者大胆采取风险投资的支持者。股东作为消费者也关心他们今日消费抑或为明日储蓄的难题，如果公司经营者能够实现高回报率，就会引导许多股东纷纷进行更多投资；这些股东甚至会倾向于选择较少的股利回报而把公司盈余都投入公司以继续投资。再有就是，他们可能会要求公司转而投向风险性高且投资回报率高的项目。[144]另一方面，如果股东规避风险的心理非常强烈，他们就不会把目光放在高回报率上，而是期待有安全而平稳的股利收益。一般说来，规避风险的消费者以均匀消费为特征，这就意味着他们不会因为眼前的高回报率而放弃当前的消费换取未来的回报。[145]

这就在经营管理者头脑中会浮现出这样一个问题，即到底遵从哪一方的意愿呢？经营管理阶层可能会就每一个投资项目所面临的风险及可能的收益听取股东会的咨询意见，也可能会就是否发放股利以及股利再投资的计划告知所有股东进行表决；至于公司要举债融资的问题也需要通过股东会决议来实现，因为债务融资会给股东的股权稳定及实现带来风险，严重损害风险规避心理更高的股东的利益。[146]公司经营管理权和所有权分离是现代公司运作的要件之一，[147]这意味着经营管理者不需要关注股东们的偏好。否则，如果经营者去咨询股东们的意见，如上文所述，将会发现股东群体有截然不同的投资、消费偏好，会让经营者进退两难。而费雪分离定理则告诉我们，只要公司的投资经营活动符合公司净现值最大化的原则便足矣，股东的所谓个人偏好对经营者依公司净现值最大化的行为之间没有关联性。

下面根据Remus D. Valsan和Moin A. Yahya设计的一个例子来具体说明。[148]假使一家公司有两个股东，分别是甲、乙二人。在公司运营的任何阶段，公司都有一些资本Y0—公司可以把Y。作为股利发放给股东或者留作未来投资之用，抑或是二者的结合使用。现在我们设想公司存续了一段时间，因此，在之后的阶段会产生收益。这个简单例子中，我们假设没有风险，这样公司的收益就是确定的。由下图可见，公司通过给付股东股利可以偿付所有的Y0并全部用以满足股东今日的消费；另一方面，其也可投资I0于一个项目而存留下来，这样就有（Y0 -I0）用于今日的消费。该项目在未来某个时段产生的收益是Y1，并可用于未来的消费之需。今天与未来的消费平衡关系可以从下图中标着“Production PossibilitiesFrontier （PPF）”的图标看到。如果公司消费掉所有的Y0，未来的消费就是0。任何低于Y0的消费，比如积极投资，公司都会从中获得用于未来消费的收益。下图中PPF的坡度代表着所投资项目的收益率。可以看到，随着投资额的增长，该项目的收益率开始下降。比如，在1所在的位置，代表着小额的投资，但却有高额的回报；到了2处，这里代表着大额的投资，而收益率却不高。

两个人可能由于跨期消费偏好不同，消费选择自然不会相同。设若股东兼消费者甲掌管公司，则甲可能对于当前的消费具有偏好，这意味着他用于当前投资的资金就很少，未来的消费就更少了。图中a代表着股东甲会把公司资本用于投资的水平。另外，股东兼消费者乙可能倾向于将公司资本更多用在今天的投资上，相应地未来的收益自然会增加。这个选择在图中被标注为b。如果经营者需要调和甲乙二者的不同意见，那将有很大困难。可以令管理者从两难中解脱的救命稻草在于，股东并不仅仅依靠公司所投资的项目来获得财产。股东也有能力通过贷款为他们的消费或者投资的决策提供融资。

事实上，因为这个模型并不准确，公司必须保持投资的态势，直到投资回报率等于无风险利率为止。如果公司的投资项目产生的收益率低于无风险利率的话，股东只要把钱投放在借贷市场上即可。而如果公司的投资项目产生的收益率高于无风险利率的话，股东就希望公司更多地在该项目上追加投资，直到其投资收益率回落到无风险利率为止。总之，我们可以认为，公司投资的最大额度即落在公司投资收益率等于无风险利率之际。而这个点其实就是公司产生最大净现值的地方。我们用r表示无风险利率，则在上图中，此点的位置即

从这个公式中，我们可以清楚地看到，当公司选择投资的项目的投资回报率是r时，公司达到了最大净现值。这个点即上图中（1 +r）与PPF相切的Y * 。

这条线也代表着投资项目的财产价值。任何股东都可以从公司未来收益中先行借来用于当下的消费。可以进入贷款市场的股东无须把他们的意志强加在经营者身上就能够按照他们的个人偏好行事。股东甲不顾公司在未来产生Y0的收益而从公司借贷，因此公司将会在上图中#p#分页标题#e#a’位置消费。值得注意的是，股东在今日的消费额度将会比以前只能在上图a位置消费大得多。实际上，股东甲消费的要比公司初始的资本Y0多。而股东乙现在可以按照r的利率借给公司更多钱，这使得乙比公司照以往的情形运营令其在未来收益达到更高水平。股东乙消费为上图中的b'，比b高一些。这就意味着他今天消费的更少，未来消费的更多。股东乙本质上是一位债权人，而股东甲作为股东可以用他在公司的股份作担保为其资金的缺乏进行融资。

从Remus D. Valsan和Moin A. Yahya依上述例子进行的分析可以看出，费雪分离定理传达了两个结果：（1）经营管理者的投资决策由公司净产值最大的项目来驱动，而与股东或者债权人的偏好无关；（2）公司融资的方法也与股东或者债权人的偏好无关。假使把公司形象地比喻为一张馅饼，那就是说，经营者的工作应该是把这张馅饼变得最大化，因此也就可以令股东有最大的自由来决定如何消费由其股份所得的股利[150]

3小结

从经济理论角度来说，在公司处于清偿不能的边缘时，董事决定对谁负责就相当于确认何种商业融资的形式应受到受信义务的保护。如果是股权的话，董事的受信义务的对象就是公司（全体股东）；若是债权的话，董事受信义务的对象就是债权人。假设受信义务就是要求董事为公司利润最大化做出努力，通过运用莫迪利安尼一米勒定理，我们就能证明在最佳负债水平之上，公司的价值不能通过改变债权一股权比率得到增长。换言之，只要负债维持在最佳水平，为了提高公司的价值而提升股东的利益或者债权人的利益之争就是无稽之谈；而最佳的负债水平就是现实世界的成本与收益的权衡。依费雪分离定理，经营管理者做出投资决策的唯一标准就是公司利润最大化，即无论投资属性为何，现金收入才是为公司或投资者所关注的焦点，并不考虑公司的融资方法、资本结构以及债权、股权投资人的投资偏好等因素。

总之，两条公司财务学的定理都说明董事只对公司负有受信义务，没有必要考虑公司债权人的利益。这样看来，从法律上考量董事的受信义务的对象是否是债权人的问题就多少有点像是在谈论屠龙之技了。

当然，这两条定理的适用是有前提条件的，否则，其说服力就值得怀疑了。特别是，在公司步入财务困境的阶段，这些前提条件中包括的公司的现金流、实物财产的归属等都发生了改变，以致无论是采用现金流标准还是资产负债表标准，公司都即将达到破产界限，此时便不能再根据两条定理说明董事是否对公司债权人负有受信义务的问题了。另外，既然两条定理支持董事的受信义务的对象是公司的观点，但是由于公司财务出现危机导致两条定理不敷使用。那么，在董事的受信义务的对象仍保持为公司而不发生转移的话，客观上要求董事在进行公司的经验决策时考虑公司债权人的利益庶几为当然之举。在这个问题上，实务见解与学理论说虽然聚讼纷纭，争执不休，但本质不过是为了抑制董事从事在法理上看来不具有正当性的行为，从而为公司债权人提供保护之道。这就顺势引出下文便要思忖的问题：既然公司的财务困境构成了董事的受信义务之对象的变更与否的争议，那如何理解那些案例中提到的“清偿不能”或者“清偿不能的边缘”即值得认真对待。

（二）如何确定财务困境的时点

一般说来，确定财务困境的时点离不开破产标准本身的参照价值。有学者结合中国的证券市场尚无一家上市公司被破产清算的情况，对财务困境提出了定义：“短期表现为无力支付到期债务或费用，长期表现为企业创造现金能力的持续下降，是企业财务关系恶化的集中体现。包括资金管理技术性失败到破产，以及介于二者之间的各种情况。”[151]尽管该学者宣称要区别于破产标准来另求他途，但实际上仍然没有走出破产标准的樊篱。本文则并不认同背离破产标准的辅助意义，而是认为应当在发挥破产标准的协助作用的同时，另外谋求新的财务工具，如借助Z-Score系列模型为代表的诸般技术手段，综合各类因素来认定财务困境的时点。换言之，“财务困境”本身的定义是次要甚至是无意义的，而找到恰当的方法予以认定才是根本问题之所在。

1．从“清偿不能”说到“清偿不能的边缘”

由于“insolvency”是个多义词，正如美国马萨诸塞州地区破产法院在一份判决中所说，“Insolvency在欺诈性转让法（fraudulent transfer law）—不管相关的成文法是《破产法》（ Bankruptcy Code）第548条、《统一欺诈性转让法》（ UniformFraudulent Transfer Act ），抑或《统一欺诈性转易法》（ Uniform FraudulentConveyance Act） [152]—中有固定的意义。实质上，其在成文法上的定义是债务超过资产的价值。这有时候被称为破产（bankruptcy）意义上的清偿不能（insolvency）。信托人（trustee）对董事提出的赔偿请求是基于受信义务而非欺诈性转让法。此处另一种形式上的insolvency同样是在资产（equity）意义上的相关insolvency。这就是当公司债务到期不能清偿的意思。即便在bankruptcy意义上没有insolvent，但如果资产缺乏流动性的话，公司已经在资产意义上是insolvent”。[153]

特拉华州最高法院在2007年审理并做出判决的一个案件中提到，法院从未直接设法解决过清偿不能的边缘这个据说涉及债权人作为受信义务的对象的问题。[154]可是不管怎样，公司出现任何意义上的insolvency，债权人都面临着不能受偿的风险，其债权维系于公司的董事及经营管理人员的商业决策上。

问题在于，如何界定作为直接引发董事义务对象转变的“the vicinity of insolvency”呢？其实并不存在一个黑白分明的测试标准。[155]不过，说它与“insolvency”紧密相关确也是事实，那么，如何精准地界定insolvency值得关注。

一些实务见解指出，清偿不能（insolvency）可以引发董事义务对象的转移，但清偿不能何时发生是很难确定的，法院在如何确定方面存有分歧。公司是否被认为清偿不能事实上取决于法院适用什么破产标准。破产的标准无非有二：一为资产负债表标准（balance sheet insolvency），即公司的负债超过资产；[156]一为现金流表标准（practical/liquidity/cash flow/equity insolvency），即公司不能偿付到期债务。[157]这两个标准在法律上都有适用的空间。[158]

虽然这两个标准有相符合的情形存在，但问题在于，这两个标准如上所示，分别是从静态、动态两个方向来衡量公司的清偿能力，并非叠合。现金流代表着公司履行当下到期债务的能力。这样，现金流标准集中在当前的债务与资产的额度及对比关系上；另外，清偿能力（solvency）则属于支付与公司的长期债务相关的利息成本（Interest cost）、还款计划（ repayment schedule）的能力。[159]公司依资产负债表的标准来看是债务超过全部资产的价值，应当清偿不能，但目前仍有足够的流动资产清偿当前债务的能力，岂能清偿不能？因此，这两个判断标准应该根据不同情况来分别界定各自的适用范围。

从美国来看，Barandt v. Hicks, Muse & Co. （In re Healthco Int' 1, Inc.），208B. R. 288, 300 （Bankr. D. Mass. 1997）一案解释了《美国破产法》11 U. S. C§ 101 （31）（2003），认为资产负债表标准是欺诈性财产转让法（fraudulentconveyance law）固定使用的标准（法定破产“在本质上是负债超过资产的价值”）；现金流标则准通常在涉及受信义务（fiduciary obligation）的场合下被用到。这就是在《美国破产法》中11 U. S. C. §303（h）（1）之规定（当“除非这种债务是关于善意的纠纷（a bona fide dispute）的情况，债务到期时债务人大体上无法偿付其债务时”，在非自愿情形下给予救济）。另外，《美国统一商法典》[ U. C. C.　§ 1 -201 （23）（1990）]及《欺诈性转让通则》（ Uniform Fraudulent Transfer Act）[UnifFraudulent Transfer Act § 2 （b）（1984 ）]对破产的界定采用了现金流标准。

英国学者Paul Davies教授指出，是否采用资产负债表标准与是否采行法定资本制有直接联系。换言之，在不重视法定资本制的法域，当公司开始交易时，由于公司没有足额的法定资本便会依资产负债表标准陷入清偿不能，在这个较早的阶段施以董事顾及债权人利益的义务（creditor-regarding duties）将会意味着应该在交易之前就一定程度上已然筹集了资金—这在事实上显得资产负债表标准是不合适的。反之，在重视法定资本制的法域，就不会抑制适用资产负债表标准。[160]奥地利就是如此。[161]我国学者认为，债务人是否具有债务清偿能力是决定破产与否的实质性要件，资不抵债不是一个独立的破产原因。[162]

Credit Lyonnais一案把董事对公司债权人义务的时间点放到清偿不能的边缘，就使得问题更加难以面对。有学者就评论说，“有很大的不确定性，无法为清偿不能的边缘提供任何的测定标准或者定义”。#p#分页标题#e#[163]有人建议，清偿不能的边缘应该被界定为计划的行为或者交易可能会引起公司破产的状况，而公司是否接近破产本身并不重要。[164]

2．破产边缘的界定标准

很多人都认为，“破产边缘”的说法没有意义，进而否认该项义务的存在。反映在司法实践上，恰如有人总结的那样，法院迄今尚未为了适用Credit Lyonnais一案判决中的标准而做出过如何确定清偿不能的“边缘”的表述。[165]亦有人粗略地指出，该边缘想必就位于有偿付能力与无偿付能力之间的某地或某时。[166]得克萨斯州的判例给出的标准则类似于“实质破产”，即当公司清偿不能并且已经停止了所有的营业或者没有合理的成功机会时，董事对公司债权人的受信义务随机发生。[167]也有学者说到，“清偿不能”（insolvency）本身通常都不是一个清晰的概念，标记董事义务对象转移的“清偿不能的边缘”（the vicinity of insolvency）这个时间点就更不是一个清晰的概念了。[168]另外，还有实务见解认为，Credit Lyonnais一案中的“the vicinity of insolvency”指的是不能清偿的风险（risk of nonpayment），这与Healthco一案所采用的标准[当一项交易造成公司的资产不合理地减少到很小的时候（欺诈性转移的概念），这意味着公司的资产弱小到即将清偿不能（在破产或者资产的意义上而言）]相呼应。[169]循此路径，有人有与之些许类似的看法，即“清偿不能的边缘”标准似乎结合了“破产”（或者“资产负债表”）标准与“资产”（或者“现金流”）标准，以致无论公司的财务状况无论接近何种情况，董事的受信义务都会将债权人涵括在内。[170]事实上，这也是众多国外学者的做法，即一般以破产作为标准展开，目的在于有效地将研究对象量化及客观化。[171]

严格来说，公司进入财务困境的阶段是董事们理应及时获知的情势：既是一种义务，又有信息优势。从公司内部的财务数据上监测、计算、反映这个情况并非那么困难。这里，本文将引介国际知名的纽约大学商学院Max L. Heine讲座教授Edward Altman先生的Z-Score公式或模型（ formula、 model）。该公式由EdwardAltman教授发表于1968年，是借助检测公司的财务健全情况的多变量公式以及预测公司在2年内进入破产状态的可能性的强有力的诊断工具。该公式的简单、方便的优点，再加上其强大的预测力，为董事用来测度、掌握公司财务状况提供了条件，并成为确定经营判断原则（Business Judgment Rule）的适用条件是否符合的重要标准，[172]也是董事确定公司对债权人的义务是否触发的时间点的重要因素。

（1） Z-Score模型引述

财务比率（financial ratio）的利用与公司困境或失败的关系可谓源远流长。运用财务比率预测公司困境的一篇题为《作为预测失败的财务比率》的广为人知的经典作品是William Beaver在1966年发表于《会计研究学刊》上[173]。该文中，作者使用的是单变量比率（univariate ratios），不可避免地出现过于简单化，精确度不高的质疑。Edward Altman的Z-Score公式可以看作是取材于Beaver使用的14个变量并将之纳入多变量区辨模型予以分析，并尝试利用哪些比率及各个比率所占的比重。虽然发展出了很多用以预测企业财务困境的模型，但Altman的Z-Score模型仍是广为援引并在产业界与学术界普遍被接受的模型。[174]

经验数据显示，Z-Score公式的可靠性高达70％～80％。[175]经过三十多年的反复试验, Z-Score公式对于I年前的破产预测准确率在82％～94％之间。“ Altman的Z-Score模型仍然居于最为广泛引用且被企业界、学术界一般性地接受的地位。”[176]作为Z-Score公式的一个变种的Zeta模型对于1年前的潜在破产的预测准确率是96.2％，而2～5年之前的潜在破产的预测准确率是70％（相比较，Z-Score则是36％而已）。[177]

鉴于Z-Score公式的适用对象限定为上市公司，Altman在2000年又推出了另外两个可供选择的Z-Score模型，分别是适用于非上市的非制造型公司的Z' -Scole和适用于非上市的制造型公司的Z' -Score。二者在预测中的精确度分别达到91％和97%。[178]

A．赞成Z-Score模型的理由

a．客观可靠

Z-Score模型以容易获得的财务数据、比率为依托，具有客观性的优势，可以使用这些财务信息的股东和公司债权人能够依之估定公司清偿不能的可能性。[179]如上文所示，Z-Score模型经过无数次的反复检验被证明是公司困境的合法预测工具。[180]这里以发表在2003年《美国破产研究院学刊》（ American BankruptcyInstitute Journal）上的一项研究成果为例子予以说明。该研究表明，通过将Z-Score模型对1200多家公司的检测应用，该模型最终经受住了严格测试，并得出结论认为：“ Z-Score模型对我们而言，仍然可以打一个及格分，况且经过改进之后，其足够的预测力仍然至少在三十年里会独领风骚。”[181]就是鉴于该模型突出的客观可靠性，有法院便谨慎地考虑了该模型的预测效果，并阐述说：“‘ Z-Score’模型可能有朝一日在预测有关小企业倒闭时有其用武之地。”[182]法院曾在反垄断案件及破产案件中依“破产公司原则”（failing company doctrine）被法院视为一项“积极抗辩”（affirmative defense）。[183]

其客观可靠性的另一个表现就是能够免于受到公司经营管理者的操控。前面说到，Z-Score模型依托于财务信息而成，那么，为了取得良好的评价，公司的经营管理者便会产生经由提供会计信息的机会来操纵、影响Z-Score模型的估价结果的激励与刺激。但值得留意的是，有两个因素会阻止该现象的发生：其一，债权人之所以会向公司提供资金，其信赖基础在于债权人几乎都是对公司的财务报告做出衡量后向公司提供借贷的。而公司的财务报告都是根据《通用会计准则》（GAAP）制做出来的，任何利润的增加（acceleration of gains）或者损失的递延（ deferral of losses）都必须按照GAAP的要求做出报告。而在上市公司的情况下，各类财务报表（financial statement）都是经由独立会计师审计过的，这在很大程度上降低了会计信息的不准确现象发生的概率。其二，经营管理者为了使自己处于更有利的地位通常都会持续地微调公司的财务报告，以此方式，几乎所有公众公司的管理者都不会显著地人为改善公司的财务报告；只有当管理层一贯遵循了保守的财务报告路径的条件下，公司才会有通过改变会计账簿显著地改善其财务状况的空间。[184]这两个因素的存在确实在相当程度上抑制、抵制了公司经营管理者通过操纵所在公司的财务信息以任意改变Z-Score模型的评估结论的动机，有力地稳固、强化了Z-Score模型的可靠性、科学性。

b．便捷易行

Z-Score在计算方面被认为方便且易行，是测度公司财务表现的便捷工具，对公司的董事及公司的债权人来说都相对容易接受、采行。[185]　Jelisavcic提出，几个Z-Score模型的优势在于，它们都是基于上市公司发布的财务信息。债权人能够如董事一般轻松地获取最新的信息，一等到公司最新的三个季度的Form 10-Q或者年度的Form 10-K可获得后，他们就可以同时适用Z-Score模型测算公司的财务状况；而且，在时间上来说，不需要一定是等到公司提交了财务报告之后，而是随时都可以根据当下的财务信息随时测算，并为公司未来时期财务表现做出预测。特别是经理管理层可以根据中期财务数据（#p#分页标题#e#interim financial data）提供给董事暂时的（tentative） Z-Scores，以便于使董事获知他们是否开始对公司债权人负有受信义务。[186]为了推广Z-Score模型的应用，同时也是为了给公司管理人员提供方便，有网站专门提供这个服务，里面包含了关于许多上市公司每日更新的Z-Scores，如Ford Motor。[187]

该模型本身轻便易行的特点，再加上如虎添翼的网络服务，无疑就取消了董事可能列举的Z-Score模型复杂或者给其增加了额外负担等借口。这样，如果法院为了确定董事对公司财务状况的一无所知的时段进行调查时，提供即时Z-Scores的网站数量会迅速增加，因为债权人、股东与董事对这种服务的需求会增加[188]

C．与商业判断规则的协调

商业判断规则在美国的许多州都已经于制定法上有所体现，如Virginia Code§ 13. 1 -690就规定，董事必须“依据善意地为了公司的最佳利益做出商业判断”来履行职责。这在判例中做如此解释：适用商业判断规则所要关注的是董事做出决策的过程，对于那些善意地信赖其所据之做出决策的信息是真实可信的董事提供法律保护。[189] Model Bus. Corp. Act § 8. 30规定：“公司的董事在做出商业决策时被推定是基于对情况的了解为基础的。”恰如特拉华州一个案件的判决中所言，在适用商业判断规则时，一个条件就是对“可以合理获得的所有重要信息”。[190]这样看来，董事在当时所掌握的相关信息在可得数量与可靠性方面就成为决定董事是否受到商业判断规则保护的关键因素。

借助Z-Score模型可以非常容易、迅速地计算并精确地给出预测公司财务困境的结果，是董事们在做出经营决策前取得相关信息过程的一个有效渠道，而这些信息包括报告、研究以及由外部专业人员或者公司的雇员准备的其他信息材料。[191]董事们根据Z-Score模型可以“计算对公司可以适用的财务比率，并与公司的竞争者比较这些比率”。[192]在现实世界里，在董事利用Z-Score模型保持对公司财务现状的信息追踪极为有益。比如，Jon Dwain McLaughlin曾举过一个例子，即硅图公司（Silicon Graphics, Inc.）前CEO在公司破产前请求迟延支付的报酬被公司董事会拒绝而后公司破产致使其报酬无法全部获支付而引发的诉讼。依其分析，若董事会当初利用到Z-Score模型的话，“据Z-Score模型得出消极评估结论的公司的董事对于所在公司是否确定地处于濒临破产阶段怀有疑问便是不可理解的事情了……如果有需要的话，Z-Score能够轻而易举地澄清该问题”。[193]一个运用Z-Score模型的成功例子就是Altman和Hotchkiss把担任GTI公司CEO的James LaFleur利用Z-Score模型实现了公司财务状况的好转的例子联系起来：“所做出的一系列管理决策都在于扭转该模型预测的公司走向破产的命运。这些决策—其中许多都专门以考虑到对该模型下公司财务比率的影响为动机—直接引致公司财务状况得以恢复并建立了公司的财务基础。”此乃实际运用Z-Score模型的“成功故事”之典型。[194]再回到寥寥无几的讨论“清偿不能的边缘”这个概念的案例，这些案例承认了三类引发董事的受信义务对象发生转移的事实类型，即公司事实上破产；董事会批准了将会使公司清偿不能或者接近清偿不能的交易；董事会充分认识到公司偿付不能已是迫在眉睫。[195]这三类情况无不涉及董事对公司财务信息的把握情况，关乎董事做出相关决议的法律效果及责任问题。Z-Score模型的出现及应用无疑可以恰逢其时地为董事提供更准确的财务信息，堪称为此阶段进一步适用商业判断规则提供了到位而有效的技术、资讯支持。

鉴于Z-Score模型在董事及经营管理者获取公司财务资讯方面的优势，自然可以成为考虑他们是否适用商业判断规则与否的不可或缺的条件、因素。

B对反对Z-Score模型的理由之驳斥

既然Z-Score模型依托公司的财务信息进行计算最终得出结论，那么；可以想见，为了得出一个令公司的投资人信赖的印象，这些信息就有被公司董事操纵的可能。这真的可能吗？事实上，这多少有点儿杞人忧天了。上文谈到了两个因素会在相当程度上遏制该现象的发生。此外，如果排除了那些可能被管理层直接或者间接操纵的信息，那么就没有什么可以用来评估公司的情况了。可见通过操纵公司的财务信息来达到实现利己的评估结果目的这种想法有点不切实际。而且，法律作为人们行为的参考指引，堪为“改变行为的诱因”与“达到政策目的的工具”，[196]相关的公司财务信息的披露都有强制性法律规定，自然对董事操纵财务信息带来阻遏效应。

有学者批评说，在那些倒闭的公司的例子中，实际利用Altman的Z-Score模型的并不多，但“其他的研究则在更多的实例中成功地运用了Altman的方法论”。[197]确实如此，正如有学者所言，考虑到商业与会计自1968年之后越发复杂起来，随之浮现的不可逆转的形势就是Z-Score模型与财务困境领域的持续关联性及该模型流行开来的30年之后就因之愈加引人注意了，任何负责任的经营管理者都无法忽视其独特的功能与地位。[198]随着Z-Score模型及其衍生模型的不断改进、完善，其实际效用日渐发挥出来，应用前景自然是越来越广阔，适用空间随之呈现了快速扩大的强劲势头。

（2）小结

公司法的发展离不开商业、管理等相关学科提供的智力成果，这些学科从企业组织、运营、管理等角度为分析、解释、建构公司中实际存在问题及其改进方案。公司法在司法适用与理论研究中都极有必要从中汲取知识养分，以便在更加科学而真实的立场上找到切实可行的法律对策。简言之，这就是科际整合的效用。

Z-Score模型就可以作为这样一个活生生的例子。确定公司财务困境的时点既是一个法律问题，也是企业管理中的一个问题，但根本上还是属于企业管理学问题。法律人因为知识及方法上的限制，必须采取开放的态度来认识其他学科的研究成果，“研究问题的产生主要来自研究人员对于本身学科上的关注，而从其他学科的学术信息中寻求可能解决问题的相关知识或技术，再经本身专业的判断找出适合来解决相关问题的解答……这类方式在进行研究时所牵涉的层面较小，所衍生的困难较少，而且对问题的研究也有很大帮助”。[199]换言之，法律上的标准也是在企业管理学研究的有益成果基础上结合公正、合理、效率等因素的考量，经过技术处理适时吸收、整理的工作形成了法律上的标准。前面已经提到，Z-Score模型方便实用，准确度高，是董事及公司债权人用来衡量公司财务表现的便捷工具，如能在继续完善的基础上进一步获得法院接受并用来判断、决定“清偿不能的边缘”这个时点的参考、认定标准将无可非议地提高法院司法的效率及判决的准确度。当事人也可以并有必要使用Z-Score模型，把它作为起诉与抗辩的证据之一。这样的话，就为法律上解决确定公司财务困境之时点的困难提供了可行的思路，也给当事人寻求救济提供了实际帮助。毕竟，近年来用以预测公司失败的各种模型被大量地直接应用于法律竞技场合（legal arena）是也不争的事实，[200]司法同商业实务一样有必要接纳技术手段的创新成果。[201]

无可置疑，Z-Score模型及其衍生模型对于负责公司运营的董事们适时掌握公司财务现状可谓如虎添翼，那么在法律上确立董事们在知道或者应当知道公司面临财务危机的标准就不会那么困难，并且该标准可以看作是一个客观标准。此外，需要明确的是，由于Z-Score模型本身并非绝对精确，[202]故此，该模型只是法院认定公司财务困境的参考要素之一，虽然在某种程度上可以看成是不可或缺的技术手段，但是却并不是一个绝对的标准；判断公司财务困境的时点的基本标准仍有必要参考各国破产法或者法院判决中确立的破产标准。总之，通过综合考量各类因素，力争更客观、准确地就董事是否知悉或有合理理由可以期待董事知悉公司的财务状况做出具体而适宜的判断。

（三）表现理论视角下的间接义务模式

在公司清偿不能或者临近清偿不能之际，由于债权人在公司清算时的利益会受到董事行为的影响，境况不佳公司的董事就必须要考虑到公司债权人的利益—“当董事以及协助他们的人认为公司处于财务困境的时候，他们必须非常小心地证明（和记录）他们是把债权人的利益考虑进去的”。[203]即便是这样，法律所能认可的董事唯一的义务对象仍然是公司，债权人的利益只能通过破产管理人（或者重整人再或者接管人）代表公司间接地得到体现。[204]尽管英国1989年的一个法院判决就指出，在某些情形，公司的利益包括了债权的利益并因之间接地对公司的债权人负有义务，但是，董事并不对公司的债权人负有直接的、独立的受信义务。[205]前牛津大学Dan Prentice教授为间接义务说找出了三点解释：其一，排除了双重损害赔偿的可能。假如董事的此种义务不经由公司来实施，那么，当董事的行为既违反了其对于公司债权人的义务，又违反了对于公司的义务时，公司债权人和公司都可以向董事提起诉讼请求，这自然使得法院面对董事因同一损害承担双重赔偿的尴尬局面。其二，通过公司这个媒介使该义务获得承担，从而使诸债权人受到平等对待。这与破产法上债权人按比例同等受偿的原则保持了一贯性，可以防止实力强大的债权人通过权利的单独实现在事实上给相对弱小的债权人造成损失。其三，由公司作为媒介承担义务，也与公司债权人对破产公司提出债权请求权的破产清算程序保持了一致性。[206]

换句话说，公司债权人不能通过直接追究董事违反信义义务的责任从而现实地维护自己的利益。既然如此，为什么普通法法域会在那么多在判决书中涌现出肯定董事对公司债权人负有受信义务的言论？法院是否意图向社会传递某种信息？于是，如何对这种现象做出适切的学理解释便是下文的目的之所在。

下文将从法律的表现理论（express theory of law）着手，由表现理论与法律的关系切入，进而结合判例法的特点，尤其是以特拉华州的几个相关的代表性案件的判决为例，意在使董事对公司债权人的义务这个论题铺展在表现理论的背景之下，由此把该义务的价值解释为一种表现性意义的存在，并且堪为一种正在形成之中的法律。作为进一步的例证，在成文法上，英国公司法上“开明的股东价值模式”（#p#分页标题#e#enlightened shareholder value approach）可谓是先前所述的解释工作的呼应，并能够继续为先前的解释工作提供更深入化的说明。

1．运用法律的表现理论的原因

在探讨董事对公司债权人的义务这个议题之际，学者们发现了这样一个有趣又耐人寻味的现象：该议题基本上没有正式进入众多相关判例的判决理由之中，而是在附带意见中予以阐述的；与判决所要真正处理的诉讼请求关联度不大，不能构成法院支持董事对公司债权人负有义务的有信服力的证据。[207]对这个现象的理解有必要以附带意见的地位及其意义为线索予以展开。

普通法系的特点就是法官造法。换言之，法官们就某一案件阐述其判决理由时，他们很清楚自己绝不单单是在审理当下的某一桩个别案件，还在具体从事创设法律的作业—他们会尽可能清楚地表明该判决对于未来案件的影响。但是，并非法官在裁判案件时所作的关于法律原则的每一项陈述都属于法庭裁决的范围。其中并非为该案判决所必需的那些陈述，即属于所谓的“附带意见”（ obiterdictum）。[208]附带意见是普通法法域的法官就并非直接相关的问题在推理过程中所表达的意见，区别于判决理由，[209]构成判决的组成部分；既可能是反对意见，也可能是支持但并未纳入判决理由的意见，均不会决定、影响案件的最后判决。遵循先例仅仅适用于案件的判决结论（holding），附带意见则在说服力充分的情况下有被采纳的可能性，但是并不具备法律约束力。[210]但因为附带意见基本上表明了某些法官在相关情形下所持的观点或立场，特别是最高法院的判决中的多数意见所包含的附带意见或者著名大法官的附带意见，均会受到重视。

普通法系适用法律受到遵循先例原则的束缚的现实多少让人们对法院、法官形成了保守的印象。经由在判决中公布附带意见，实际上为那些可能更有生命力及光辉前景的法律思想提供了可能的制度化的出路。正所谓“不同意见或并存意见（concurring opinion）可以为明天救助那种今天被牺牲或被忘却的原则”。[211]该类例子在普通法的法域不胜枚举。尤有甚者，加拿大的最高法院几乎不寻求达成一致意见，不仅首席大法官既不提议也不参与其他法官的磋商，而且大多数法官所形成的意见亦并不充作官方意见，可谓一种“司法无政府”状态。[212]

这些在判决中以附带意见形态存在的反对意见或者未被纳入判决理由的意见反映了民主原则的要求，强化了法官的责任感，还促进了法律的持续发展。[213]附带意见由于充分的说服力而被采用并成为正式的判决结论有其根源。这一方面在于附带意见当然是由审理该案件的法官在深入了解案件事实、适用法律的过程中所生发出来的独立判断。其产生过程具备正当性，所表述的内容有时候代表了一种未被当下的判决结论所接纳的远见卓识，随着法院判决的公布而取得了广泛关注。若其果真有其合理之处甚至美好的前景，自然在客观上足以获致法律界乃至广大民众的推崇。另一方面，“法治这个概念从完整意义上来讲，不仅意味着我们拥有法律规则，要求政府必须受规则的约束，而且要求这些规则应当建立在目标和理性的基础上，这些目标和理性是通过公共讨论而达成的”。[214]法院作为国家的公权力机关，在协商民主社会的前提下，也在通过发布判决发挥着凝聚社会共识，表达民众心声的功能。[215]公正的判决结论自当能够作为社会共识与民众心声的基本内容与基本标准，在判决中公开的附带意见所引发的公众关注、对话，甚至在社会上形成广泛的辩论。“许多人拥护法律是因为法律的主张，以及可以经常就分歧之处对法律所表述的内容对进行辩论。”[216]历经此过程，在相互理解的基础上诞生趋同性的意向，彼此之间进而互动性地协调行为计划，这也未尝不是为实现此一目标所做出的前期准备工作，亦非不可看成是达至这个标准的过程。毕竟，“法律制度是一架精致运转的机器，但这架机器处在社会之中，社会成员负责操作这架机器；他们启动它并使它运转；他们也能让它停止运转”。[217]

法律规则作为社会规范的一种形态，是国家公权力机关施展手脚的领域之所在：“社会中每个时代都会出现规范开创者，但并非每个规范开创者的想法都可以引起共鸣；即使形成所谓的新规范阵营，也不保社会规范的变革可以在短时间内成功。各种价值观念的竞逐，在现代社会之中似乎已经成为常态，而在社会规范的变迁过程中，拥有庞大资源的政府确实扮演着举足轻重的角色。”[218]

切换到当下的语境中，这就是说，在法院的判决书中以附带意见方式出现董事对公司债权人负有义务的讨论本身就有其实际意义。从发展的眼光来看，法院通过其权力之运作也为生成未来的某种规则保留了一定的可能性。这种看法，其实就是一种解释性的观点，希望将法院的做法归入同情式的理解之中，伴随着视域融合来达到和谐地认识董事对公司债权人负有受信义务这个议题在当下的意义之目标；另外，这种解释在廓清了随着诸多判例顺次而来的团团迷雾之外，还同时为我们在新的起点认识、处理该类问题理出了基本的思路，为走向更大的共识迈出了坚实的步伐，故此也可以说是一种建构性的观点。就此而言，法院之所以纷纷如此行事，当可认为法院的行为方式至少并不违背这个见解。若非如此，这些法院就不会在判决书中适时把不同意见表现得那么活跃。在此，有一个鲜活的例子可以非常贴切地提供例证：欧洲法院非常注重其角色、地位，严格限制自身权力可能带来的任何过当影响，为此“欧洲法院将自己严格限制于国内法官提出的问题，似乎并不倾向于通过附带意见（obiter dicta）采取更为积极和创造性的行动”[219]。

既然可以说作为附带意见出现的董事对公司债权人负有受信义务这个议题可能有其未来的使命，那么如何看待它在当下具有的相较于法律而言的现实价值？从哪个视角可以将其融洽地对接入法律的界面呢？开释上述疑问就必须找出它与法律的逻辑一致性之所在，而这便需要借助一种理论来实现，这就是表现理论。

2．表现理论与法律

法律具有表现功能在学界受到广泛讨论。[220]有学者总结认为，法律的表述功能表明了法律的正式立场，一方面使受到规范的当事人了解其权利义务，更是提供了规范的正当性，对那些与法律立场相左的社会规范而言，法律的表现功能首先将体现在对于既存社会规范正当性的否定；另一方面，法律的表现功能尚可呈现在对于社会意义（social meaning）的型塑，进而达到鼓励或抑制行为的目标。[221]这是现实的法律所具有的基本的表现功能，那么，这些功能是如何获致实现的呢？尤其是，表现理论认为，表述社会价值是法院重要的功能，或许也可能是法院最重要的功能。[222]那么，在司法操作的向度上，联系本文关注的那些相关案例，应当怎样理解做出司法判决的法院实现表现理论的方式便成为重中之重。

传统上认为法律之所以被遵守，是由于其强制力使然。相反，新近的学理解释则认为，通过直接威胁及施加制裁而阻遏某些行为带有沉重的执行成本以及侦查、起诉、证据等技术困难，可谓有其先天的局限性。那么，利用法律的表现能力（ expressive capacity）来引发理想的社会变革很可能就不那么困难了。[223]换言之，我们对法律做出回应至少有部分原因是由于法律所表达的内容本身：法律会涉及相关的行为主体，对这些主体多少会提出一些基本的行为要求，法律对人们行为的影响独立于伴随制裁而来的潜在威胁，法律的运作除了依靠制裁之外，其表述本身就有实际意义。[224]特别是公众心理及社会力量在民主社会所具备的不可小觑的实质影响，这集中体现在社会的集体认同意识上，使法律的社会治理超越了传统意义上惩罚的概念。而这，恰为传统的诸规范理论（normative theories of law）所欠缺，未能充分地解释、阐述情感（emotion）与态度（attitude）的作用和意义；对此，“诸法律的表现理论将注意力指向了审查情感与激情的逻辑，而情感与激情本身的功能可能对我们作为一个道德社群的同一性与完整性是必不可少的。这些理论规定了道德情感的表现形式，并且使那些受到相应影响的人们继续得到尊重”。[225]作为这方面的早期实践，先贤至少在20世纪60年代就曾经思忖过刑事处罚的表现功能。[226]。

法律要达到这个效果，无论是从法律生成的角度，还是自法律适用的角度，或者两者兼而有之的层面，都需要具有表现功能。假若我们关注于表现性法律的生成，那就自然要把眼光集中到立法机关、法院[227]法律的制定者之所以把法律作如此规定，不只是为了要让那些惧怕制裁的人认识到某一行为的后果，还因为他们希望就他们自己、他们所在的机构以及法律与法律信息得以生成、传播得更广的社会环境做出更充分、更丰富的表述，以获知其行为的限度。而这，均可以从“社会及群体规范的‘尊严’（ esteem）理论”得到深层次的解释。该理论认为，每个人在本质上与工具意义上都有得到他人以及所在社群认同的心理需求，且分别把他人及所在社群的不认同与认同视为做出某一行为的成本与收益；这样，该理论所隐含的内在逻辑便是，只要改变一个人关于他人对某一行为认可与否的信念就能够相应地改变这个人的行为。立法，尤其是民主社会的立法代表了更大范围内的主流社会群体的根本利益与治理理念。只要立法与流行的意见或者舆论相一致，通过立法即可更新人们对于相关行为认同与否的信念；就会导致个体及时修订他们关于社会认同与否的信念并依之行事。[228]

从法院方面来说，根据法律的表现理论，“社会价值的表达是法院的重要功能，或者是法院最重要的功能”[229]。这在以判例法占主导地位的英美法上颇为明显。流行的两个实例与种族的宪法地位及种族歧视相关。例如，Brown v. Boardof Education一案中，最高法院清楚地表示种族隔离制度传达了一个意在在贬低、歧视黑人的有伤害性的信息，即种族隔离政策通常被解释为象征着黑人族群的劣等性，并且这种劣等性的意识会给黑人小孩学习的激励带来负面影响[230]。从而，借由法官的判决意见之表述来打击种族歧视被认为具有表现性后果与价值。故此，最高法院虽然惧于违宪的后果而不能直接做出相关表述，但其赞同民权运动之意显露无疑。所以，即便是法院最终不能实现其抱负，也不影响法律的表现理论之实际功能。另一个案例更加透彻地阐述了表现理论，在Shaw v. Reno一案中，美国最高法院认为对黑人的选区作特别划分以致呈现了怪异（bizarre）的形状就表明了政府的种族偏见意识，并给原告造成了不证自明的伤害后果[231]从上述案件的判决中，每个人都可以推导出被法律所谴责的行为即为他人乃至当前社会所不以为然的结论，可谓更新了人们对于对美国宪法第14条修正案中的“平等保护条款”（Equal Protection Clause）的观念，为人们遵守法律提供了独立于法律制裁的诱因，从心理层面积极而有效地影响了人们的行为方式。

现任教于哈佛大学法学院的著名教授Cass Sunstein认为，在判决中法院无须作过多论述，足以达到正当化其判决结果即可；关于裁判的范围最好采取“宁窄勿宽”，而判决理由最好采取“宁浅勿深”的态度。[232]可是，若法院果真采取“窄而浅”的策略时，法院意图表述的更多司法见解都将受限，事实上将严重压缩其表现功能，使得法院无法就社会上正在开展、进行之中的相关议题之沟通和讨论产生多少积极意义。对此，有学者有针对性地提出，为了在民主社会背景下给公众留下充分的交流、商谈、思辨空间，更为可取的策略反而是司法提供“窄而深”的判决，以深刻具体的理由论述来刺激、促进社会的思辨。[233]不得不承认，这确实是一条颇值嘉许的路径，有强烈的理性色彩弥漫其间，令人肃然起敬。另外，所谓的“款”与“浅”若恰当地出现在判决的适当位置，比如以附带意见的形式在非判决理由部分导出，就并不一定会真正地对“窄而深”的判决构成负面影响，同时又不会削弱法院判决的表现功能，并在法律的规范典范之转移这个过程中扮演着积极、活跃的角色，应该可以算作是最为有益的方案。#p#分页标题#e#

表现理论也考虑到这些表述对法律的适用对象的传播，并提出我们怎么样以及为什么遵守或者尊重法律，即便我们可能认为这些法律不可能被强制执行或者不可能具有强制实施性。[234]例如，Richard Pildes曾主张宪法规定的权利并不是“王牌”，而在于宪政体制“为损害提供了一个更具扩张性的概念，因为较之于传统的权利理论它更能适应国家行为的社会意义。表现意义上的损害使宪法原则得以在许多领域确立起来，简直就像物质性损害对应于这种类型的个人利益”。[235]法律之所以重要，原因就在于法律所表述的内容以及取决于法律的内容，而不仅仅是执行法律引发的制裁。[236]换言之，法律的表现本身就能够产生因果性后果（causalconsequence），民主制度的前提即在于相信并仰赖民众有进行例行思辨的能力，特别是透过现代沟通机制、手段来协助民众产生共识性见解。[237]故此令法律越出了制裁、处罚的狭隘式、表象化理解，深入与社会认同相关联的情绪、感受、态度、动机等心理基础层面—尽管这种对法律的解释使法律比传统上更显模糊化，更为微妙，因此也更容易受到批评。

3．表现理论的解释力：以特拉华州的典型案例判决为例

法院判决，特别是特拉华州法院就公司法案件做出的判决，对美国经济、政治等造成的影响可谓有目共睹，再怎么强调都不过分。这个现象甚至被称之为美国经济的司法裁决治理，即司法诉讼的意义超出了对特定案件做出的裁决，进而对社会经济发展产生了广泛、深远的政治影响。[238]虽然Paul Davies教授观察，除了一些零星的附带意见，还没有任何普通法系的法院基于董事对公司债权人的义务做出过判决，这项义务的对象在普通法上始终是公司。[239]这就意味着研究任何法域的这类案例都具有同质性，即都面临着怎么理解在判决书的附带意见中讨论公司财务危机时董事对公司债权人义务的同一个问题。但鉴于美国特拉华州的法院判决在世界范围内的影响力，尤其本文这一议题也是从Credit Lyonnais一案才开始真正在国际上受到瞩目，随后陆续涌现的有关联的诸案例不断把该议题推向风口浪尖。“普通法裁决的渐进主义性质意味着，没有一个单独的法官可以全然改变法律，诸多法官能做的仅仅是随着时间的推移，回应变化了的实践和人们变化了的态度。”[240]那么，下文中将以发生在特拉华州的几个相关案例作为范例予以说明。自然地，分析过程及对应的结论将会有广阔的适用性。

（1）正面说明

在特拉华州新近那些属于本文议题范围的案例中，之所以会在各案的判决书里出现有关董事是否对公司债权人负有义务的表述，是否应当算是表现理论的一个情境化展开从而使之成为表现性立法呢？

其一，这些案例的重要特质不在于该特定案件所要面对和亟待解决的实务问题，而是透露出的观念、思潮之展开。Credit Lyonnais一案有重大影响的原因并不是因为董事是否以及在何种情形将对债权人负有义务的具体问题，而是因为该案就董事的自由裁量权所表述的见解开启了一个在法院的层次上大规模审视、反思既往的理论范式的时代。最近发生的那些限制Credit Lyonnais一案的理论意义的案件相较于各案的特定意见来说，在宏观上承接了Credit Lyonnais一案的理论走向。尽管实际上有可能会令那些怀有太高期待的公司债权人扫兴，但却正如学者所说，更有助益于董事与公司债权人之间的相互关系方面的探索。[241]

其二，更加显著的是判决书中充斥的那些数量庞大而在性质上又属于冗词赘语的表述。这些冗长、东拉西扯的看法在语气与目的上都很学术化，并且夹杂着数目惊人的注脚；此外，还时常包含着丰富的假设与政策分析。虽然它们不是法律评论上发表的论文，但是在诸多方面又未尝不可作如此解读。[242]在此烘托之下，拨开浮华的外表就可以看到，这些相关案例就董事与公司债权人的关系发表的意见都属于忠告式的看法，带有强烈的社会感召力，意在唤起社会认同并影响、改变董事的行为。自此观之，法官们貌似在探讨和尝试着确立公司陷入财务困境时董事与公司债权人之间关系的新局面，为了更新董事的义务对象的传统理念而做出了新的司法解读，保有处于观念转型过程之中的特点：纵然审理董事对公司债权人义务案件的法院不愿意为了明确的工具性目的而订立通常意义上的规则，可是这些法院仍试图将他们想让董事们在此情形下应予内部化的价值表现出来。

其三，这些判决书中都带有强烈的宣泄法官的情绪以及表达他们好恶的语气这方面的判例真可谓屡见不鲜。联系本文的议题言之，自Credit Lyonnais案至Gh, eewalla案的判决之中，确实都有诉诸感情的特色。比如，Credit Lyonnais案中的Parretti, Production Resources案中的Salkind，甚至Trenwick案、Gheewalla案中的原告都因为各自的过错受到各该法院的严厉批评。举例言之，Credit Lyonnais一案中涉案的Parretti的阴谋诡计使Allen大法官有机会挑起董事对公司债权人义务之论争的情形。有学者对此直言不讳：“从字里行间可以看出，Allen大法官无疑对Parretti的行为充满了厌恶之极的情绪。”[243]判决书中夹杂着感情色彩且令人精神为之共鸣的演讲式论证，就让人不由自主地融入了法官阐发的作为他人认同与否的标准的理念之中，接受了一场“头脑风暴”的洗礼，从而更新了自己的认识。故此，带有感情色彩的表述，不但极大地强化了判决的说服力，还达到了潜移默化地在情绪上感染人，在观念认知上教育人的目的。特拉华州法院就公司财务困境中董事做出的行为是否具备适当性而对围绕公司形成的群体进行的情感渲染式教育，同时对于可能会适用、参考特拉华州法律的法院来说，也不失为一种感召。

联系本文议题具体来说，尽管缺少法律强制力予以实施与实现，但要求董事在对公司负有信义义务的同时考虑到公司债权人的利益的法律经过法院的表述（无论由法院在案件的判决中做出表述，还是通过成文法形式表述出来）就取得了社会群体认同的效果，具有了对应的社会意义及社会力量，并为董事循此而行以维持其个人尊严与职业认同提供了内在激励。可谓表现理论在法律上的经典样态之一。

（2）回击反对意见

有人可能会对表现的特征提出异议，认为表现理论存在根深蒂固又无法克服的矛盾，所以无法避免与解决相关的诘难。鉴于这是一个非常复杂的问题，本文并不准备对此做全面且详细的应对性解读，而是针对特拉华州的这些相关案例提出的问题结合那些异议来予以分析、解释。

第一，反对者可能会说，若确如上文所言，那么特拉华州法院表述的看法都是附带意见而不是正式规则或者标准，可是某种不是“规则”的东西真能具备表现力（expressive force）吗？特拉华州法院表述董事对债权人义务的用语的模糊性已经得到证实，难道这种模糊性不会使其任何表现的属性（expressive attribute）落空吗？法律的表现理论对此如何解释？

前文讲到“运用表现理论的原因”曾经较多地谈起判决书中附带意见的法律地位及意义，其潜在价值足堪引人注目，能够促使、推动人们产生共识性理念当然是不容置疑的事情，因而言其具备表现力自是良有以也。更多说明，于此不赘。于是，这个问题的核心点就是如何看待模糊性。信息中的模糊性如同信号中的噪声一样可能会使表述失真，但是这些法院仍然努力地借助假设等手法把一些重要的观点尽量表达出来。[244]经由法律表现理论透视，这可能是法院尝试使其将来成长为规范、标准的一种重要的方式。与此同时，法院在紧要时“造”法就冒了超越司法界限的风险—这或者是忽略了先例，或者是与其他的政府部门相对抗，再或者就是二者的结合。然而，表现主义却也为法院探索与那些由优先权、义务以及合同引发的复杂问题相关联的价值创造了空间，并且未必会影响该案件的当事人甚至那些可能在其他方面受到法院的表述直接影响的人。[245]

法院当前作出的带有表现性的表述在长远看来有助于法院发展出更具指导性的规则及标准。另举一例，宾夕法尼亚大学法学院的Edward Rock教授在其一篇研究治理规范之生成的文章中所评价的公司法的“布道”（ sermons）意涵与此类似。在该文中，Edward Rock教授由20世纪80年代特拉华州在管理层收购的法学理论来看是否其为受信义务规则及相关标准的生成与传播的方式提供了更深刻的见解，他就此得出了肯定性结论，认为通常是采用“布道”的形式，目的在于“首先生成影响董事、管理人员与律师的社会行为的法律标准”。[246]像管理层收购的案例一样，在正式的标准诞生之前，董事与公司债权人之间的义务关系方面的案例在相当程度上是以对董事的边际行为的劝解为基础，可谓孕育新标准这一阶段必然会出现的现象。

此外，笔者不认为法律的表现性就意味着缺乏强制力，其只不过是不具备形式上的法律制裁以及法律执行的效力而已。特拉华州法院在附带意见中表达的观点可能是表现性的，但同时对那些为公司行动的董事、经理人、专业人士等也未尝不是一种形式的警示。说规则是存在的（即便其目前没有通常的法律制裁意义上的强制力）便给了法院将来在其认为理由正当的场合运用该规则的能力。换言之，未来的行为人就能够意识到如果其过分偏离法院表达的标准就会使得该当标准由表现性转变成强制执行性。由此可见，法院在附带意见的表述中带有警示性价值。就那些表述了董事对公司债权人的案例来说，法院在附带意见中表达的内容具有表现力正在于其间潜藏着在极端的案例中可能会被激活的威慑作用。例如，Production Resources一案中大法官Strine提到了董事们的“明显程度的恶意”，并且Salkind的行为是如此赤裸裸地为难了一位债权人，并且越出了通常意义上可以接受的商业行为的界限，于是副大法官在此便看到衡平法的作用了。

第二，有反对意见可能观察到有些法官的观点没有在传统意义上被发布，许多特拉华州法院审理的涉及董事对公司债权人义务的案例似乎都只有非官方的、在线版本。就拿Credit Lyonnais一案作例子，要不是一些著名学者在文章中有提及的话，该案的时代意义可能就被埋没了。既然法院都没有通过出版的形式来发布相关案件的判决，而只是在网上得以寻觅到该判决，[247]那么，这些意见及其社会意义又如何得以表现出来呢？这其实更多的是个技术性问题，与这里所要谈到的观点虽不能说毫无关系，但是也只能说技术性问题回归技术层面就可以了，无须以过于悲观的心态来面对。从现实情况来看，这些判决对于那些有意表示关注的人无疑是可以获取到的。这是正确的，在一定的程度上只是因为新近的案例都在网上以非官方版本的形式出现；同时，也在于特拉华州的律师界是一个内部联系密切的社区，相互之间的交流没有任何障碍可言，对于大法官的所作所为都有相当好的掌握。

实际上，在这些案件的判决中，法院在试图告诉我们一些具有重要社会意义的内容之外，也在设法解决一些非常复杂而令人头疼的难题。这些难题涉及优先权、义务与合同之间正处于发展中的关系。若想以公开的方式沉思自语而又不想造成过大的轰动以致引火上身，在附带意见中做出表述恰好就是最佳的方式。[248]

（3）所要传达的表现性议题

虽然上文的分析采用的是解释性的路径，但恰如正反两方面所展示的那样，笔者认为这也是理解的最佳方式。这就导出了一个更基本的问题，即如果特拉华州法院所作判决中的附带意见都是表述性的，那它们到底在向我们传达什么样的信息呢？正如天普大学法学院的#p#分页标题#e#Jonathan Lipson教授所观察到的那样，CreditLyonnais一案至少浮现出了四项主题：在公司处于财务困境时，董事应当有广泛的事前裁量权；对极端行为的表述将会描述出对于公司债权人而言可接受的行为；契约和现存的债权人的其他权利以及救济措施—并非受信义务—几乎都应该用来裁定事后的纠纷；特拉华州法院本身在牵出这些议题方面扮演了重要的教育性与体制性角色[249]这种概括无疑非常全面，说服力自然是无远弗届，但是鉴于第三项主题相对而言关联度不那么高，尤其在这些案例中并不算普遍，故此弃而不论。前两个主题完全可以从正反两方面构成一个主题来说明。这样，就从董事的广泛裁量权及董事行为的界限，特拉华州法院引领先进公司法理念的角色。

下文将围绕着由Credit Lyonnais一案所催生的上述两个议题，结合之后相继出现的相关案例做出法律的表现理论层面的解释，意图进一步展示与深化该表现理论在本文中的具体应用价值。在此需要提前说明的是，即便不能说这两个议题阐发了案例中的所有故事情节，可是只要下文的解释性作业足够解答该案所引发的困惑便可以了，过度诠释反倒会有可能迷乱本文的中心。

A．在公司处于财务困境时，董事所拥有的广泛的事前裁量权及其行为界限之厘定

自Credit Lyonnais一案判决实际上开启了两个问题点，分别是所谓的公司不能清偿的“地带”（ zone）以及公司处于该“地带”时的董事所负的受信义务之对象。在Credit Lyonnais一案中，Allen大法官在判决书的第55个注脚中探讨了公司发生财务危机给董事承担风险的意愿带来的推定性效果。如果董事能够把财务困境中的公司视为“实体”，那么他们就可能会为所有人的最佳利益行事：“在公司临近清偿不能之际，这些董事们将会承认，在经营有清偿能力的公司的商业事务时，因为公司可能与股东（或者债权人，或者雇员，或者与公司有利益关系的任何单一群体）的利益并不一致，便会出现何时的选择是正确的道路（高效且公平）的问题。”[250]围绕着由公司清偿不能的“地带”引发的董事所负有的受信义务之对象问题诞生了如潮的学术讨论。这其中，Jonathan Lipson教授认为，学者们可能犯了一个方向性错误，即公司的财务状况的变化可能并不是这些法院想要划定的是非之地，法院的目的毋宁是扩张董事自由裁量权的范围而已。[251]换言之，法院的意思是要董事认真地考虑债权人的利益，而不能单单倾力为股东的利益行事，而人们关注的重点与法院的本意出现了偏离。

处于财务危机阶段的公司的董事有权按照他们认为适宜的方式努力使公司摆脱困境，这就意味着他们一方面不必再被迫为了股东的利益而一如既往地致力于公司利益最大化的目标，董事因此史无前例地取得了考虑如何行使自由裁量权的机会；另一方面有可能会造成鼓励董事采取高风险行为的不良效果：“在法律的范围内尝试为公司股东的长远利益最大化行事是董事们的义务；尽管他们这么做有时候会‘损害’其他人的利益（甚至假定），可是这并不因此就构成了对义务的违反。目的在于股东利益最大化的公司重组似乎有可能在某些情形会要求债券持有人承受更大的损失风险，这样就导致公司的经济价值从债券持有人转移到股东手中。”[252]

于此情形，董事应如何考虑以做出判断即成为核心问题。既然不再只是遵循公司股东之利益最大化的目标，而是要照顾到更广泛的利益群体，尤其要考虑到债权人的利益可能受到董事采取的风险过大的商业决策带来的不利影响；从另一面讲，就相当于给予了董事以阻止或至少忽略某一特定群体的过度要求的托辞及能力。若采纳Production Resources一案所建议的以“恶意”作为分界线的话，董事的裁量权的范围是相当大的。像许多真实的案例所显示的那样，身处财务困境中的公司的董事自不甘愿充当破产管理人的角色，而有激励成为改变公司命运的专家；商议公司的未来却相对不会受到僵硬适用义务原则的约束。[253]正如特拉华州副大法官Strine所言，商业判断规则对善意的董事为了确保公司偿还债务的义务得到满足而从事风险性较低的经营策略予以保护，此即Credit Lyonnais一案的“精神”之所在。[254]在Credit Lyonnais之后的几个特拉华州案例中，这一点表述得愈加清晰。Production Resources案、 Trenwick案、Gheewalla案均坚决认为董事的抗辩可以对抗债权人因董事违反义务而形成的请求，如商业判断规则及免责性的章程条款。如果认同自由裁量权是前述涉及董事义务的诸相关案件所要议论的主旨之所在的话，就随之产生这样一个问题：该自由裁量权如何区别于商业判断规则运作下产生的自由裁量权呢？有学者就此指出，二者没什么差别：“在清偿不能的场景下，董事应对谁负有义务的法律困惑在面对商业判断规则时便不复存在了。”[255]

从公司面临财务困境时董事行为之界限（意在厘定董事自由裁量权之外的行为）来看，董事们也会愈加留意经营决策中行使自由裁量权的界限，而且会和法院对董事行为进行的司法审查形成互动；同时，作为发展之中的义务形式，这些判决中的表述性见解发挥的劝解性作用也有助于明确董事行为的边界。特拉华州诸法院曾利用这些有关董事义务的案例批评董事从事的那些可能损害到债权人利益的极其恶劣的行为。在Production Resources一案中，作为债务人的公司采取了令人意想不到的措施逃避支付赔偿金的合法判决。被告Salkind把公司所有财产都设置了担保物权。按照审理该案的副大法官Strine的说法，控制并忠于Salkind的董事们进行了“一种不恰当的自我满足”。而且，即便NCT对Salkind负有债务，但其所宣称的资本注入却“正是为了阻挠作为债权人的PRG从NCT实现债权而常常被放人NCT的各子公司的保险柜中”；这就相当于对特定债权人有明显程度的恶意，至少对债权人来说，堪谓一种可接受的公司治理规范的边界之外的背信弃义行为。再如Trenwick一案中，债权人是以下结论式的侮辱而非根据事实对董事提出了不够勤勉的控诉。审理该案的副大法官Strine注意到，该控诉“毫无事实根据地指出董事会没有一个适切的勤勉的过程……”[256]

这些案件的判决所表述的内容定然已经并继续会给业界的董事群体带来实质影响，让他们既能够保有扭转公司财务状况的激励，不致动辄得咎，影响董事的热情，又使他们明了了其行为的大致边界。作为一种类比说明，可以认为，董事至少应当像免于受到股东的非难一样免于受到债权人的非难。这种结论在很大程度上是从上述判决意见的表现功能这个视角推论出来的，不妨称之为表现性结论。Lipson教授更形象地说，在公司清偿不能时让董事对公司债权人负有义务的说法要比事实上令董事们对违反义务的行为承担责任更佳：前者本身属于一种劝诫，为法院保留了自由裁量的空间；后者作为一种实体操作规则，反倒压缩了自由裁量的可能。[257]这就是说，这些判决中的相关附带意见产生的表现功能具有超越于法律制裁之外的力量，其实现方式引领了人们关注法院的判决可能会代表的先进理念，进而经由社会成员之间的沟通、交流、辩论等过程，最后形成与法院判决表征的理念相互之间比对、竞争，直至达至最贴近于理想规则的程度。这个过程本身融合着董事在内的社会公众的参与、推动，其间掺杂了主动或（与）被动的情绪支配下的内心煎熬，董事行为的相关细节定然或多或少会促使衡平法院做出相对趋于严格化的司法审查。这可以算是对我们所考虑当中的董事对公司债权人的义务这个不稳固的、过渡性的本质的表现性回应（expressive response） ,[258]但在民主时代的历史背景下总体上呈现展示的是一种良性发展局面。

B．特拉华州法院引领先进公司法理念的角色

如前面一再提及的那样，在民主社会里，英美法法域中的法院作为判例法的缔造者，事实上扮演了社会理念的塑造者、引领者的公共角色，其先进的观念往往成为社会公众更新自己秉持的观点与观念的窗口，形成了民众的行为指引。就此言之，从法院的角度来看，这些案例在某种意义上涉及的另一个表现性主题便是特拉华州法院的引领先进公司法理念的功能。为此，有学者甚至宣称美国最高法院是一家教育机构，教育方式在于以其“鼓舞人心的”能力和“在伦理上激励人的行为”的能力—可能完全独立于智识性技能（philosophical expertise）—来实现。特拉华州法院在审理公司案件方面积累了最为丰富的经验，赢得了广泛的认可和尊敬。可以认为，就董事对公司债权人义务方面的案例来看，特拉华州法院所表达的观点同样发挥了引领先进的公司法理念的功能。

特拉华州法院很重视自己在公司法领域的独树一帜的领先地位，在引领受信义务法理的发展潮流方面自然也就当仁不让，显得魄力非凡、驾轻就熟。这无疑与特拉华州公司法的特点以及特拉华州法院的特殊地位分不开。“特拉华州公司法的美丽之处”在于其创制了一个“框架……以授权性法规为基础，衡平法院与最高法院在适用在普通法模式下基于个案分析来适用受信义务”。[259]再加上衡平法的法理具有反身性本质（reflexive nature），[260]因而能够不断思索其在现实世界中展现出来的特质与问题，并以法官内心理想的公平、正义、良心为基准进行自我反思、对话；法官通过行使酌情权，在发挥弥补、完善普通法的作用的同时，往往凌驾于普通法之上。换言之，法院在“依照法律”审理案件时，衡平法通常涉及超出我们预期的较大的司法介入。然而，需要注意的是，衡平法的生成、延伸的空间当然也不是漫无边际的。有美国学者针对董事对公司债权人的义务的案例提出，不像立法机关或者制订规章的机构那样有广泛的立法权，法院在创立或者解释规则的权力在理论与实务上都受到限制。[261]与之呼应，加拿大魁北克上诉法院在一个同属本文议题范围的案件判决中就“公司的最佳利益”之解释指出：“我因此认为，立法机关没有在其改革中提供公司法的发展方式的话，法院就没有权力做出相应的决定。”[262]对此，加拿大学者认为魁北克上诉法院背离了Dickerson Committee以及Industry Canada主张的“公司的最佳利益”的界定权归属于法院的观点不可取，因为这会把后续判决带入到了进退维谷的局面。[263]总而言之，即便有这类结构性、框架性的权力限制，法院在适时构造、发展法律规则时依旧拥有无可置疑的地位。更一般地说来，特拉华州法院想为自己保留发展受信义务原则的权力的做法仍会得到理解。

在审理海量的公司法案件过程中，特拉华州特拉华州法院建立了良好的司法运作系统，使得他们永远站在审理公司业务纠纷的最前线，并建立了特有的良好声誉。“几乎没有争议的是，特拉华州大法官法院是美国对公司法事务最有学识的司法系统，这些声誉在很大意义上已经作为一个整体而存在。”[264]盛名之下，特拉华州法院通常也把自己视为先进的公司法理念的缔造者，有充分的动力提供更优良、更前卫的公司法规范，最终取得令各法域争先恐后地学习、借鉴的效果。从法与经济学的视角观察，这就是把法律视作市场供应的一种“产品”，其生产、销售、消费等整个过程都与一般意义上的商品的际遇类同；特拉华州的公司法就是在各州公司法激烈竞争背景下诞生的有竞争力、有市场销量的产品，为了维护这种垄断性地位，特拉华州法院必须与时俱进，保持锐意进取、开拓创新的高调姿态。[265]在美国的立法体制上，公司法由各州自行制定，破产法的立法权则属于联邦。在这种情况下，特拉华州法院可能会担心联邦破产法会侵蚀自己在公司法上的领导地位，更何况作为美国最重要的处理商业争端的法院，特拉华州法院显然比任何其他类型的法院有经验、有能力发展出更具适应性的董事义务规则。破产法院虽然在破产法规则的司法适用方面拥有不容置疑的优势，然而，董事的受信义务理论始终属于公司法上的传统议题，显然并非破产法院可以轻松、灵活驾驭的领域。[266]#p#分页标题#e#承此逻辑，特拉华州法院为了巩固、扩张其地位，便有激励在制度层面发表意见以占领讨论受信义务的前沿阵地。

4．表现理论的解释力：制定法上的回应

在英美法系，并存着判例法与制定法，二者是一种相互作用与制约的关系：一方面，19世纪以来，制定法的地位得以攀升，甚至可以改变判例法。另外，制定法在司法适用的过程中，经由法官解释的结果，判例法很可能会修正制定法；若这种解释偏离立法者的本意过远，则又反过来被立法者以制定法的形式进行改变。前文集中在判例法上就此议题讲述表现理论的解释力，现在则尝试从制定法上展示表现理论的解释力。

为此，笔者选取了英国2006年《公司法》作为范本，意在研析该法确立的“开明的股东价值”模式之下的董事对公司债权人的间接义务所具备的表现功能。此后，笔者将会针对学者就如何处理董事、公司及公司债权人之间的义务关系而提出的所谓“旋转木马”模式提出批驳，认为该模式不具有可行性。之后，本文将再转回到“开明的股东价值”模式，会尝试厘定董事考虑公司债权人利益的义务之边界，即董事负有的禁止从事不法交易行为的义务。自然，厘定董事禁止不法交易之义务需要由梳理董事的间接义务与不法交易规则的关系构造开始。在此基础上，一项可能也并非不必要的工作就是辨析董事所负有的间接义务甚至禁止不法交易的法定义务的本质属性，以便于我们更深入理解该义务的内容。

（1）“开明的股东价值”模式下的间接义务与表现理论

前文意在以表现理论解释判例中出现的董事对公司债权人负有义务的现象，这在成文法上是否有其对照物呢？“新的制定法往往意味着它们将成为首要的法律渊源。法院被限于忠诚地解释这些制定法并承认立法的至高无上，很快就将这些制定法所主张的权威给了它们。”[267]英国2006年《公司法》在总结经验教训、除弊创新、化繁就简的基础上所制定的权威性的成文法，代表了英国制定法上的最新成就，定然在相当大的程度上回应了法院在过往判决中倾心关切的问题，并作为立法上的重大成果为法院所遵循。基于这番考虑，我们就选取了该法作为范例，以之来检视制定法是否显露了董事对公司债权人负有义务的表现功能。

由于历史与政治经济方面的原因，英国提供了可以认为是最具股东中心特色的公司法。[268]英国2006年《公司法》维持了英国公司法传统上以股东为中心的哲学倾向，但同时提倡一种更现代化的形式，《2006年＜公司法＞的解释性说明》（ Explanatory Notes on the Companies Act of 2006）指出，第172条把“开明的股东价值”模式庄严地载入了成文法之中。“开明的股东价值”模式不仅在董事义务的形式化方面做出了极为突出的安排，而且也表明其目标在于提升股东利益的同时以法律义务的规定顾及非股东群体的利益。申言之，在以“促进公司成功的义务”为主旨的第172条专门规定了董事应当考虑利益相关者的义务，并且还特别在同条第3款规定：“本条赋予的义务之规定，隶属于要求董事在某些情形下考虑或以公司债权人的利益而行事的任何法规或法律规则”。英国司法部坚信，当董事们在追求成功时考虑到更广大群体的利益的话，公司业务会有更好的发展；考虑不同利益相关者的利益并不会产生矛盾之处，反倒是能起到互补的效果，并至少能够令董事们想一想他们的义务。[269]可是，遗憾之处在于，该法却没有配套性地为实施这些权利提供救济措施。换言之，该法仅为利益相关者的争辩规定了一个理论上的答案，至于如何应用到实务之中，仍然不甚明朗。

就董事对公司债权人的义务而言，过往的众多实例中，原告以董事对债权人负有义务提出的诉讼请求都被明确驳回的现象在2006年《公司法》之后并未生发出实质改变。[270]可以认为，“开明的股东价值”模式在努力向我们传达着董事与公司债权人间的关系仍处于发展之中，即便这个模式没有创造实质的义务，但在成文法层面正式回应了利益相关者的要求；而“正确处理股东与非股东利益相关者之间的利益冲突是企业社会责任法运动的重点”，[271]这可谓是公司社会责任理论进一步发展的重要阶段与表现形态。[272]正如美国学者所言，“公司的基本责任是在遵守社会契约的前提下行使权力，而这种契约是不断变动的，公司社会责任的理论和实践同样也是随着时间的推移而不断发展的”。[273]。

不管怎样，这种法律上的表述恰恰就是法律的表现理论所要解释的对象。法律的表现功能在“法律提供了法律效果之外，其承载意涵表达立场与为特定价值观背书的功能”，不但表明了法律的立场之所在；而且，“透过社会意义（socialmeaning）的赋予或者塑造，可以改变同侪压力的能量，进而达到鼓励或抑制行为的目标……新的社会意义所带来的社会压力，也将提高从事该行为的成本”[274]。这里言及的“社会意义”就是指某行为在一特定的社会情境下所表征的意涵之谓。[275]董事主导下的公司从事的行为在特定的社会情境中有其相应的社会评价，随之衍生了一种具备了“行动中的法”、“活法”特质的规范意蕴，在博弈均衡之中会逐渐型构出实然面向的行为规则—“行为常规”。特别是大公司的一举一动都受到普遍关注，借助现代媒体的快速传播，使得这些公司有激励在各方面率先垂范，致力于建立、维持良好的声誉、商誉。董事们自然有颇大的压力以谋求履践法律的规定，并对于尽快形成明确、具体的规则有极其迫切的需求。譬如，20世纪80年代开始，跨国公司争先恐后地制定了各自的社会责任守则。与此同时，许多国际组织也闻风而动，相继制定了方方面面的守则或者标准。有关统计显示，至2000年为止，在世界范围内已出现246个社会责任守则，这其中有118个是由跨国公司自行制定的，其余的则基本上是由商贸协会、多边组织、国际机构等制定的。[276]与法律的表现理论相合拍，南非大学法学院Irene-marie Esser教授就《英国公司法》的上述条文做出了如下的观察与预测：在2006年《公司法》上承认利益相关者的利益在实际效果层面的唯一表现就在于，若董事们在决策时不但考虑到公司整体的利益，而且还考虑到其他利益相关者的利益，那么他们的行为便不会为任何挑战都保持开放；随着时间的推移，很可能在将来会以类似“最佳行为守则”的形式来就其实际应用方面的指导原则做出规定[277]。在这方面，楼建波教授提到的印尼于2007年8月16日开始生效的第40号公司法第74条对有关经营天然资源行业或与天然资源行业有关的公司的社会和环保责任的专门规定就是一则实例。[278]

这些实例之所以浮露出来，就是因为立法者将其关于社会大众认同样式的理念以立法的形式传达了信号。而在民主社会的场景下，经由民众选举产生的代表、议员实际参与法律的订立甚至表决通过而成为正式的法律。对每个人来说，他人对某行为的认同与否都记刻在了该部法律之内，那么便需要依之更新自己落伍的理念以保证行为顺利完成及其正当性，维护自己的尊严。自然，立法者有时候也可能会落伍于流行的观念或者与当前众望所归的看法背道而驰，如此，后果就是，要么被扫地出门，要么就是打翻在地。于是，作为立法者，责无旁贷地适时搜集社会大众的代表性观点方面的信息就应该是经常性作业。[279]这些实例代表的就是在法律所代表的主导性的理念，各个公司及其管理者为了取得社会认同均积极推行保护其他利益相关者的法律理念。当这种通行理念越来越普及，相关组织就会制定、倡行、推进更细致而具有适应性的内部规则，扩展开来至国际社会，形成全球性的社会责任方面的条约。[280]这既体现了这类法律规定所具有的表现力，也反过来给立法者供给了新的信息和材料，从而力争法律反映、引领先进的社会理念，并以此种立法所承载的社会认同样式来正面带动、影响社会。良性的双向互动由此生焉。

一个值得关注的地方就是学者们对公司的社会责任理论作层次划分。如果说斯密在《国富论》中论及的企业社会责任尚属于法律层次的话，谢尔顿（Sheldon）在1924年已经把社会道德评价拉人企业社会责任的含义之内[281]卡罗尔（Caroll）整合前辈、同侪之见，把公司社会责任细致地划分为四个层次，分别是经济责任、法律责任、伦理责任和自由决定的责任（慈善责任）。[282]吴越教授在对卡罗尔的理论进行反思之后，近一步发挥为三个层次的责任，即法律意义上的责任、伦理意义上的责任、自律性的责任。[283]朱慈蕴教授亦从作为公司社会责任的“底线”与“理想”两个层次来阐释法律责任与道德责任的分界与融合。[284]众多学者之所以都乐意从道德义务（责任）的视角来解说公司的社会责任，原因就在于，这一方面是一种试图将行为标准明确化的努力方向；另一方面更可谓是公司社会责任的意涵及其表达的立场使然：“一个只靠法条及其强制实施而无其他更高的有效行为准则的社会，将无法利用人类潜能以建设和谐社会。执法和司法只能涉及公司的法定义务，当社会在博弈、互动中相互确立了体现多数社会成员共同利益的主流价值观时，就为公司提出了相应的道德准则并约束其遵守，否则公司将会遭遇到社会的否定性评价，最终影响公司的利益和生存。”[285]

可见，从道德的角度来审视公司社会责任的合理性根源与借由法律的表现功能以实现规范化解释存有某种程度的一致性。这种一致性根源于道德本身就是一种评价机制，而且在道德与法律的相互关系之中，二者往往内在地纠结在一起，不易辨识它们的差异点。故此，前述一致性的出现当然有其相当的可能性，有学者甚至直言：“在我看来，公司社会责任条款在某种程度上就是这样一种并不完全依托法院司法予以执行的道德层面的抽象存在”。[286]不过，法律的表现理论之前提就是已经有法律，哪怕该法律并无法律效力，这或者是判决中的附带意见，或者是成文法上的对应条文不具有强制实施性；不管哪种情形，都是就法律本身的层面进行的解释。在此前提下，法律的表现理论强调的是法律本身一经立法、司法机关做出表述即有其社会效果，在社会、民众当中产生影响力。这虽不能说与道德无关，但鉴于此处的道德至多只能充作法律表现功能的内部根据，话语的落脚点不是法律自身；再加上道德层面的公司社会责任是在与法律层面的公司社会责任相对比的意义上而言的，这就是说这里使用的“道德”已经具有了俨然不同的意义。就像公司的社会责任条款规定得不够明确一样，可仍然是法律面向的规定；道德面向的公司社会责任即便有可能多少受到法律规定的该当条文带来的影响力之辐射，却依然与法律的规定保有距离，甚至与法律没有直接的关联。因此之故，还是有必要对前文所述两种意义上的“道德”做出区分，公司社会责任诸层次之内的道德责任与本文的议题有所脱离。

法律层面的社会责任作为倡导性条款已经构成了公司的一项法定义务。从英国2006年《公司法》第172条来看，假设董事没有合理的理由得出其行为很可能会促进公司成功的结论，法院就有可能判决该董事违背了须考虑哪些特定事项的义务。[287]从另一角度来说，第172条第1款列明了董事做出决策时要适当考虑的事项，但是这些考虑差不多都会允许董事用来为其任何有助于公司成功的善意行为提供辩护。[288]换言之，董事在决策时要考虑到利益相关者的义务反倒成了他们用来为其行为进行抗辩的工具。自然，作为抗辩的前提，董事需要不违反公司社会责任条款基本的规范意旨，其行为方能获得正当性抗辩的机会。作为这方面的例子，比如，为了促进公司的成功以实现股东整体的利益，董事做出牺牲公司短期的财务收益而支持雇员利益的决策便不能受到质疑；类似地，董事不是必须得根据所在社区及环境的更广泛的利益进行决策，但是如若他们果真如此行事也不会受到批评。#p#分页标题#e#[289]在实际功能上，蒋大兴教授结合我国《公司法》第5条关于公司社会责任的规定提出，公司社会责任条款具有法律原则的功能，虽没有明确的权利、义务内容及施行机制，但对公司的行为却有“一般指引功能”，是公司法上的“精神支柱”、“精神条款”。[290]这就是说，制定法上关于董事义务的条款本身对于董事如何处理公司事务产生了积极的引导作用，法律的表现功能在推进这种良性局面的形成上的价值与作用可谓是显而易见。就此而言，刘连煜教授感叹公司社会责任基本上是一个道德概念以致难以掌握其内涵并实现其内容的说法可以休矣。[291]

总之，法律的表现理论不仅在法院的判决书中有适用空间，在制定法上同样有发挥作用的余地。现在看来，在董事对公司债权人的义务这个问题上，成文法上的规定所面临的状况与前述判例法上的情况基本一致；表现理论刚好可以把二者纳入其解释范围之内，二者在现阶段固然未必能在法律上得到实现，然而，这未尝不是一种正处于发展之中的法律形态。因为即便是法庭愿意并有能力受理这样的问题，可是没有公司结构的根本改变，他们能在多大程度上发展有益于非股东利益的受信义务仍然是令人质疑的[292]诚如英国著名学者Paul Davies评价“开明的股东价值”模式时所说的那样，在一般意义上认可利益相关者的地位的实现需要对现行的公司法制作更彻底的重建；“开明的股东价值”模式也只是这个过程中很初始的一个阶段，虽然利益相关者的利益可能还没有在公司法上以强烈的正式表达方式出现，但是当公司法的立法政策在制定时，他们将会并且应该在其中发挥重要的作用。[293]

（2）“旋转木马”模式

依“旋转木马”模式（merry-go-round approach），董事所负的受信义务的对象是公司，公司则被解释为在不同阶段是不同的利益相关者的代表。这就要求董事须得在不同时期辨识公司代表的到底是谁的利益，进而在经营过程中以该当利益相关者的利益为基准来对履行对公司的义务；在公司出现财务困境时，债权人的利益凸显出来，董事对公司负有信义义务的衡量基准转变成公司债权人的利益。[294]

“旋转木马”模式存在的问题在于，该模式把公司内部的利益关系过度简化了，认为在公司的特定阶段只能存在一种亟需保护的对象，并成为董事关注的重心。可事实上，公司作为潜在的利益冲突的不竭源泉，伴随不同情形会生成不同的利益冲突类型。公司法的重要功能就在于为控制各种利益冲突关系提供工具，以“抑制公司的组织成员之间将会给公司造成减值（value-reducing）形式的机会主义行为”。[295]在公司处于财务困境、临近破产的时候，股东与其他利益相关者（特别是债权人与雇员）的利益冲突关系尤为突出；[296]何况董事在此阶段仍然有权利、义务令公司从事有一定风险性的交易、投资行为。这其中，“可接受的企业风险和不可接受的因违背对债权人义务而导致的清偿不能之间的分界绝非清晰，特别是在没有事后之见的利益的情况下更是如此”。[297]。怎么能如此这般轻率地就把处于该阶段的公司作为债权人的代表了呢？

再就是，“旋转木马”模式的支持者提出了配套性实施机制，即债权人派生诉讼制度。[298]在相当程度上说，该债权人派生诉讼制度是否具备可行性将会直接把“旋转木马”模式归入理论创新抑或纸上谈兵式的玄想之列。所以，这个问题值得特别关注。以美国特拉华州的案例来说, Production Resources案的副大法官Strine首度引入该问题，其在判决中的分析产生的实质影响在于，除了董事有“恶意”的异常案例之外，依特拉华州法律，债权人将只能对董事提起派生诉讼。派生诉讼与直接诉讼差别甚大，某一诉讼请求到底是直接的还是派生的并非总是显而易见，那么选择适用派生诉讼抑或直接诉讼的难题就摆到了面前。特拉华州最高法院曾在2004年的一个案例中就股东直接诉讼与股东派生诉讼的区分标准专门做出说明，认为该标准取决于对两个问题的分析：首先就是谁遭受了所宣称的损害？另一个问题即谁将会成为诉讼所得或其他救济措施的受益人？[299]依该案情形，若原告声称股东受到了损害，股东就会成为受益人，此即股东派生诉讼；若原告声称公司受到了损害，股东就会成为受益人，此即股东派生诉讼。据此标准类推，在公司债权人作原告的情形，也会产生债权人直接诉讼与派生诉讼的结论。

Gheewalla一案的副大法官Noble认为，即便公司财务危机之后债权人就取代股东成了最终风险承受人，但鉴于直接的索赔请求权只会使起诉的债权人受益，对整个公司来说起不到什么帮助作用，故此，债权人应该被允许对董事提起派生诉讼。[300]既然是派生诉讼的话，那该诉讼之所得应归诸于作为债务人的公司而非债权人；可是这样的话，债权人必须有足够的激励，那就只能是债权数额较大的债权人，而这类债权人往往可以从公司中取得担保权，反倒会打消了他们提起派生诉讼的积极性；小额无担保债权人就是鼓足勇气提起诉讼，其付出的努力与最终的分配所得也极可能不成比例，反复考虑的结果可能还是“搭便车”的心理占上风，不提起诉讼成为更佳选择。这样下来，债权人派生诉讼在可行性上面临质疑。

再就是谁受到了损害的问题之考量。董事的决策不仅仅给公司造成损害后果，债权人亦然。实际上，很多时候到底给谁造成了损害的问题很难说清楚，很可能都受到了损害，而且该损害还具有相当大的关联性。而有时候，董事的决策可能只是使公司的债权人受到了损害，公司的整体利益并未呈现任何遭受损害的迹象。此时若依然令公司的债权人提起派生诉讼以致公司成为诉讼所得之受益人的话，反倒会出现不利于更加直接地保护债权人利益的结果。

总而言之，“旋转木马”模式过于简单化，含有太多的理想性成分；而且，作为该模式的实施机制的债权人派生诉讼制度实在难以接受可行性、适用性的检验，也不容易取得认同。

5.“开明的股东价值”模式下的后续问题

（1）“开明的股东价值”模式与不法交易规则

英国2006年《公司法》第172条第1款中所规定的董事负有的考虑利益相关者而非公司之利益的义务，并不意味着董事对这些人直接地负有一项义务；董事的义务对象仅有公司而已。[301]依此说法，在一般意义上，董事对于利益相关者并不负有义务。自此而言，相应地，公司的债权人理所当然也就不会成为董事所负义务的对象。

在普通法上，要求董事考虑债权人利益的义务更富有争议性。公认度更高的见解认为董事所负义务的对象是公司，而非债权人自身，该义务要求清偿不能或者临近清偿不能的公司董事们须顾及公司的债权人的利益；该义务似乎并不要求董事们为了债权人的最佳利益行事，而只是不要把债权人置于比在破产清算中的状况更为糟糕的处境。虽然该义务相对来说更容易表述，但是可接受的企业风险和不可接受的因违背对债权人义务而导致的清偿不能之间的分界绝非清晰，特别是在没有事后诸葛亮之优势地位的情况下更是如此。[302]　自然，也有判决提出了董事对公司债权人的义务是一项不完全的义务（a duty of imperfect obligation）的说法。例如，Gummow法官在Sycotex Pty Limited v. Baseler一案的判决中就该义务说道：“考虑到债权人的利益显然不过是对股东认可董事违背其对公司所负义务的权利的一项限制。该限制与那些涉嫌欺诈少数股东的案例做出的判决有相似性。当公司破产或者接近破产时，债权人被视为对于公司享有直接利益，而且该利益不能为股东利益所覆盖。在欠缺法规授予这样一项权利的场合，此一限制并不会授予债权人针对公司先前的董事任何一般法上的权利以恢复债权人遭受的损失……结果，董事对债权人的义务就是一项不完全的义务—除了公司依自己的动议或者借助破产管理人之外，债权人不能强制实施该义务。”[303]

“不完全的义务”一说的致命伤在于，出现违背该义务的情形时，无法强制实现该义务的内容，不能在法律上追究董事违反该义务而产生的责任，这便导致承认该义务的实际意义大打折扣。

可能正是鉴于实务界、理论界对于公司财务危急时董事是否对公司债权人负有义务的问题颇有争执，同时也是为了在技术上实现法律之间的有机衔接，2006年《英国公司法》第172条在前两款一般性地规定了考虑其他利益相关者的利益的要求之外，专门以第3款就公司债权人的保护做出了规定。第172条第3款规定：“本条赋予的义务之效力，隶属于要求董事在某些情形下考虑或以公司债权人的利益而行事的任何法规或法律规则。”据悉，其目的是要求董事遵守1986年英国《破产法》关于“不法交易”（Wrongful Trading）的第214条。[304]根据第214条之规定，如果董事知道或者应当知道公司没有合理的前景避免破产，而且董事没有采取一切合理措施减少给公司债权人带来的潜在损失，公司的董事或者影子董事在公司清算时便有可能需要承担向破产公司的资产支付一定金额的法律责任。与之相对应，《2006年＜公司法＞的解释性说明》（ Explanatory Notes on the Companies Actof 2006 ）专门针对该法第172条第3款做出相同的解释：“第3款承认，在公司清偿不能时董事促进公司成功的义务就会被替代。1986年《破产法》第214条为此提供了一个机制，即破产管理人可以在公司破产清算时要求董事向公司资产支付一定的财产，用来分配给债权人—他们本应该早就认识到公司没有合理的前景而不可避免地要进入破产清算阶段，并且没能为减少债权人的损失采取所有合理的措施。有人曾提出建议说，促进公司成功的义务在公司接近清偿不能时，可能会被董事要顾及公司债权人的义务所修正。第3款对法律在这方面的发展不加干涉。”

于是可以得出结论，英国2006年《公司法》在公司出现财务困境时的法律立场有二：其一，公司债权人受到的保护属于间接义务，即董事有义务在考虑其他利益相关者的层面上来考虑债权人的利益，而该义务的对象仍然是公司；其二，在董事做出决策使其所在的公司从事不法交易的场合，就有1986年《破产法》第214条之适用，即如果董事知道或者应当知道公司没有合理的前景避免破产，就产生了董事对公司债权人的义务—采取一切合理措施减少给公司债权人带来的潜在损失，若有违反即可追究董事“不法交易”之责任。

其间的法律构造在于，公司破产之前，即便是处于财务困境且临近破产的特殊阶段，董事的受信义务的对象仍然是公司；尽管董事有义务在考虑利益相关者的利益这个意义上考虑债权人的利益，但是若非出现“不法交易”的情况，董事的义务对象不会转变为公司的债权人。这是因为公司陷入财务危机甚至濒临破产乃是商业运作中的正常现象，董事在该阶段仍有权利和义务借由适当的经营策略、投资手段、交易形式来改写公司的命运。无可讳言，商业就预示着与之俱来的风险，风险是某事件发生的可能性以及引发的后果，[305]既是危险，又是机遇。公司的财务健全时如此，财务困境中的公司一样需要以正确的态度来正视风险问题。

另外，董事的受信义务的性质在法律上要求他们的经营管理行为必然具备允当的风险观。详言之，虽说董事的受信义务是由衡平法院类比信托法中的受托人义务规则而来，但二者还是有很大不同。例如，受托人必须保存财产，而董事必须接受商业风险；受托人必须全体一致同意或者在取得法院的指引下行动，而董事必须依法定人数行动并采用多数决原则。#p#分页标题#e#[306]结合本文议题言之，董事所负的受信义务要求他们为了使公司摆脱颓势而采取具有一定风险性的经营行为。而在本文前面曾经讲到过，在这个特殊阶段，公司债权人的利益确实更容易受到损害，那么董事行为的界限何在呢？在充分考虑到公司的规模和营业的性质与所从事的行为的风险之间的关系，收益与风险并存自然是公司金融的两大要素。以企业总价值作为基准，若得以对公司从事的行为有准确的风险评估，就可以经由分散投资来削弱风险的效果。[307]无须多言，“正是由于经营具有高度专门性、技术性及风险的存在具有这样的特殊性，董事被赋予的权利用来处理、满足各种具体情况的处置是十分充分的，一般认为只要董事是在合理范围内进行裁量就是妥当的”，[308]在尊重商业判断规则的前提下，董事行为只要在不直接损害公司债权人利益的情形下，均受到法律保护。那么，董事直接造成公司债权人损害的场合需要严格界定，“只有在董事的行为偏离商业判断规则及不利于或者损害债权人时引起董事的责任”。[309]此即英国1986年《破产法》第214条所规定的“不法交易”之内容。作为法律上明文规定不法交易条款的合理性根据，诚如Robert Scott教授所言，“只要债务人的业务前景持续地令人满意，债务人就会产生强烈的声誉激励，令其不敢涉足不正当的行为。可是，一旦其业务状况恶化，公司的经理人就越来越多地受到冒险投资策略的影响。该企业实现盈利的前景越是堪忧，企业家不得不冒的风险就越小，同时他由从事不谨慎或者不法行为而获得利益的可能性就越大”。[310]日本学者研究在研究公司经营危机时的董事对公司债权人责任时，考量了《日本公司法》第429条关于“高级管理人员等对第三人的损害赔偿责任”的规定中主观要件的要求—“只有在这种故意或重大过失的情况下才承认董事对债权人的责任”。[311]换言之，只要董事在主观上对于侵害公司债权人有故意或重大过失，即可认定民事责任的存在，是为过错侵权行为。

不法交易条款有其存在的合理性，那就意味着并非英国特有，事实上在普通法的其他法域也存在类似制度—一般被称为“破产交易”规则。除英国外，其他法域的名称及条文分别是，爱尔兰1963年《公司法》称之为“鲁莽交易”（ recklesstrading）的第297A条，尽管名称不同，但从条文来看实际上并无二致。同样使用“鲁莽交易”这个表述的有新西兰1993年《公司法》第135条、南非1948年《公司法》第424条。澳大利亚2001年《公司法》第588G-Y条及新加坡1990年《公司法》第339条则被称为“破产交易”（insolvent trading）：当公司没有合理的前景能够偿付债权人时，董事们又导致公司负担债务的话，这些董事们便须承担法律责任。由Jaap Winter教授任主席的一个高端公司法专家组曾向欧盟建议其引入一套禁止不法交易的框架性规则；[312]而欧盟于2003年5月发布的《公司法现代化与强化公司社会责任—推进计划》（Modernising Company Law and Enhancing CorporateGovernance in the European Union-a Plan to Move Forward）中说明了为强化董事责任而增设以“不法交易规则”为内容的新指令的规划。[313]这在某种意义上可以预见到，类似于不法交易的规定在不远的将来很可能会在欧洲大行其道。

（2）间接义务与禁止董事从事不法交易义务的本质属性

在上述分析的基础上，有必要继续追问的是，该义务的性质是什么呢？有学者断然指出，无论如何，该义务是受信性质—以忠实与诚信为内容。[314]这与英国总检察长Goldsmith勋爵的看法是一致的：“我们想要董事考虑的因素限于对于决策而言被视为是必要且必须的部分，无须更多。我们无意要求董事超越于诚信和尽职与注意义务所要求的之外做更多，我们也不想要诚信行事的董事承担责任成为可能。”[315]

从本质上来说，由忠实义务、注意义务等搭建起来的受信义务本身的基本框架则相对稳定，以此为基础，于不同情境下可能具有不同的义务内容和表现形式。Dan Prentice教授引述了Templeman法官在Winkworth一案的判决中表达的观点，认为这不过是董事的受信义务的发展；而董事的受信义务构成了一个显然已经得到认可并很容易被用来保护债权人利益的公司法规范群。[316]

这项义务要求董事在公司财务危机时考虑到公司债权人的利益，就意味着允许董事们行使自由裁量权，公司财务困难时做出的决策有利于债权人或者至少不给债权人带来损害且不构成股东控告董事没有为其最佳利益行事的理由。同时，该义务的存在使董事们产生可能被追诉的威胁感，即通过对公司的董事施加个人责任，如果公司以破产清算形式终结的话，债权人可以有机会从董事身上获得一些支付作为补偿。

Andrew Keay教授在谈到该义务的理论基础时提出一个观点，即公司财务状况的恶化使得债权人面临的风险等级随之发生骤变，对董事施加该义务便能因之补偿债权人。[317]换句话说，债权人当初对作为债务人的公司的进行评估的基础已经有了根本差异，财务危机的出现是债权人当初预料之外的事情，那么该义务通过强化董事责任刚好就为无能为力的债权人提供了救赎的机会。[318]商业投资、交易行为始终与风险相伴，公司的财务状况大起大落是再正常不过的商业事实，债权人本应该有这种意识。但是在一个系统的商业环境里，其实可供债权人选择的机会很少，就是他们意识到了这个问题，事实上也并非所有的债权人都可以通过自己的行为与经济实力就可以改变这个处境。通过对董事施加该义务，既可以对所有债权人提供一体化的法律保护，又节省了债权人与董事主导下的作为债务人的公司进行磋商的成本，提高了交易效率。

综上所述，在公司处于财务困境之中时，董事所负有的信义义务的对象还是公司，但他们仍有义务考虑到公司债权人的利益，并且该义务在性质上仍属有受信性质。在此之外，由法律直接界定公司财务困境阶段应受到非难的董事行为，董事违反了这些规定就可以认定为损害了公司债权人的利益，并依之进行赔偿。这就是所谓的不法交易规则。这种规范模式遵循了董事受信义务是公司的传统框架，又在维护商业判断规则的前提下为公司债权人的保护提供了特定的制度形态，因而具有相当的优势，值得重视。

6．小结

上文运用表现理论分别分析了判例法和制定法下董事对公司债务人的间接义务模式所具有的表现功能。之外，笔者也找出了间接义务模式下董事的间接义务与禁止董事从事不法交易行为的义务之间的关系：后者作为董事的一项法定义务，[319]可谓是前者的边界。那么，有必要对不法交易规则予以专门、深入研究。

在这里，我愿意用昂格尔在讲授“政治哲学中的制度可能性”时所举出的其中一条思路来结束本文的内容：

“秉持另一种思路的哲学家则透过当代工业民主社会的制度表层，触及到一个前制度时刻（a preinstitutional moment）。他可以诉诸欲望和直觉这样的原始材料，剔除它们的偏好，或是在各种偏好的冲突中求取平衡，从而使得制度框架在这些原始材料的处理结果当中呈现出来，而非体现在各种前提性主张之中。然而，这一方法若要得出确定的结果，就只有压制欲望和直觉材料中至关重要的内在辩证法：这就是我们不同倾向之间的冲突，一种倾向将已经确立的社会生活秩序视作天经地义，另一种倾向则展示着反叛那些秩序的渴望、幻想或抵抗。人类这一需求的两重性折射出来的是，在我们同自己所承袭、重建和居寓的话语世界和制度世界的关系当中，存在着一个最为根本的两面性：我们既是这个世界，而又不仅仅是这个世界。我们总是拥有一些这个世界所没有的东西。”[320]

【作者简介】

李飞，南京师范大学。

【注释】

[1]Credit Lyonnais Bank Nederland, N. V. v. Pathe CommunicationsCorp．，No. 12150, 1991 Del. Ch. LEXIS 215，at＊108-＊09（Del. Ch.Dec. 30. 1991）．

[2]North American Catholic Educational Programming Foundation, Inc. v. Gheewalla, et al.，No.521 ．2006, 2007 Del. LEXIS 227（Del, 2007）．

[3]在一个权威判决中，特拉华州法院否认董事对公司的可转换债权持有人（holders of acorporation's convertible debentures）的受信义务。See Simons v. Cogan, 549 A. 2d 300, 302-04 （Del.1988），联邦法院在关于公司控制权转移的诸案例—债券持有人（debtholders）主张（没有成功），交易的进行（一项杠杆收购或者其他的收购）将会损害公司的清偿能力—支持了这个原则。SeeMetropolitan Securities v. Occidental Petroleum Corp.，705 F. Supp. 134, 141，Fed. Sec. L. Rep.（CCH） 94144, 120 A. L. R. Fed. 675（S. D. N. Y. 1989）；Metropolitan Life Ins. Co. v. RJRNabisco, Inc，716 F. Supp. 1504, 1525（S. D. N. Y. 1989）；C-F of Virginia, Inc. v. Barrett, 124 B.R. 689, 692-93（W. D. Va. 1990）．

[4]（1986） 4 N. S. W. L. R. 722 （Austl.）．

[5]一些英国的案例，如Lonrho Ltd v. Shell Petroleum Ltd[1980] 1 WLR 627 at p 634（HL） perLord Diplock; West Mercia Safetyware Ltd v. Dodd[1988]BCLC 250, 252-3（CA） per Dillon LJ ;Brady v Brady[1989] AC 755 （HL）．

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[6]林有娴：《公司董事—权力与责任》，天地图书有限公司2000年版，第67页。

[7]Credit Lyonnais Bank Nederland, N, V. v. Pathe Communications Corp.，No. 12150, 1991Del. Ch. LEXIS 215．at＊108-＊09 （Del. Ch. Dec. 30. 1991）．

[8]Jesse H. Choper, John C. Coffee, Ronald J. Gilson. Cases and Materials on Corporations. 6thed.New York: Aspen Publishers, 2004：49.

[9]Simons v. Cogan, 549 A. 2d 300（Del. 1988）；Geyer v. Ingersoll Publications Co.，621 A.2d784 （Del. Ch. 1992）．英国、澳大利亚公司法传统上持同样认识。Bath v. Standard Land CompanyLtd[1911]1 Ch 618 at 627 per Cozens-Hardy MR; In re Horsley & Weight Ltd[1982] Ch 442 at 453－454 per Buckley LJ（Cumming-Bruce LJ agreed）；and Multinational Gas and Petrochemical Co v.Multinational .Gas and Petrochemical Services Ltd[1983]Ch 258，288 per Dillon LJ; note Sealy L S. 1993.Disqualification and Personal Liability of Directors. 4rd ed. Bicester：CCH Editions Ltd, 47；and Rajak H.1989. A Sourcebook of Company Law. Bristol ： Jordan＆Sons Ltd, 518.

[10]Geyer v. Ingersoll Publications Co.，621 A. 2d 784,787 （Del. Ch. 1992）（“the general rule is thatdirectors do not owe creditors duties beyond the relevant contractual terms absent‘special circumstances... e.g.，fraud, insolvency or a violation of a statute'）;see also In re Hechinger Investment Co. of Delaware,274 B. R. 71 , 89 （D. Del. 2002 ）（“Traditionally, under Delaware law, directors owe fiduciary duties to thecorporation and its stockholders. Conversely, the relationship between directors and creditors ordinarily is notfiduciary, but is contractual in nature”）；In re RSL COM PRIMECALL, Inc. ,2003 WL 22989669 at＊7（Bankr. S. D. N. Y. 2003 ）．

[11]Federal Deposit Insurance Corp.，Appellant, v. Sea Pines Company, Appellee.，692 F. 2d 977（4th Cir. 1982）．

[12]In re Hoffman Associates, Inc.，194 B. R. 943，964（Bankr. D. S. C. 1995）；Connolly v.Agostino' s Ristorante, Inc.，775 So. 2d 387，388 （Fla. 2d D. C. A. 2000）；Skinner v. Hulsey, 138 So.769, 773 （Fla. 1931）．

[13]Clarkson Co. Ltd. V. Shaheen, 660 F. 2d 506 （2d Cir. 1981）．

[14]First Options of Chicago, Inc. v. Polonitza, 1990 U. S. Dist. LEXIS 9449，at 4（N. D. Ill.July 31 ．1990）．

[15]Blackmore Partners, L. P. v. Link Energy LLC, 864. A. 2d 80（Del. Ch. 2004）．

[16]See, e.g.，MBCA § 8.30（a）．See, e. g.，Principles of Corporate Governance § 2.01（a）·

[17]E. g.，Katz v. Oak Indus.，Inc.，508 A. 2d 873 （Del. Ch. 1986）．

[18]Franklin A. Gevurtz. Corporation Law. New York: West Group. 2000:305.

[19]Senate Standing Committee on Legal and Constitutional Affairs, Social and Fiduciary Duties andObligations of Company Directors AGPS, Canberra, 1989 at 66.

[20]Robert W. Hamilton, Jonathan R. Macey.Cases and Materials on Corporations IncludingPartnerships and Limited Liability Companies. 4th ed. New York: Thomson/West, 2007：811．

[21]Geyer v. Ingersoll Publications Co.，621 A. 2d 784 at 787 （Del. Ch. 1992）．

[22]Production Resources Group L. L. C. v. NCT Group. Inc. . 863 A. 2d 772（Del. Ch. 2004）．

[23]该案的案情如下：Production Resources Group, L. L. C. （ PRG）于1999年为NCT. Group,Inc. （NCT）安装了电脑控制的音频系统。NCT无法支付对价给PRG。想必是NCT为了免予因无法清偿对于PRG的债务而受到诉讼，便与PRG签订了一份“解决协议”（ resolution agreement）以代替全部现金支付：PRG接受NCT1, 906 , 221美元的现金清偿，另外取得在NCT的价值670万美元的股权。之后，NCT无法支付约定的现金数额，并且也没能发行约定的股票。PRG便从康涅狄格州法院获得了一纸判决，要求NCT赔偿200万美元外加利息及成本。PRG随后通过康涅狄格州法院强制执行，结果也没能实现判决的内容。在那之后，NCT的一位前任董事的妻子Carole Salkind以股权及有担保债务的形式为NCT提供了高于2300万美元的资金。虽然她只是一位法律秘书，且没有明显的渠道解释她如何可能拿出这么一大笔钱来投给公司。作为-位有担保债权人，Salkind取得了公司所有的有形资产的抵押权，甚至还包括该公司的子公司的股份。此外，Salkind家族的八家附属公司被聘请为该公司的付费顾问。尽管Salkind确切地说并非NCT的控股股东，但法院指出，她对于CNT有事实上的控制权：“很清楚，Salkind确切地说并非NCT的控股股东。然而，她毫无争议地是公司的主要债权人。这家公司曾一度拖欠贷款，支付罚款以及再融资以偿还债务；公司的贷款是通过交换公司发行的可换股票据（convertible note）及认股权证（warrant）取得的，这些可转换票据和认股权证一旦行权，就会使她获得的股票数量多于目前已发行的股票。此外，据称Salkind业已取得了NCT所有资产的抵押权，包括其子公司的股票。总之，完全可以推论，Salkind依其意愿，要么是在公司不清偿债务时行使抵押权，要么就是通过转化成为控股股东，她可以取得对NCT的实际控制权。实质上，PRG完全可以断定Salkind是NCT事实上的控股股东，并且她的利益相对于PRG及其他债权人的利益而言，受到了串通一气的董事会的偏袒。”Salkind提起诉讼，以利用她的控股地位试图让公司继续维持下去，并取得不向PRG付款的判决。譬如，她把NCT的资本注人该公司的子公司，这样这笔钱就不会成为NCT付给PRG的款项。然而，Salkind却从NCT自身获得了可转换票据作为预付给其子公司的对价。而且，该公司向 Salkind及其他人发行或抵押了比NCT的章程所授权的多到高达数十亿的股份。此外，#p#分页标题#e#NCT违反特拉华州法律在超过两年多的时间里都没有举行股东会，并将之归结为没有能力承担与年会相关的委托材料（proxy materials）法院也特别指出，在未能支付PRG款项且连续5年连续惊人地亏损的情况下，NCT还付给两位董事大量的依表现而获得的奖金（performance-related bonuses）

[24] Re Toy King Distributors, Inc.，256 B. R. 1 （Bankr. M. D. Fla. 2000）．这并不是唯一的案例，其他案例请参见FDIC v. Sea Pines Co.，692 F. 2d 973, 977 （4th Cir. 1982），citing Davis v. Woolf,147 F. 2d 629，633 （4th Cir. lc 5）（“When the corporation becomes insolvent, or in a failing condition,the officers and directors no longer represent the stockholders, but by the fact of insolvency, become trusteesfor the creditors…”）；In re Hoffman Assoc.，Inc.，194 B. R. 943，964（Bankr. D. S. C. 1995）（“Furthermore, when the Debtor became insolvent, the fiduciary duty owed by Wilber Powers as a directorof the Debtor, shifted from the stockholders to all of the creditors of the Debtor.”）．

[25]Andrew Keay, Han Zhang. 2008. Incomplete Contracts, Contingent Fiduciaries and a Director'sDuty to Creditors, 32: 144.

[26]Robert B. Millner于同一篇文章中指出，在In re Ben Franklin. Retail Stores, Inc，V.Kendig, 225 B. R. 655. （N. D. I11. 1998）一案中，法官把Credit Lyonnais案狭隘地限定在该案发生的董事为了股东的利益处分公司资产而损害债权人利益的情形是有问题的。Robert B. Millner. 2004.What Does it Mean for Directors of Financially Troubled Corporations to Have Fiduciary Duties toCreditors?. J. Bankr. L. & Prac. 9:217.

[27]In re Ben Franklin Retail Stores, Inc.，v. Kendig, 225 B. R. 655（N. D. Ill. 1998）．

[28]E. g.，Norman v. Theodore Goddard［1992］BBC 14 at 15 per Hoffmann J; Vrisakis vAustralian Securities Commission（1992-1993）9 WAR 395 at 451 per Ipp J（Malcolm CJ agreed）；Daniels v. Anderson（1995）13 ACLC 614 at 662 per Clarke and Sheler JJA; Androvin v. Figliomeni（1996） 14 ACLC 1461 at 1470 per Owen J （Kennedy and Franklyn JJ agreed）；and Re Barings plc[1998]BCC 583，586 per Sir Richard Scott VC.

[29]Bruce S. Butcher. Directors' Duties: A New Millennium, A New Approach?. Hague: KluwerLaw International. 2000：170.

[30]（1976） 137 CLR 1.

[31][1976] 137 CLR 1.

[32]在一定意义上，Walker v. Wimborne一案被认为是普通法上现已广为接受的延伸了董事在清偿不能的情形下考虑公司债权人利益的义务之起源，并确立了董事对公司债权人的一项独立的义务。这个见解获得了司法机关一定程度的支持。参见Sycotex Pty Ltd v. Baseler （ 1994） 122 ALR 531at 549-550。也有人直接对此提出反对意见，认为将董事的义务延伸为对于公司债权人的一项独立义务的路径是对Walker v. Wimborne一案的误读，该案并没有试图确立那样一项独立的义务。比如，澳大利亚第-个开始专门关注董事对公司债权人责任的案例即是如此。该案的判决由联邦法院1994年做出，主审法官Gummow J持董事并不对债权人负有义务的观点，并指出，这项义务充其量不过是对债权人的不受法律约束的责任（imperfect obligation），且债权人本人不能为了追讨损失而直接强行实施；而是要依靠破产管理人提起诉讼来获得赔偿。See Heydon J D. 1987. Duties and Company's Interests／／Finn P D. Equity and Commercial Relationships. Sydney: The Law Book Company Ltd.，126-134Nicholson v. Permakraft NZ Ltd.（in liq.）（1985） 3 ACLC 453，463.

[33]Alex Chemov. 1997. The Role of Corporate Governance Practices in the Development of LegalPrinciples Relating to Directors／／ Ian Ramsay. Corporate Governance and the Duties of Company DirectorsThe Centre for Corporate Law and Securities Regulation, Parkville: University of Melbourne Press, 46.

[34]Cf. Barrett R I,‘Directors' Duties to Creditor'（1970） 40 MLR 226, 229

[35]（1976-1977）137 CLR 1，7；Equiticorp Finance Ltd v. Bank of New Zealand（1993）11ACLC 952, 1015 per Clarke and Cripps JJA.

[36]Kinsela v Russell Kinsela Pty. Ltd.（in liq.）（1986） 4 NSWLR 722.

[37] Menzies D. 1959. Company Directors'．ALJ. 33：166.

[38]（1986） 11 ACLR 161；McNamara v. Flavel（1987-1988） 13 ACLR 619.

[39]（1999）15 ACLR 217；Re Avon Chambers Ltd[1978] 2 NZLR 638.

[40] Baxt R. 1989. Duties of directors with respect to creditors'．ALJ, 63：847-849.

[41]（1989） 15 ACLR 217，221- 222 per Wallace J and 227-228 per Brinsden J.

[42][1993]9 WAR 395，450.

[43] House of Representatives Standing Committee on Legal and Constitutional Affairs, CorporatePractices and the Rights of Shareholders AGPS, Canberra, 1990: Reserve Bank of Australia Bulletin,December 1991，Table D. 4 at 555.

[44]Senate Standing Committee on Legal and Constitutional Affairs, Social and Fiduciary Duties andObligations of Company Directors AGPS, Canberra, 1989，at 66.

[45]Nicholson v Permakraft NZ Ltd.（in liq.）（1985） 3 ACLC 453 ．463.

[46] Nicholson v Permakraft NZ Ltd.[1985] 1 NZLR 242，249.

[47] Lonrho Ltd. v. Shell Petroleum Co. Ltd.[1980]1 W. L. R. 627： Multinational Gas andPetrochemical Co v. Multinational Gas and Petrochemical Services Ltd[1983] Ch 258，288，[1983] 2 AllER 563，585；Yukong Line Ltd of Korea v. Rendsburg Investments Corpn of Liberia[1998] 2 BCLC 485；Kuwait Asia Bank ECv National Mutual Life Nominees Ltd[1990] 3 All ER 404. PC.

[48]Brenda Hannigan. Company Law. London: LexisNexis UK,2003：204.

[49][1987] 1 All ER 114, 118

[50] Yukong Line Ltd of Korea v. Rendsburg Investments Corpn of Liberia［1998］ 2 BCLC 485.

[51] Peoples Department Stores Inc. （trustee of） v. Wise [1998] 23 CBR （4th） 200 Que. S. C（#p#分页标题#e#Bank. And Insol. Div.）．

[52] David Thomson. 2000. Directors. Creditors and Insolvency, A Fiduciary Duty or a Duty not toOppress?. U. T. Fac. L. Rev.，58：31.

[53]Peoples Department Stores Inc.（trustee of） v. Wise［1998］C. B. R. （4th）200 at 203（Bank. and Insol. Div.）．

[54]Peoples Department Stores Inc.（trustee of） v. Wise [2003] 224 D. L. R （4th） 509，41 C. B.R. （4th） 255（Que. C. A）

[55]Peoples Department Stores Inc. （trustee of） v. Wise [2004]3 S. C. R. 461，2004 SCC 68.

[56]Brian R. Cheffins. 1999. Using Legal Theory to Study Law: A Company Law Perspective. TheCambridge Law Journal, 58：198

[57]Henry Hausmann, Reinier Kraakman. 2001 ．The End of History for Corporate Law. GeorgetownLaw Journal, 89：439

[58]Frank H. Easterbrook, Daniel R. Fischel. 1983. Voting in Corporate Law. Journal of Law＆Economics, 26：403.

[59]Jonathan R.Macey.1991.An Economic Analysis of the Various Rationales for MakingShareholders the Exclusive Beneficiaries of Corporate Fiduciary Duties. Stetson Law Review, 21：68.

[60] David Goddard. 1998. The Corporate Personality-Limited Recourse and its Limits／／RossGrantham, Charles Rickett. Corporate Personality in the 20th Century. Oxford: Hart Publishing, 26.

[61]公司法上另外两种类型的代理成本问题分别展现在公司的所有者与其雇佣的管理者之间、大股东或控股股东与小股东或非控股股东之间。Reiner Kraakman, etc. 2009. The Anatomy ofCorporate Law. 2nd ed. Oxford: Oxford University Press, 36-37.

[62]Thomas G. W. Telfer. 1998. Commentary on Prentice: Risk and Insolvent Trading／／RossGrantham, Charles Rickert. Corporate Personality in the 20th Century. Oxford: Hart Publishing, 108-110.

[63]Dan D. Prentice. 1998. Corporate Personality, Limited Liability and the Protection of Creditors／／Ross Grantham. Charles Rickert. Corporate Personality in the 20th Century. Oxford: Hart Publishing, 108－110.

[64] David Millon.1995.Communitarianism in Corporate Law: Foundations and Law ReformStrategies／／ Lawrence E Mitchell. Progressive Corporate Law, Boulder. Colorado: Westview Press, 6.

[65] Richard Posner. 1976. The Rights of Creditors of Affiliated Corporations. U. Chi. L. Rev.，43：504-505.

[66]David Wishart.1991．Models and Theories of Directors“Duties to Creditors”ZealandUniversities Law Review, 14:336.

[67]随后，该作者指出，除此之外的在其他情形基本上都是风险与利率成正比例变动关系。BrianR. Cheffins. Company Law: Theory, Structure and Operation. Oxford: Clarendon Press, 1997: 501.

[68]Richard Posner. 1976. The Rights of Creditors of Affiliated Corporations. U. Chi. L. Rev.，43：522; Hudson J. Source.1999. The Case Against Secured Lending. International Review of Law andEconomics. 15：56.

[69]Andrew Keay. 2007. Company Directors’Responsibilities to Creditors. Abingdon: RoutledgeCavendish, 321．

[70]Jonathan R.Macey,Geoffrey P.Miller.1993.Corporate Stakeholders:A ContractualPerspective. University of Toronto Law Journal, 43：82.

[71]Razeen Sappideen. 1991. Fiduciary Obligations to Corporate Creditors. The Journal of BusinessLaw, 4：366.

[72]Christopher A. Riley. 1992. Contracting Out of Company Law: Section 459 of the CompaniesAct 1985 and the Role of the Courts. Modem Law Review, 55：786.

[73]Andrew Keay. 2007. Company Directors’Responsibilities to Creditors. Abingdon: RoutledgeCavendish, 327.

[74]Frank Easterbrook, Daniel Fischel. 1985. Limited Liability and the Corporation. University ofChicago Law, 52：101．

[75]Stephen M. Bainbridge, 2002. Corporation Law and Economics. New York: Foundation Press,431，

[76] Ross Grantham. 1991．The Judicial Extension of Directors' Duties to Creditors. The Journal ofBusiness Law, 1：3.

[77]Janis Sarra, Ronald Davis. 2002. Director and Officer Liability in Corporate Insolvency: AComprehensive Guide to Rights and Obligations. Toronto: Butterworths, 15.

[78]Dan D. Prentice. 1990. Creditor' s Interests and Director’s Duties. Oxford Journal of LegalStudies. 10:275.

[79]Ross Grantham. 1991. The Judicial Extension of Directors' Duties to Creditors. The Journal ofBusiness Law, 1：3.

[80]Larry E. Ribstein. 1993. The Mandatory Nature of the ALI Code. GEO. WASH L. REV.，61：984.

[81]Henry N. Butler, Larry E. Ribstein. 1990. Opting Out of Fiduciary Duties: A Response to theAnti-Contractarians. Wash. L. Rev, 65：1

[82]Henry Hausmann, Reiner Kraakman. 2001．The End of History for Corporate Law. GeorgetownLaw Journal, 89：439.

[83]Jonathan R. Macey. 1999. Fiduciary Duties as Residual Claims: Obligations to NonshareholderConstituencies from a Theory of the Firm Perspective. Cornell Law Review, 84: 1268-1369．股东拥有的一系列权利中，最不可或缺的权力是选举董事的权力与出售持有的股份的权力。。See Julian Velasco.2006. The Fundamental Rights of the Shareholder. UC Davis Law Review, 40：410.

[84]Robert C. Clark. 1989. Contracts, Elites and Traditions in the Making of Corporate Law.Columbia Law Review. 89. 1705.

[85]黄铭杰：“公司法制修正之背景因素与基础理论”，载黄铭杰：《公司治理与企业金融法制之挑战与兴革》，元照出版公司2006年版，第11页。

[86]这就是科斯的厂商理论（Theory of the Firm），参见王文宇：《公司法论》（第3版），元照出版公司2006年版，第19页。叶林教授指出：“科斯理论其实是将市场磋商机制解释为合同，这就难以与长期存续的合同理论合理衔接，事实上，科斯所称的许多合同根本就不是法律上的合同，不能将科斯理论直接翻译为法律对企业本质的理解……多学科交流是必然趋势，但各学科的研究起点、方法和逻辑存在较大差别。”叶林：《公司法研究》，中国人民大学出版社2008年版，第19页。笔者对此见解表示认同，公司的契约论作为一种经济思想可以被奉为解读、变革现行公司法制的指针，这对于放松管制、缓和规制背景下的我国公司法革新尤其具有引导作用；其本身充其量只是一种功能性比拟，而并非法律机制，自不能与法律上的合同混为一谈

[87]Stephen Bottomley.1997.From Contractualism to Constitutionalism:A Framework forCorporate Governance. Sydney Law Review, 19: 285，有学者把这两种理论放在一起讨论，See HelenAnderson. 2006. Corporate Directors' Liability to Creditors. Pyrmont, N. S. W.：Lawbook Co.，30-40;Velasco J. 2006. The Fundamental Rights of the Shareholder. University of California Davis Law Review,40: 442-449.

[88]庄永丞：“从公司治理观点论我国上市上柜公司之慈善捐赠行为”，载《台湾本土法学杂志》2007年第94期。

[89]黄铭杰：“公司法制修正之背景因素与基础理论”，载黄铭杰：《公司治理与企业金融法制之挑战与兴革》，元照出版公司2006年版，第12页。

[90]Thomas G. W. Telfer. 1998. Commentary on Prentice: Risk and Insolvent Trading／／RossGrantham, Charles Rickert. Corporate Personality in the 20th Century. Oxford: Hart Publishing, 134-138.

[91]Andrew Keay. 2007. Company Directors’Responsibilities to Creditors. Abingdon: RoutledgeCavendish, 299.

[92]Ross Grantham. 1991 ．The Judicial Extension of Directors' Duties to Creditors. The Journal ofBusiness Law, 1：3. Steven L. Schwarcz. 1996. Rethinking a Corporation's Obligations to Creditors.CARDOZO L. REV.，17:647.

[93]Thomas G. W. Telfer. 1998. Commentary on Prentice: Risk and Insolvent Trading#p#分页标题#e#／／RossGrantham, Charles Rickert. Corporate Personality in the 20th Century. Oxford: Hart Publishing, 139

[94]Lawrence E. Mitchell. 1990. The Death of Fiduciary Duty in Close Corporations. University ofPennsylvania Law Review, 138：1679.

[95]Daniel P. Sullivan, Donald E. Conlon. 1997. Crisis and Transition in Corporate GovernanceParadigms: The Role of the Chancery Court of Delaware. Law and Society Review, 31：713.

[96]David Millon. 1993. New Directions in Corporate Law: Communitarians, Contractarians, andthe Crisis in Corporate Law. Washington and Lee Law Review, 50: 1379-1382.

[97]David Millon.1995.Communitarianism in Corporate Law: Foundations and Law ReformStrategies／／Lawrence E Mitchell. Progressive Corporate Law, Boulder. Colorado: Westview Press, 10.

[98]该作者强调了利益相关者因素，而不是把公司视为国家的工具这样的事实。Julian Velasco.2006. The Fundamental Rights of the Shareholder. University of California Davis Law Review, 40: 455－459.

[99]Peter C.Kostant.2002.Team Production and the Progressive Corporate Law Agenda.University of California Davis Law Review, 35：667，674-676.Helen Anderson. 2006.CorporateDirectors' Liability to Creditors. Pyrmont, N. S. W.：Lawbook Co.，45.

[100]Cynthia A.Williams.2002.Corporate Social ResponsibilityinanEra of EconomicGlobalization. University of California Davis Law Review, 35：711-717.

[101] Julian Velasco. 2006. The Fundamental Rights of the Shareholder. University of California DavisLaw Review, 40: 456.

[102]Gardner F. Davis, Karen Feagle Webb. 2002. Directors of the Financially Troubled Company:Guidance for a Thankless Job. The Florida Bar Journal, 76: 47.

[103]Christopher A. Riley. 1989. Directors' Duties and the Interests of Creditors. Company Lawyer,10: 90-92.

[104]Comeault v. Bird, [2002]O. J.．No. 483（QL） at para. 20, 27 B. L. R. （3d） 154（Ont. S.C.）．Dan D. Prentice. 1990. Creditor's Interests and Director's Duties. Oxford Journal of Legal Studies,10：275-276；L. S. Sealy. 1994. Personal Liability of Directors and Officers for Debts of InsolventCorporation: A Jurisdictional Perspective（England）／／Jacob S.Ziegel.Current Developments inInternational and Comparative Corporative Insolvency Law. Oxford: Clarendon Press, 487.

[105]Christopher A. Riley. 1989. Directors' Duties and the Interests of Creditors. Company Lawyer,10: 92.

[106]就英国来说，该原则、别出现在1986年英国《破产法》第107条（自愿解散的情形）和1986年英国《破产规则》（Insolvency Rules 1986）第4. 181（1）条（强制解散的情形）。重整中使用的一条类似的原则在《破产规则》的第2. 69条有表述。

[107]Charles Seligson. 1961-1962. Perferences under the Bankruptcy Act. Vand. L. Rev.，15：115.

[108]比如，在英国破产法上，按比例同等清偿原则的例外就很多，有学者总结为七项，分别是“Set-off”，“Liquidation Expenses Generally”，“Post-liquidation Creditors: New Contracts”，“Post-liquidationClaims Accruing under Pre-liquidation Contracts”，“ Payments of Pre-liquidation Debts to Preserve Assets orAvoid Other Loss”，“Claims Which by Statute are Givern Prionty”，“Claims Which by Statute areDeferred”。See Roy Goode. 2005. Principles of Corporate Insolvency Law. 3rd ed. London: Sweet＆Maxwell, 190-200.

[109]Andrew Keay. 2007. Company Directors’Responsibilities to Creditors. Abingdon: RoutledgeCavendish, 257

[110]Andrew Keay. 2007. Company Directors’Responsibilities to Creditors. Abingdon: RoutledgeCavendish. 321.

[111] Andrew Keay. 2007. Company Directors’Responsibilities to Creditors. Abingdon: RoutledgeCavendish, 321.

[112]Dan D. Prentice. 1990. Creditor' s Interests and Director' s Duties. Oxford Journal of LegalStudies, 10：276.

[113]Re Healthco International, Inc.，208 B. R. 288．310（Bankr. D. Mass 1997）．

[114]Ross Grantham. 1991．The Judicial Extension of Directors' Duties to Creditors. The Journal ofBusiness Law, 1：12.

[115]Norwood P. Beveridge, Jr. 1994. Does a Corporation’s Board of Directors Owe a FiduciaryDuty to its Creditors?. St. Mary's L. J. 25 :622.

[116]Jonathan C. Lipson. 2007. The Expressive Function of Directors' Duties to Creditors. StanfordJournal of Law, Business＆Finance, 12：225.

[117]H.J.Glasbeek.1985.More Direct Director Responsibility: Much Ado About... What?Canadian Business Law Journal, 25：421.

[118]Jonathan C. Lipson. 2003. Directors' Duties to Creditors: Power Imbalance and the FinanciallyDistressed Corporation. UCLA Law Review, 50:1225.

[119] Jonathan C. Lipson. 2007. The Expressive Function of Directors' Duties to Creditors. StanfordJournal of Law, Business & Finance, 12：225.

[120]有关这些公司重组的具体策略、措施及实施过程等，参见郎咸平等：《运作》（第2版）东方出版社2010年版，第197～224页。

[121]Richard Posner. 1976. The Rights of Creditors of Affiliated Corporations. U. Chi. L. Rev.，43：509.

[122]Henry T. Hu and Jay Lawrence Westbrook. 2007. Abolition of the Corporate Duty to Creditors.Columbia Law Review, 1235：1403.

[123]Henry T. Hu and Jay Lawrence Westbrook. 2007. Abolition of the Corporate Duty to Creditors.Columbia Law Review, 1235：1403.

[124]Gregory V. Varallo, Jesse A. Finkelstein.1992. Fiduciary Obligations of Directors of theFinancially Troubled Company. Bus. Law. 48：239.

[125]John H Farrar. 1989. The Responsibility of Directors and Shareholders for a Company' s DebtsCanta. L. R.. 4: 31.

[126]理查德·派克、比尔·尼尔著：《公司财务与投资—决策与战略》，孔宁宁译，中国人民大学出版社2006年版，第596页。

[127]威廉. L．麦金森著：《公司财务理论》，刘明辉译，东北财经大学出版社、培生教育出版集团2002年版，第321页。

[128]作为一条成熟的财务定理，用数理公式予以说明的例子很多，本文选取的是最简单的例子。更为复杂一些的示例说明，参见若昂·阿马罗·德·马托斯著：《公司金融理论》，费方域译，上海财经大学出版社2009年版，第33～38页。

[129]Remus D. Valsan, Moin A. Yahya. 2007. Fiduciary Duties: A Law and Finance ApproachVirginia Law &Business Review, 1：30-31.

[130] Remus D. Valsan, Moin A. Yahya. 2007. Fiduciary Duties: A Law and Finance Approach.Virginia Law &Business Review, 1：32.

[131]Milton Harris, Artur Raviv. 1990. Capital Structure and the Informational Role of Debt. J. FIN.45：321.

[132][加]乔尔·巴肯著：《公司：对利润与权力的病态追求》，朱近野译，上海人民出版社2008年版，第42页。

[133]Remus D. Valsan, Moin A. Yahya. 2007. Fiduciary Duties: A Law and Finance Approach.Virginia Law & Business Review, 1：32.

[134]Douglas W. Diamond. 1989. Reputation Acquisition in Debt Markets. J. POL. ECON.，97：828.

[135]Remus D. Valsan, Moin A. Yahya. 2007. Fiduciary Duties： A Law and Finance Approach.Virginia Law & Business Review, 1：33.

[136]Hayne E. Leland, David H. Pyle. 1977. Information Asymmetries, Financial Structure, andFinancial Intermediation. J. FIN. 32：#p#分页标题#e#371，383．

[137]Remus D. Valsan, Moin A. Yahya. 2007. Fiduciary Duties: A Law and Finance Approach.Virginia Law &Business Review, 1：33-34.

[138]Remus D. Valsan, Moin A. Yahya. 2007. Fiduciary Duties: A Law and Finance Approach.Virginia Law＆Business Review, 1：33-34.

[139]Stewart C. Myers, Nicholas S. Majluf. 1984. Corporate Financing and Investment DecisionsWhen Firms Have Information that Investors Do Not Have. J. FIN. ECON.，13：187.

[140]Remus D. Valsan, Moin A. Yahya. 2007. Fiduciary Duties: A Law and Finance Approach.Virginia Law & Business Review, 1：34.

[141]Milton Harris, Artur Raviv. 1991. The Theory of Capital Structure. J. FIN.，46: 297.

[142]James A. Brander, Tracy R. Lewis. 1986. Oligopoly and Financial Structure: The LimitedLiability Effect. AM. ECON. REV.，76: 956, 969.

[143]Sheridan Titman. 1984. The Effect of Capital Structure on a Firm' s Liquidation Decision. J.FIN. ECON.. 13： 137.

[144]Remus D. Valsan, Moin A. Yahya. 2007. Fiduciary Duties: A Law and Finance Approach.Virginia Law &Business Review, l：35-36.

[145]Remus D. Valsan, Moin A. Yahya. 2007. Fiduciary Duties: A Law and Finance Approach.Virginia Law & Business Review, 1：36.

[146]Remus D. Valsan, Moin A. Yahya. 2007. Fiduciary Duties: A Law and Finance Approach.Virginia Law &Business Review, l：36.

[147]在东亚国家和地区，所有权和控制权的分离在家族控制公司和小公司中尤为突出。参见郎咸平：《公司治理》，社会科学文献出版社2004年版，第336页。

[148] Remus D. Valsan, Moin A. Yahya. 2007. Fiduciary Duties: A Law and Finance Approach.Virginia Law & Business Review, 1: 36 - 39．包括费雪分离定理在内的这些财务定理已发展成熟，对此很多推论与说明，比如可以参见林向恺：《净现值法则与投资决策》，载http://homepage. ntu. edu. tw/ -kslin/course/03ch2. doc，访问时间：2010年3月12日。

[149] Remus D. Valsan, Moin A. Yahya. 2007. Fiduciary Duties: A Law and Finance Approach.Virginia Law＆Business Review, 1：37

[150]Remus D. Valsan, Moin A. Yahya. 2007. Fiduciary Duties: A Law and Finance Approach.Virginia Law & Business Review, 1：35.

[151]李伯圣：《企业财务危机管理》，社会科学文献出版社2008年版，第110～111页。

[152]《统一欺诈性转移法》（Uniform Fraudulent Conveyance Act）是《统一欺诈性转让法》（UniformFraudulent Transfer Act）的前身。前者经由1984年的修订并易名为后者

[153]Barandt v. Hicks, Muse &Co. （In re Healthco Int' l, Inc.），208 B. R. 301-02（Bankr. DMass. 1997）．

[154]North American Catholic Educational Programming Foundation, Inc. v. Gheewalla, No 521－2006, slip op（Del. May 18，2007）．

[155] Geyer v. Ingersoll Publications Co.，621 A. 2d 784，789（Del. Ch. 1992）．

[156]See, e. g.，Akers v. Koubourlis（In re Koubourlis），869 F. 2d 1319，1321 （9th Cir. 1989）；Clarkson Co. v. Shaheen, 660 F. 2d 506，513 （2d Cir. 1981）；Richard M. Cieri＆Michael J. Riela,Protecting Directors and Officers of Corporations That Are Insolvent or in the Zone or Vicinity of Insolvency:Important Consideartions, Practical Solutions, 2 Depaul Bus. &Com. L. J. 295，304 （2004），307.

[157]Richard M. Cieri, Michael J. Riela. 2004. Protecting Directors and Officers of CorporationsThat Are Insolvent or in the Zone or Vicinity of Insolvency: Important Consideartions, Practical Solutions.Depaul Bus. & Com. L. J.，2：295.

[158]这两个标准都作为法定标准（statutory test）出现在英国1986年《破产法》的第6章第123条。而且，破产还可以因为其他目的而通过其他方式来界定，比如该《破产法》第45章第214条关于wrongful trading的标准。美国特拉华州的案例多采用现金流表标准，如Geyer v. Ingersoll PublicationsCo.，621 A. 2d 784, 789（Del.Ch.1992）；Credit Lyonnais Bank Nederland, N. V.v.PatheCommunications Corp，1991 WL 277613 （Del. Ch. 1991）．佛罗里达州一个重要案例则主要采用了资产负债表标准，并参照了现金流标准，即Re Toy King Distributors, Inc.，256 B. R. 1 （Bankr. M. D.Fla. 2000）.

[159]Robert N. Anthony, James S. Reece. 1983. Accounting: Text and Cases. 7th ed. Irwin:Richard D. Inc. , U. S.，423.

[160]Paul Davies. 2006. Directors' Creditor-Regarding Duties in Respect of Trading Decisions Takenin the Vicinity of Insolvency. European Business Organization Law Review, 7:311．

[161] Paul J. Omar. 2000. Directors' Duties and Liabilities. Burlington: Ashgate Publishing Ltd.，3

[162]张晨颖：“企业破产中的‘资不抵债’要件辨析”，载《华东政法大学学报》2008年第6期。

[163]Robert B. Millner. 2004. What Does it Mean for Directors of Financially Troubled Corporationsto Have Fiduciary Duties to Creditors?. J. Bankr. L. &Prac. 9：220.

[164]Steven L. Schwarcz. 1996. Rethinking a Corporation's Obligations to Creditors. CARDOZO L.REV.，17：672.

[165]Donald S. Bernstein ec Amit Sibal. 2001 ．Current Developments: Fiduciary Duties Of Directorsand Corporate Governance in the Vicinity of Insolvency. PLI/COMM 819：653.

[166]Brent Nicholson. 1994. Recent Delaware Case Law Regarding Director's Duties to Bondholders.Del. J. Corp. L. 19：588.

[167] Fagan v. La Gloria Oil &Gas Co.，494 S. W. 2d 624,. 628 （Tex. Civ. App. - Houston[14thDist.]1973）.

[168]Franklin A. Gevurtz. 2000. Corporation Law. New York: West Group, 811．

[169]Robert B. Millner. 2004. What Does it Mean for Directors of Financially Troubled Corporationsto Have Fiduciary Duties to Creditors?. J. Bankr. L. & Prac. 9：221．

[170] Corinne Bell＆Robert Messineo.1996.Fiduciary Duties of Officers and Directors of theFinancial Troubled Company: A Primer. PLI/Corp. 971：171.

[171]李伯圣：《企业财务危机管理》，社会科学文献出版社2008年版，第110页。

[172]有案件会讨论到董事对提案（proposed actions）保持充分知情的义务的重要性。Brehm v.Eisner. 746 A. 2d 244．259（Del. 2000）．

[173]William H. Beaver.1966. Financial Ratios as Predictors of Failure, Journal of AccountingResearch, Supplement, 4: 71-111#p#分页标题#e#．

[174]Vladimir Jelisavcic. 1992. Corporate Law-A Safe Harbor Proposal to Define the Limits ofDirectors' Fiduciary Duty to Creditors in the Cicinity of Insolvency: Credit Lyonnais v. Pathe. J. Corp. L.18：168-169.

[175]Edward Altman以其杰出成就进入了维基百科检索系统，关于他本人以及其研究的Z-Score诸模型的基本介绍，请参阅http://en. wikipedia. org/wiki/Edward_Altman，访问时间：2009年11月30日。

[176]Vladimir Jelisavcic. 1992. Corporate Law-A Safe Harbor Proposal to Define the Limits ofDirectors' Fiduciary Duty to Creditors in the Cicinity of Insolvency : Credit Lyonnais v. Pathe. J. Corp. L.18：167-168.

[177] Edward Altman. 2000. Predicting Financial Distress of Companies: Revisting the Z-Score andZETA Models. www. stem. nyu. edu/～ealtman/Zscores. pdf．访问时间：2009年12月1日。

[178]Adwards I. Edward. Predicting Financial Distress of Companies: Revisiting the Z-Score and ZetaModels （N. Y. Univ，Working Paper, 2000）．2009-12-01 ．www. stem. nyu. edu/～ealtman/Zscores.pdf.

[179]Vladimir Jelisavcic. 1992. Corporate Law-A Safe Harbor Proposal to Define the Limits ofDirectors' Fiduciary Duty to Creditors in the Cicinity of Insolvency: Credit Lyonnais v. Pathe. J. Corp. L18：165.

[180]有人观察到，Z-Score在适用于监测汽车货物运输（motor carrier industry）方面表现良好。SeeGarland Chow, Richard D. Gritta. 1985. Motor Carrier Bankruptcy in an Uncertain Environment. Transp.L. J.，14：39, 45-46.

[181]John Yozzo, 2003. Bubble Valuations and Their Impact on the Z-Score Model. Am. Bankr,Inst. J.，Dec. /Jan.： 47.

[182]Re Riso, 102 B. R. 280, 287 （Bankr. D. N. H. 1989）

[183]Vladimir Jelisavcic. 1992. Corporate Law-A Safe Harbor Proposal to Define the Limits ofDirectors' Fiduciary Duty to Creditors in the Cicinity of Insolvency: Credit Lyonnais v. Pathe. J. Corp. L.18: 166.

[184]Vladimir Jelisavcic. 1992. Corporate Law-A Safe Harbor Proposal to Define the Limits ofDirectors' Fiduciary Duty to Creditors in the Cicinity of Insolvency：Credit Lyonnais v. Pathe. J. Corp. L.18：172.

[185]Vladimir Jelisavcic. 1992. Corporate Law-A Safe Harbor Proposal to Define the Limits ofDirectors' Fiduciary Duty to Creditors in the Cicinity of Insolvency: Credit Lyonnais v. Pathe. J. Corp. L.18：171．

[186]Vladimir Jelisavcic. 1992. Corporate Law-A Safe Harbor Proposal to Define the Limits ofDirectors' Fiduciary Duty to Creditors in the Cicinity of Insolvency: Credit Lyonnais v. Pathe. J. Corp. L.18：171.

[187]许多财务数据都可以从该网站看到，这对于适时了解该公司的财务状况提供了便利条件。参见http://www. advfn. com/p. php? pid ＝ financials&cb ＝ 1173805198,访问时间 2009年 12月6日。

[188]Jon Dwain McLaughlin. 2008. The Uncertain Timing of Directors' Shifting Fiduciary Duties inthe Zone of Insolvency: Using Altman’s Z-Score to Synchronize the Watches of Courts, Directors,Creditors, and Shareholders. Hamline L. Rev. 31：193.

[189]WLR Foods, Inc. v. Tyson Foods, Inc.，861 F. Supp 1277，1281（W. D. Va. 1994）．

[190]Aronson v. Lewis, 473 A. 2d 805，812 （Del. 1984）．

[191]Richard M. Cieri, Michael J. Riela. 2004. Protecting Directors and Officers of CorporationsThat Are Insolvent or in the Zone or Vicinity of Insolvency: Important Consideartions, Practical Solutions.Depaul Bus. & Com. L. J.，2: 314

[192]Richard M. Cieri，Michael J. Riela. 2004. Protecting Directors and Officers of CorporationsThat Are Insolvent or in the Zone or Vicinity of Insolvency: Important Consideartions, Practical Solutions.Depaul Bus. & Com. L. J.，2：339.

[193]Jon Dwain McLaughlin. 2008. The Uncertain Timing of Directors' Shifting Fiduciary Duties inthe Zone of Insolvency: Using Altman’s Z-Score to Synchronize the Watches of Courts, Directors,Creditors, and Shareholders. Hamline L. Rev. 31：194-195.

[194]Jon Dwain McLaughlin. 2008. The Uncertain Timing of Directors' Shifting Fiduciary Duties inthe Zone of Insolvency: Using Altman’s Z-Score to Synchronize the Watches of Courts, Directors,Creditors, and Shareholders. Haimline L. Rev. 31：195

[195]Kirkland &Ellis. 2002. The Zone of Insolvence: When has a Company Entered into It and OnceThere, What are the Board’s Duties? www. kirkland. com/... /Zone％ 20of％ 20Insolvency-％20 Updated％ 202002. pdf，访问时间：2010年1月28日。

[196]Robert Cooler, Thomas Ulen. 1997. Law and Economics. 2th ed. New York: Addison-WesleyEducational Publisher Inc，7.

[197] Vladimir Jelisavcic. 1992. Corporate Law-A Safe Harbor Proposal to Define the Limits ofDirectors' Fiduciary Duty to Creditors in the Cicinity of Insolvency: Credit Lyonnais v. Pathe. J. Corp. L.18：168.

[198]John Yozzo, 2003. Bubble Valuations and Their Impact on the Z-Score Model. Am. Bankr.Inst. J.，Dec. /Jan.：47.

[199]林颂坚：“科际整合研究中学术信息共享问题初探”，载《大学图书馆》1998年第4期。

[200] Jon Dwain McLaughlin. 2008. The Uncertain Timing of Directors' Shifting Fiduciary Duties inthe Zone of Insolvency: Using Altman’s Z-Score to Synchronize the Watches of Courts, Directors,Creditors, and Shareholders. Hamline L. Rev. 31：173.

[201]这并非是一个孤例，恰如实证医学的崛起及其在医疗诉讼中的应用，即临床上若以实证医学为基础，作为传闻证据外加专家意见应用于审判过程之中，将可以有效地充实告知义务的内涵，辅助判断医疗行为的疏失（可补充重大过失的判断内涵），并借以认定医疗行为与失败结果间的因果关系，进而影响医疗纠纷。诚然，实证医学也有其局限性，并非万能参见张丽卿：“实证医学在医疗过失审判实务上的意义：从胃腺存活率谈起”，载《东吴法律学报》2009年第21卷第2期

[202]R. Charles Moyer. 1977. Forecasting Financial Failures: A Re-Examination. Fin. Mgmt. 6:15.

[203]Robert B. Millner. 2004. What Does it Mean for Directors of Financially Troubled Corporationsto Have Fiduciary Duties to Creditors?. J. Bankr. L. &Prac. 9：220.

[204]Len Sealy, Sarah Worthington. 2008. Cases and Materials in Company Law. 8th Ed. Oxford:Oxford University Press, 281．

[205]Dawson International plc v. Coats Paton plc[1989] BCLC 233.

[206] Dan D. Prentice. 1990. Creditor’s Interests and Director' s Duties. Oxford Journal of LegalStudies, 10： 275-279.

[207]英国的情况请参见Len Sealy, Sarah Worthington. 2008. Cases and Materials in CompanyLaw. 8th Ed. Oxford: Oxford University Press, 280美国的情况请参见Jonathan C. Lipson. 2007. TheExpressive Function of Directors' Duties to Creditors. Stanford Journal of Law, Business＆Finance, 12:255-257.

[208]余高能、代水平：“美国判例法的运作机制”，载《西安电子科技大学学报》（社会科学版）2007年第4期

[209]原则上二者的区分比较明显，可实践中真要把它们区别开来并非易事，恰如阿蒂亚所言，“整个差别比表面上可能看到的更模糊”。但是没有必要刻意突显这个无关紧要的差别，原因在于：一方面后来的法院同意先前案例的附带意见而且不管怎样会得出同样的结论；另一方面，后来的法院若深入考虑问题可能对第一个附带意见有所怀疑，但不想再为任何可能的理由重新讨论这个问题时，如果后来的法院非常不同意先前案例中所说的内容，即便有些律师可能把先前的案例视为有约束力的先例，判决理由和附带意见间的差别也就无关紧要了。参见[英]P. S#p#分页标题#e#．阿蒂亚著：《法律与现代社会》，范锐译，辽宁大学出版社1998年版，第212页。

[210]林彦：“美国法院如何遵循先例”，载《中外法学》2006年第6期；肖永平：“论英美法系国家判例法的查明和适用”，载《中国法学》2006年第5期。

[211][美]H. W．埃尔曼著：《比较法律文化》，贺卫方、高鸿钧译，清华大学出版社2002年版，第194页。

[212]［美］H. W．埃尔曼著：《比较法律文化》，贺卫方、高鸿钧译．清华大学出版社2002年版，第194页。

[213]陈淑芳：“法院判决之不同意见书—德国法学界对此一问题之讨论”，载《政大法学评论》1999年第62卷。

[214] [英]P. S．阿蒂亚著：《英国法中的实用主义与理论》，刘承韪、刘毅译，清华大学出版社2008年版，第120～121页。

[215]边沁主张改革法律之前必须区分法律的当前状况和我们对法律的未来期待。基于边沁是立法机关之立法的最伟大的信仰者，同时也是所有司法式立法的最坚定的反对者，所以他认为法律的改革应当由主权者，即立法机关来实施。［英］P. S．阿蒂亚著：《英国法中的实用主义与理论》，刘承韪、刘毅译，清华大学出版社2008年版，第136页。这自然是边沁的个人立场，无可否认，英美法系的现实世界仍旧是司法式立法。

[216]Cass R. Sunstein. 1996. On the Expressive Function of Law, U. Pa. L. Rev.，144：2022.

[217][美]弗里德曼：《选择的共和国》，高鸿钧译，清华大学出版社2005年版，第4～5页。

[218]李立如：“司法审查之表述功能与社会变革：以性别平等原则在家庭中的落实为例”，载《台大法学论丛》2008年第1期

[219][德]于尔根·巴泽多著：《欧洲私法基础》，载《比较法研究》2006年第4期。

[220]正反两方的争论颇多，Simon Blackburn就法律的表现理论的必要性对Elizabeth S. Anderson和Richard H. Pildes提出了质疑，而Alan Strudle：又反过来严厉批驳Simon Blackburn便是一例。SeeSimon Blackburn. 2001. Group Minds and Expressive Harms. Md. L. Rev.，60: 467. Alan Strudler.2001. The Power of Expressive Theories of Law. Md. L. Rev.，60: 492

[221]李立如：“司法审查之表述功能与社会变革：以性别平等原则在家庭中的落实为例”，载《台大法学论丛》2008年第1期。

[222]这显然是Durkheim与Hirshleifer等人的观点。See Robert Cooter. 1998. Expressive Law andEconomics. J. Legal Stud.，27：586.

[223]Amy L. Wax. 2000. The Legal Construction of Norms: Expressive Law and Oppressive Norms:A Comment on Richard McAdms' s “A Focal Point Theory of Expressive Law”. Va. L. Rev.，86：1174.

[224]Richard H. McAdams. 2000. A Focal Point Theory of Expressive Law. Virginia Law Review,86: 1650-1651．

[225] Alan Strudler. 2001. The Power of Expressive Theories of Law. Md. L. Rev.，60: 494.

[226] Matthew D. Adler. 2000. Expressive Theories of Law : A Skeptical Overview. U. PA. L.REV.，148：1370. Matthew D. Adler. 2000. Expressive Theories of Law: A Skeptical Overview. U. PA.L. REV.，148：1370.

[227]Dan M Kahan. 1999. The Secret Ambition of Deterrence. HARV. L. REV.，113:416.

[228] Richard H. McAdams. 2000b. An Attitudinal Theory of Expressive Law. Or. L. Rev.，79：342.

[229]Robert Cooter. 1998. Expressive Law and Economics. J. Legal Stud.，27:586.

[230]347 U. S. 494（1954）．

[231]Richard H. Pildes, Richard G. Niemi. 1993. Expressive Harms,“Bizarre Districts”，andVoting Rights: Evaluating Election-District Appearances after Shaw v. Reno. MICH. L. REV.，92：483

[232]Cass R. Sunstein, One Case at a Time，转引自李立如：“司法审查之表述功能与社会变革：以性别平等原则在家庭中的落实为例”，载《台大法学论丛》2008年第1期。

[233]黄昭元：“司法消极美德的积极实践：评Sunstein教授的‘司法最小注意理论’”，载翁岳生教授祝寿论文集编辑委员会：《当代公法新论（上）：翁岳生教授七秩诞辰祝寿论文集》，元照出版公司2002年版，第875～917页、

[234]Mark C. Suchman. 1997. On Beyond Interest: Rational，Normative and Cognitive Perspectivein the Social Scientific Study of Law. WIS. L. REV.，3：486-490.

[235]Richard H. Pildes. 1998. Why Rights Are Not Trumps: Social Meanings, Expressive Harms,and Constitutionalism. Journal of Legal Studies, 27：744-747.

[236]Cass R. Sunstein. 1996. On the Expressive Function of Law. U. Pa. L. Rev.，144: 2022.

[237]李立如：“司法审查之表述功能与社会变革：以性别平等原则在家庭中的落实为例”，载《台大法学论丛》2008年第1期。

[238]Norman L. Rosenberg. 2004. “Law”／／ Stephen J. Whitfield. A Companion to 20th CenturyAmerica. Malden, Massachusetts: Blackwell Publishing Ltd.，359.

[239]Paul L. Davies 2005. Enlightened Shareholder Value and the New Responsibilities of Directors.http://cclsr. law. unimelb. edu. au/files/Enlightened_Shareholder_Value_and_the_New_Responsibilities_of_Directors[1]，pdf，访问时间：2010年1月10日。

[240][法]盖多·卡拉布雷西著：《制定法时代的普通法》，周林刚、翟志勇、张世泰译，北京大学出版社2006年版，第7页。

[241]Jonathan C. Lipson．二007. The Expressive Function of Directors' Duties to Creditors. StanfordJournal of Law, Business &Finance, 12：264.

[242]Jonathan C. Lipson. 2007. The Expressive Function of Directors' Duties to Creditors. StanfordJournal of Law, Business &Finance, 12：264.

[243]Jonathan C. Lipson. 2003. Directors' Duties to Creditors: Power Imbalance and the FinanciallyDistressed Corporation. UCLA Law Review, 50：1224.

[244]在Credit Lyonnais案的判决里，Allen#p#分页标题#e#大法官于第55个注脚中假设性地详细探讨了清偿不能可能带来的不同寻常的后果。Production Resources一案的副大法官Strine的观点同样非常依赖脚注，他承认“设计一些关于董事把钱放到自动贩卖机的假设”的吸引力会很大，但他对此持拒绝的态度，原因在于“当董事在寻求使公司的价值增加到可以令股东获得价值的更合理却又危险的商业决策与股本回报没有保证却可以为债权人保留偿还财产价值两条路径之间面临着艰难的选择时，现实世界就更有可能产生危险局面”。在考虑原告是否曾经对NCT的董事们主张过直接请求权时，Strine指出，该指控“可以用一个更一般性的例子作类比”：“设想清偿不能的公司的董事不从事降低公司总体（或者债权人总体）价值的行为，但相反，为了剩下的公司债权人及雇员的利益，从事使某一特定债权人回收债权受阻的行为。这是否能够令人信服地认为董事违反了对特定受损债权人的受信义务，如果是的话，在哪种情形下呢？债权人是否须得证明董事没有理性地相信他们的行为（例如，设法维持公司的运营）将会最终导致所创造的价值将无法支付特定债权人的诉讼请求？至少在我看来，由沉溺于或者不沉溺于受信义务下的这种类型的主张会产生许多政策上的考虑，并且在没有对方当事人提供情况介绍的以取得更多帮助的情况下，我不愿意考虑它们的可行性。” Production Resources Group L. L. C.v·NCT Group.Inc.，863 A. 2d 772 at 789（Del. Ch. 2004）．

[245]Jonathan C. Lipson. 2007. The Expressive Function of Directors' Duties to Creditors. Stanford Journal of Law, Business &Finance, 12: 265.

[246]Edward B. Rock. 1997. Saints and Sinners： How Does Delaware Corporate Law Work? UCLAL. REV.，44: 1016.

[247]备受关注的Credit Lyonnais一案的判决并未以传统的形式出版，人们看到的版本都是从LexisNexis或者Westlaw等数据库中检索出来的。

[248]Jonathan C. Lipson. 2007. The Expressive Function of Directors' Duties to Creditors. StanfordJournal of Law, Business &Finance. 12：266.

[249]Jonathan C. Lipson. 2007. The Expressive Function of Directors' Duties to Creditors. Stanford Journal of Law, Business &Finance, 12：266.

[250]Credit Lyonnais Bank Nederland, N. V. v. Pathe Commc' ns. Corp.，No. 12150, 1991 Del.Ch. LEXIS 215，at 108 n. 55 （Del. Ch. Dec. 30, 1991）．

[251]Jonathan C. Lipson. 2007. The Expressive Function of Directors' Duties to Creditors. StanfordJournal of Law, Business &Finance. 12：266.

[252]Katz v. Oak Indus. Inc.，508 A. 2d 873，879 （Del. Ch. 1986）．

[253]Jonathan C. Lipson. 2007. The Expressive Function of Directors' Duties to Creditors. StanfordJournal of Law, Business & Finance, 12：267-268.

[254]Production Resources Group, L. L. C. v. NCT Group, Inc；863 A. 2d 772 （Del. Ch. 2004）．

[255]Larry E. Ribstein＆Kelli A. Alces, 2007. The Business Judgment Rule in Good and BadTimes. Journal of Business &Technology Law, 10：421．

[256]Trenwick Am. Litig. Trust v. Ernst & Young, L. L. P.，906 A. 2d at 173（Del. Ch. 2006）．

[257]Jonathan C. Lipson. 2007. The Expressive Function of Directors' Duties to Creditors. StanfordJournal of Law, Business＆Finance, 12：268-269.

[258]Jonathan C. Lipson. 2007. The Expressive Function of Directors' Duties to Creditors. StanfordJournal of Law, Business &Finance. 12: 270.

[259]Omnicare, Inc. v. NCS Healthcare, Inc.，818 A. 2d 914, at 939.

[260]究其根源，衡平法的法理之反身性本质仍然是人的反身性本质之典型表现形态之一。鄂兰（Hannah Arendt）认为，人有“反身性本质”，故此才能够不断地思索其在现象世界接触或展现的人事特质和行为举止，并与心灵中的自我反思对话。参见张玉佩：“从抗拒到思辨：以鄂兰哲学探讨迷群阅听人的思辨过程”，载《新闻学研究》2006年第88卷。

[261]Leo E. Strine, Jr. 2005. If Corporate Action is Lawful：Presumably There are Circumstances inWhich it is Equitable to Take that Action: The Implicit Corollary to the Rule of Schnell v. Chris-Craft.BUS. LAW. .60: 904.

[262]Peoples Department Stores Inc.（Trustee of） v. Wise [ 2003]，224 D. L. R. （4th） 509，41C. B. R. （4th） 255（Que. C. A.）．

[263]Stephane Rousseau. 2004. The Duties of Directors of Financially Distressed Corporations: AQuebec Perspective on the Peoples Case. Canadian Business Law Journal, 39：390-391．

[264]罗培新：《公司法的合同解释》，北京大学出版社2004年版，第263页。

[265]Roberta Romano. 1985. Law as a Product: Some Pieces of the Incorporation Puzzle. J. L.ECON.＆ORG.，2：225.

[266]Jonathan C. Lipson. 2007. The Expressive Function of Directors' Duties to Creditors. StanfordJournal of Law, Business &Finance. 12：279.

[267][法]盖多·卡拉布雷西著：《制定法时代的普通法》，周林刚、翟志勇、张世泰译，北京大学出版社2006年版，第10页。

[268] Reiner Kraakman, etc. 2009. The Anatomy of Corporate Law. 2nd ed. Oxford: OxfordUniversity Press. 313

[269]Irene-marie Esser. 2008. Recognition of Various Stakeholder Interests in Company Management[Ph D Thesis]．Pretoria: School of law of University of South Africa, 121.

[270]Len Sealy, Sarah Worthington. 2008. Cases and Materials in Company Law. 8th Ed. Oxford：Oxford University Press, 280.

[271]卢代富：《企业社会责任的经济学与法学分析》，法律出版社2002年版，第252页。

[272]值得留意的一个现象就是，人们一谈到公司社会责任往往就会触及利益相关者理论，甚至将利益相关者理论等同公司社会责任。其实，利益相关者理论不过是学者用来解读公司社会责任理论的一种模型而已，“许多学者都被相关利益关系模型所吸引，……对利益相关方关系的强调，或者是作为从众多院校里孕育出的扩展企业社会责任建议的基础，或者与它们相一致”。另外与此接近的理论分别是公司核心价值发展理论和契约主义（Contractarianism）。参见[美]乔治·斯蒂纳、约翰·斯蒂纳著：《企业、政府与社会》，张志强、王春香译，华夏出版社2002年版，第150～151页。

[273][美]乔治·斯蒂纳、约翰·斯蒂纳著：《企业、政府与社会》，张志强、王春香译，华夏出版社2002年版．第 127页

[274]李立如：“司法审查之表述功能与社会变革：以性别平等原则在家庭中的落实为例”，载《台大法学论丛》2008年第1期

[275]Lawrence Lessig. 1996. Social Meaning and Social Norms. U. PA. L. REV.，144：2181.

[276]陈淑妮：《企业社会责任与人力资源管理研究》，人民出版社2007年版，第17～18页。

[277]Irene-mane Esser. 2008. Recognition of Various Stakeholder Interests in Company Management[Ph D Thesis]．Pretoria: School of law of University of South Africa, 122.

[278]楼建波：“中国公司法第五条第一款的文义解释及实施路径”，载《中外法学》2008年第1期。

[279]Richard H. McAdams. 2000b. An Attitudinal Theory of Expressive Law. Or. L. Rev.，#p#分页标题#e#79:359.

[280]有关公司社会责任在国际社会的发展实践，请参阅赖英照：“论全球盟约与公司的社会责任”，载《法令月刊》2007年第2期。

[281]See O. Sheldon, The Philosophy of Management （ 1924）. p. 74；转引自刘俊海：《公司的社会责任》，法律出版社1999年版，第2页

[282]See Archie. B. Carroll, A Three-Dimensional Conceptual Model of Corporate Performance,Academy of Management Review 4, No. 4 （1979）：497-505．转引自[美]乔治·斯蒂纳、约翰·斯蒂纳：《企业、政府与社会》，张志强、王春香译，华夏出版社2002年版，第127页。。

[283]吴越：“公司人格本质与社会责任的三种维度”，载《政法论坛》2007年第6期。

[284]朱慈蕴：“公司的社会责任：游走在法律责任与道德准则之间”，载《中外法学》2008年第1期。

[285]史际春：《企业和公司法》（第2版），中国人民大学出版社2008年版，第158～161页

[286]蒋大兴：《公司法的观念与解释．Ⅱ，裁判思维＆解释伦理》，法律出版社2009年版，第124页。

[287]Item Software（UK） Ltd. v. Fassihi and others [2004] EWCA Civ 1244, 44.

[288]Geoffrey Morse, etc. 2007. Palmer' s Company Law: Annotated Guide to the Companies Act2006. London: Sweet & Maxwell。168.

[289]Geoffrey Morse, etc. 2007. Palmer' s Company Law: Annotated Guide to the Companies Act2006. London: Sweet &Maxwell, 168.

[290]蒋大兴：《公司法的观念与解释．Ⅱ，裁判思维＆解释伦理》，法律出版社2009年版，第125126页。

[291]刘连煜：《公司治理与公司社会责任》，中国政法大学出版社2001年版，第5页。

[292][美]威廉· H西蒙著：“公司法原则中的合同与政治”；转引自[美]戴维·凯瑞斯著：“法律中的政治—一个进步性批评”，信春鹰译，中国政法大学出版社2008年版，第379页

[293]Paul L. Davies. 2005. Enlightened Shareholder Value and the New Responsibilities of Directors.http://cclsr. law. unimelb. edu. au/files/Enlightened -Shareholder Value and_the-New- Responsibilities_of_Directors[1].pdf，访问时间：2010年1月10日。

[294]Irene-mane Esser. 2008. Recognition of Various Stakeholder Interests in Company Management[Ph D Thesis]‘Pretoria: School of law of University of South Africa, 38. Stephane Rousseau. 2004. TheDuties of Directors of Financially Distressed Corporations: A Quebec Perspective on the Peoples Case.Canadian Business Law Journal, 39：394.

[295]R. Kraakman et al. The Anatomy of Corporate Law. A Comparative and Functional Approach.Oxford: Oxford University Press, 2004，2.

[296]另外两种司空见惯的利益冲突关系分别是，经营管理者与股东之间的关系及控股股东与少数股东之间的关系。See Steef M. Bartman. 2006. European Company Law in Accelerated Progress.Hague: Kluwer Law International, 83.

[297]Geoffrey Morse, etc. 2007. Palmer' s Company Law: Annotated Guide to the Companies Act2006. London : Sweet & Maxwell, 168.

[298]Irene-marie Esser. 2008. Recognition of Various Stakeholder Interests in Company Management[Ph D Thesis]．Pretoria: School of law of University of South Africa, 319. Rima Fawal Hartman. 1993.Situation-Specific Duties for Directors. Washington and Lee Law Review, 50: 1761.

[299]Tooley v. Donaldson, Lufkin &Jenrette, Inc，845 A. 2d 1031，at 1035（Del. 2004）．

[300]N. Am. Catholic Educ. Programming Found. V. Gheewalla, 2006 WL 2588971 at 12（Del.Ch. Sept. 1，2006）．

[301] Geoffrey Morse, etc. 2007. Palmer' s Company Law: Annotated Guide to the Companies Act2006. London: Sweet &Maxwell. 167.

[302]Geoffrey Morse, etc. 2007. Palmer' s Company Law: Annotated Guide to the Companies Act2006. London: Sweet &Maxwell, 169.

[303]Sycotex Pty Limited v Baseler[1994] 13 ACSR 766.

[304]Geoffrey Morse, etc. 2007. Palmer' s Company Law: Annotated Guide to the Companies Act2006. London: Sweet＆Maxwell，168.

[305]Peter Megens. 1997. Construction Risk and Project Finance-Risk Allocation as Viewed byConstractors and Financiers. ICLR, 1：7.

[306]L. S. Sealy. 1967. The Director as Trustee. Cambridge Law Journal, 25：83

[307]田中秀树．2006.経营危机時にぉける取缔役の债権者に对する责任につぃて．东京大学法科大学院口レ -ビュ-，1：91.

[308]田中秀树．2006.経营危机時にぉける取缔役の债権者に对する责任につぃて．东京大学法科大学院口レ-ビュ-，1：91

[309]Stephane Rousseau. 2004. The Duties of Directors of Financially Distressed Corporations: AQuebec Perspective on the Peoples Case. Canadian Business Law Journal, 39：395.

[310]Robert Scott. 1990. A Relational Theory of Default Rules for Commercial Contracts. Journal ofLegal Studies 19：624.

[311]田中秀樹，2006.経营危机時にぉける取缔役の债権者に对する责任につぃて．东京大学法科大学院口レ-ビュ-，1：91.

[312]Jaap Winter, Jose Maria Garrido Garcia, Klaus J. Hopt, Jonathan Rickford, Guido Rossi, JanSchans Christensen, Joelle Simon. Report of the High Level Group Company Law Experts on a ModemRegulatory Framework for Company Law in Europe（Brussels, 4 November 2002）．http://ec. europa. eu/intemal_market/company/does/modern/report_en. pdf．访问时间：2010年2月24日。

[313]这份计划目前还没有看到，但从会议的要点总结则可以看到基本内容，同时也可以看到围绕相关提议存在的争论点之所在。See Synthesis of the Responses to the Communication of the Commissionto the Council and the European Parliament:“Modernising Company Law and Enhancing CorporateGovernance in the European -a Plan to Move Forward”-COM （2003）284 final of 21 May 2003.http://ec. europa. eu/intemal_market/company/docs/modem/govemance-consult-responses_en. pdf．访问时间：2010年2月10日。

[314]Andrew Keay. 2007. Company Directors’Responsibilities to Creditors. Abingdon: RoutledgeCavendish, 179-180.

[315]Geoffrey Morse, etc. 2007. Palmer' s Company Law: Annotated Guide to the Companies Act2006. London: Sweet &Maxwell, 167.

[316]Dan D. Prentice. 1990. Creditor' s Interests and Director’s Duties. Oxford Journal of LegalStudies. 10: 275.

[317]Andrew Keay. 2007. Company Directors’Responsibilities to Creditors. Abingdon： RoutledgeCavendish, 184.

[318] David Wishart.1991.Models and Theories of Directors' Duties to Creditors'.ZealandUniversities Law Review, 14: 354.#p#分页标题#e#

[319]后文中会提到，违反不法交易规则形成的责任形态是过错侵权责任。多数学者认为法定义务在过错侵权责任中占有核心地位，是“法律基于公共利益的维护和公共政策的贯彻而限制行为人的过错责任范围”。参见张民安、龚赛红：“法定义务在过错侵权责任中的地位”，载《学术论坛》2002年第8期。

[320][美]罗伯特·曼戈贝拉·昂格尔著：《法律分析应当为何？》，李诚予译，中国政法大学出版社2007年版，第7页。

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