摘要：开放式基金将主导我国基金市场潮流。有必要通过比较研究建立较完备的我国开放式基金监管法制。统一基金法的立法体例适合我国现状，但分别立法、深度立法应是未来发展的方向。在坚持政府集中监管的基础上，应辅以基金业自律监管。实行核准制向注册制的过渡以建立完备的信息披露机制为前提。关联交易应被禁止。持有人大会的权力应得到加强。

关键词：开放式基金 监管

 

无论是《开放式证券投资基金试点办法》的颁布实施、《信托法》的出台，还是《投资基金法》的步入最后审议阶段，都预示着在未来中国的证券市场上，开放式基金将取代封闭式基金而主导基金业的发展潮流。开放式基金的健康发展离不开高质高效的监管。我国对开放式基金的监管有自己的特色，但也与国际先进水平存在差距。因此，有必要通过比较各国有关开放式基金监管的法律规定，实现符合国情的扬弃，在《投资基金法》中建立比较完备的我国开放式基金监管法制。

一、开放式基金概说

开放式基金是指资产额不固定，投资者可随时申购和赎回基金单位的证券投资基金。对应于开放式基金的是封闭式基金，即指资产额固定，发行完毕不再追加发行，也不能赎回，投资者只能在二级市场上交易基金券的证券投资基金。

开放式基金的当事方有三：投资者①；基金管理人②；基金托管人③。开放式基金既可以采用信托契约的形式(称为契约型开放式基金)，又可以采用公司形式(称公司型开放式基金)。

在契约型开放式基金中，就法律形式而言，投资者为受益人，基金管理人为委托人，基金托管人为受托人；就实质而言，投资者是真正的委托人，基金管理人和基金托管人同为受托人，只是职责分工不同。在公司型开放式基金中，投资者为股东，基金管理人控制董事会，基金托管人充当独立于董事会的保管机关。

开放式基金之所以能成为国际基金市场的主流品种是与其如下固有优势分不开的：（1）市场选择性强。[1]投资者只会购买业绩优良基金的专家理财服务，如果基金经营不善，投资者就会通过赎回的方式撤资。经过市场的优胜劣汰，只有形成规模效应的开放式基金才能在证券市场上生存。（2）透明度高。开放式基金一般须每日公布单位资产净值（Net Asset Value, NAV），且须比封闭式基金更频繁地披露投资组合公报、中期报告、年度报告和临时报告等文件，投资者能较为便利地获取基金运营的真实信息。（3）加强了对基金管理人的激励和约束。基金管理人没有固定的管理费，一切视业绩而定。为取得良好业绩，避免大量赎回，管理人必须不遗余力。

二、立法体例

美国的投资基金法和基金管理公司法是相分离的，两者分别由1940年《投资公司法》、《投资顾问法》规制。这种分别立法的方式尽管成本较高，但有利于详尽地规制基金法律关系。美国基金的快速发展与这种立法体例有着密切的联系。

英国、日本、韩国、中国香港、中国台湾都将基金管理公司法纳入统一的基金法中。这种做法无疑可以节约立法成本，同时也可以尽量详尽地规范基金法律关系，不少国家设专章规制基金管理人和基金托管人、设专节规制各种基金，基本上收到了两全其美的效果。

德国则将基金法纳入到基金管理公司法中。这种立法体例的价值在于易于监管，只要有效监管了管理人，就控制了整个基金发展进程。[2]这种做法一方面是适应于德国长期实行金融混业经营、央行具有实施监管的高度权威和能力的现状的，另一方面也导致了基金内部监管体制的弱化。

在加拿大，基金管理法规被分散于各类证券法中。这种体例比较零乱、不利于基金的高效、安全运作与监管。

我国将采取英日韩等国统一基金法的立法体例。《投资基金法》（草案）全面规范了各类基金、基金法律关系当事人，并以公募契约型开放式基金为主要规制对象。这就做到了面面俱到，也节约了立法成本，且基本上适应于我国基金业仍处于起步阶段的现状。但是，低成本会带来低效率的危险，眼前这些全而不专的规定似乎还不会对基金市场的规范运作造成负面影响，但到我国基金市场步入快速发展期、金融创新层出不穷之时，就会显得捉襟见肘。弊端可能存在于如下几个方面：首先，《投资基金法》必然以基金本身为规范中心，难以再对基金管理人作详细规范；其次，在统一基金法体例下，对不同类型的基金分别规制，总会涉及管理人，可能导致法律内容重复或不一致，一旦出现新的基金品种就必须修改有关管理人的条款，法的稳定性难以保障；再次，如果管理人开展法律所设定的某一投资基金之外的基金管理业务，就难以进行规范。所以，从长远计，仍最好采用分别立法、深度立法的体例，在出台《投资基金法》后尽早研究制定《投资基金管理公司法》。

此外要看到，不论采取何种立法体例，过度偏重规范某一类基金的作法都不可取。我国现有基金多为契约型，未来一段时期内必将以公募契约型开放式基金为市场主力，《投资基金法》对之重点规制有其必要性。但要看到，目前我国私募基金的规模已超过公募基金，且因其具有设立方便、受监管程度低等优势而呈不断发展之势；纵览国际市场，私募基金历来都发挥举足轻重的作用。尽管法律不必像规制公募基金那样严格监管私募基金，但也应充分重视之。在当前的国际基金市场上，公司型开放式基金因其管理更透明规范、投资者权益保障更充分而仍占据主流位置，日本1998年《金融体系改革法》把引入公司型基金作为首要任务就很好地说明了这一点。我国基金业欲与国际接轨，就不可避免要发展公司型开放式基金，这就要求相关法律的保障。可见，对其他类型的基金，法律也应给予充分规制，不能因为目前不急需就厚此薄彼。

三、监管模式

美国对基金的监管，强调政府集中管理。监管职责主要集中于全国证券交易委员会（SEC），SEC为具有一定独立司法权和立法权的机构，下设投资监管部与其他部门一道负责与基金有关业务的监管。各州有自己的监管法规、机构，负责本州范围内的基金监管。美国对基金的行业监管职能较弱，且分散于各有关市场组织中④。日本也采取了政府集中管理的模式，监管职责主要在大藏大臣；但日本重视市场自律的作用，并成立了统一的基金行业自律组织——“证券投资信托协会”。

英国强调市场自律对基金的监管作用，同时注重政府的宏观监管和立法。依1986年《金融服务法》，财政部为法定主管机关，半官方的证券与投资局（SIB）负责法律的实施和管理并对财政部负责；基金有关当事人各自组成单独的行业协会，经国务大臣或SIB认可，对其成员实行管理。中国香港对基金的监管也以自律为主，统一的“单位信托基金会”履行主要监管职责，监管依据也主要在于两个行规——《香港单位信托基金及互惠基金守则》和《投资基金业执业守则》。

我国采取了政府集中监管的模式。国务院证券委员会为法定主管机关，中国证监会履行主要监管职责，证监会下设有基金部。我国目前没有基金行业协会。

政府监管的优点在于更具有中立性、稳定性和权威性，更利于保护投资者权益；但也正是管理者的超脱地位，导致其与市场在一定程度上的脱离，使管理的灵活性降低。自律监管的优点在于对基金的管理贴近市场、操作灵活；缺点是不能杜绝自律机构为行业利益损害投资者权益的可能。

目前我国证券市场不规范，违规操作、暗箱操作屡见不鲜，只有依靠政府的力量，加大监管力度，才能稳定秩序，唤回投资者的信心。我国采取政府集中监管的模式，无疑是正确选择。而且从国际经验上看，即使已具备规范化的基金市场，政府的监管作用仍不可替代，这也是英国在制定1986年《金融服务法》时大力加强政府监管职能的原因所在。

但同时，强调政府监管并不意味着要放弃行业自律。行业自律对政府监管的辅助作用是基金市场不可或缺的。所以应尽快改变我国缺乏基金行业自律组织的现状，在《投资基金法》中写入有关基金行业协会的内容，并赋予其一定的监管职责，由证监会监督实施。

四、监管内容

（一）设立的监管

美国和日本在基金设立上采取注册制。在美国，基金既可向所在州注册，亦可向联邦注册。未向SEC注册的不得从事州际交易。

英国和多数国家采取核准制。英国1986年《金融服务法》规定，集合投资计划应向国务大臣申请，由后者颁发授权证书，从而得以设立。

在具体的设立条件上，各国都规定开放式基金的设立必须满足最低资本额要求，且基金组织文件在内容和格式上都要符合法律规定。所不同的是，对基金管理人、基金托管人的营业资格，多数国家都要求其具有一定的知识技能和经验，而美国法律则未作要求。

我国采取核准制，开放式基金的设立须经中国证监会审查批准。具体设立条件为：（1）只能由基金管理公司设立。（2）设立募集期(不超过3个月)内净销售额超过2亿元，最低认购户数达100人。（3）管理人、托管人有健全的组织机构和管理制度，财务状况良好，经营行为规范；有符合要求的营业场所、安全防范措施和与业务有关的其他设施；近一年内无重大违法违规行为。（4）所设基金有明确、合法、合理的投资方向；有明确的基金组织形式和运作方式；在人才和技术设施上能够保证每周至少一次向投资者公布基金资产净值和申购、赎回价格。（5）应向证监会报送基金契约、托管协议、招募说明书、实施方案及相关文件，内容和格式应符合《证券投资基金管理暂行办法》实施准则第一至第四号的规定。

注册制是与完备的信息披露机制相适应的。在这种制度下，政府对基金的设立只作形式审查，投资者依据市场信息自己分辨基金的良莠，享有充分的投资选择机会，并为自己的决策负责。这不仅可以降低审查成本、提高审查效率，而且可以充分发挥开放式基金市场选择性强的特点，避免过多人为干预所导致的市场扭曲。但若信息披露机制不尽完备，这种放松把关的作法就很容易引起基金市场乃至证券市场的混乱。

尽管核准制的审查程序较为繁琐，审查效率不高，但却能够使设立的基金至少满足最低要求，在信息披露机制不够完备时，可以为不知底细的投资者省去许多甄别的困难，有利于维护基金市场秩序。

适应于我国信息披露机制存在较多缺陷的情况，在一段时期内都应当坚持开放式基金设立的核准制，以保证基金市场稳定、有序地发展。而实行高效、市场化的注册制应成为我国开放式基金发展的方向。要做到这一点，关键要在从核准制向注册制过渡的时间里，建立完备的信息披露机制。不妨先在《投资基金法》中建立定期申报制度，规定除非证监会根据有关法律或管理规则认为所披露信息为不必要或不适当，否则开放式基金向其送报的所有文件都向社会公开。进一步则应在相关法规、规章中制定配套规则，并在实践中加以贯彻。

此外，尽管美国基于注册制形式审查的特点，对基金管理人、基金托管人的专业知识和技能未作要求，但笔者认为，基金的本质就是投资者购买的专家理财服务，因此不论是实行注册制抑或核准制，都必须审查这一内容。况且，对专业知识技能的审查不一定只能是实质审查，主管机关可以仅审查基金管理人、基金托管人提交的证明其专业知识的文件⑤以及证明其技能经验的文件⑥的真实性，至于其是否名副其实则要通过市场来检验。而我国《证券投资基金管理暂行办法》和《开放式证券投资基金试点办法》主要关注基金管理人、基金托管人的硬件设施，对其在专业知识技能上的要求非常含糊，应该在《投资基金法》中加以明确。

（二）资产运用的监管

对于投机性的限制。各国一般都规定基金资产主要用于证券投资，不得向外贷款或为他人债务提供担保。有的国家还规定基金投资的对象应符合一定质量要求，如日本规定投资的股票应符合以下条件：发行公司资本在10亿日元以上；该股票近一年平均买卖数超过20万股；发行公司股东人数在3000人以上；须为上市公司发行。[3]还有的国家限制基金利用杠杆作用，如美国《投资公司法》禁止开放式基金借款或发行过多的优先权证券。

对投资比例的限制。为确保投资分散原则的贯彻，各国法律均对基金投资比例做出了限制。如美国《投资公司法》规定，基金不得购买或持有任何一家基金3%以上的表决权证券，不得购买或持有任何一家非基金发行人10%以上的表决权证券。再如英国规定，投资基金投资于某一单位资产不得超过基金资产的5%，但在符合下列条件时，投资于某一发行人的资产可达基金资产的7.5%：该种投资不超过6个；基金总数不超过20个；任何10个投资的总值不超过基金资产的5.5%。

对关联交易的限制。各国具体作法不一，有的禁止关联交易，有的限制关联交易⑦并要求将关联交易在基金营业报告中披露。比如美国1988年《反局内人交易及证券欺诈法》禁止关联交易，除非事先获得SEC批准。

依我国《证券投资基金管理暂行办法》和《开放式证券投资基金试点办法》，我国对开放式基金资产运用的监管包括：（1）基金专门投资于股票、债券等金融投资工具；不得从事可能使基金资产承担无限责任的投资；投资方向应符合基金契约及招募说明书的规定；基金名称显示投资方向的，基金的非现金资产应当至少有80%属于该基金名称所显示的投资内容。（2）一个基金投资于股票、债券的比例不得低于该基金资产总值的80%；一个基金持有一家上市公司发行的证券，不得超过该证券的10%；同一基金管理人管理的全部基金持有一家公司发行的证券，不得超过该证券的10%；一个基金投资于国家债券的比例不得低于该基金资产净值的20%。（3）基金间不得相互投资；禁止基金托管人从事基金投资；不得将基金资产投资于与托管人或管理人有利害关系的公司发行的证券。

针对目前我国股市短线交易充斥、投机性过大的弊端，有必要在《投资基金法》中适当限制开放式基金的投机性，在这一点上，日本对基金投资对象提出质量要求的作法以及美国限制杠杆作用的作法，都值得我国借鉴。另外，《证券投资基金管理暂行办法》关于关联交易的规定存在缺失，它仅规定禁止基金托管人从事基金投资，不得将基金资产投资于与托管人或管理人有利害关系的公司发行的证券，但对基金与管理人及其内部人员的交易却未做禁止性规定。尽管依该法规第34条第4项，基金管理人不能从事除国债以外的其他证券自营业务，但国债的关联交易仍不可避免。[4]因此，在《投资基金法》中应明确规定禁止关联交易，除非经证监会批准并进行充分的信息披露。

五、内部的监管

美国的证券投资基金均为公司型，照理说股东大会应享有最高的权力，但实际上由投资顾问公司控制的董事会却主导了业务决策，股东仅在一定条件下享有对董事的不当行为的代位诉讼权。基金的内部监管主要靠独立董事。《投资公司法》规定，董事分关系董事和独立董事，后者至少占董事会的40%，投资顾问契约的通过以大多数独立董事的赞成为条件。[5]

日本则规定，基金托管人对管理人有“注意善良管理”的义务，不履行该义务则应承担连带责任。

我国有关开放式基金内部监管的规定包括：（1）基金持有人组成持有人大会，有权监督基金经营情况，获取基金业务及财务状况的资料；经证监会批准，有权修改基金契约、提前终止基金、更换托管人和管理人。（2）托管人有充分理由时可要求管理人退任；发现管理人指令违法违规的，不予执行，并向证监会报告；复核、审查管理人计算的NAV及基金价格；采取适当合理的措施，使开放式基金单位的认购、申购、赎回等事项符合基金契约等有关法律文件的规定；采取适当合理的措施，使管理人用以计算开放式基金单位认购、申购、赎回和注销价格的方法符合基金契约等有关法律文件的规定；采取适当合理的措施，使基金投资和融资的条件符合基金契约等有关法律文件的规定；在定期报告内出具托管人意见，说明管理人在各重要方面的运作是否严格按照基金契约的规定进行，如果管理人有未执行基金契约规定的行为，应说明托管人是否采取了适当措施。（3）管理人有充分理由时可要求托管人退任。

目前我国在投资基金立法上已考虑引入独立董事制度，《投资基金法》（草案）规定公司型基金独立董事应占1/3以上，这无疑是有利于维护公司型开放式基金投资者权利的，最好能进一步规定，所有重大事项的表决均以独立董事的多数票通过为有效，以充分发挥独立董事的监管职能。此外，股东的代位诉讼也是对公司型开放式基金实行内部监管的有效方法，尽管我国在司法实践中已存在这种做法，但在立法上却缺乏依据，为切实维护投资者利益，应将代位诉讼制度明确写入《投资基金法》和《公司法》中。

从现有开放式基金的内部监管体制来看，托管人在日常业务中享有较大监管权力，持有人大会也被赋予了很大监管权，但这一权力在很大程度上受制于证监会。持有人大会制度是我国特有的基金内部监管制度，它可以集合持有人的监控权，为分散的投资者提供保护权益的场所，也是符合作为基金法基础的信托法、公司法法理的。这一制度应继续坚持和发展。从投资者本位出发，持有人大会的权力应得到进一步加强，并尽量避免外力的制肘，因而应修改《证券投资基金管理暂行办法》，规定持有人大会关于修改基金契约、提前终止基金、更换托管人和管理人的决议只需报证监会备案即生效，毋须证监会批准。同时，与持有人大会运行有关的配套制度也应尽早出台。

 

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① 即基金券持有人。

② 即管理基金业务的基金管理公司。

③ 即保管基金资产并依管理人指令办理基金名下资金往来的商业银行。

④ 如投资公司协会、全国证券商协会、证券投资者保护公司、证交所等。

⑤ 如主要负责人的学历凭证。

⑥ 如绩优的会计报表。

⑦ 包括限制交易额或要求关联交易符合常规交易原则。

[1] 中国证券报[N].2000-10-12.

[2] 吴弘.中国证券市场发展的法律调控[M].北京:法律出版社,2001.

[3] 余劲松.中国涉外经济法律问题新探[M].武汉:武汉大学出版社,1999.

[4] 易旭辉等.证券投资基金经理人与受益人利益的冲突与平衡[J].当代法学,2001(1).

[5] 王世兵.我国基金立法的若干建议[N].人民法院报,2000-11-25.