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德国《交易所法》关于上市公司的上市申请材料不实陈述之民事责任介绍（上） |
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时间：2008-04-17
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中国资本市场的形成严格来讲,应该上溯到19世纪末期,当时的清王朝对外负有大量赔款,政府财政赤字相当严重,不得不向西方列强借款。西方各国的大银行机构借贷款之机纷纷进入中国市场,如英国汇丰银行,美国花旗银行,德国德意志银行等金融机构相继在中国上海设立分行或办事处。在西方资本进入中国的影响下,北京和上海等地开始产生了古老中国的新生事物——资本市场。20世纪初的民国政府也曾经参考外国法律相应制订了交易所法和公司法,而且上海证券交易所也制订了比较详细的交易所条例。但资本市场对国民经济的发展意义不大。1949年新中国成立后,政府对资本市场开始了限制,之后随着公有化和计划经济体制的不断加强,中国的资本市场渐渐失去了赖以存在的市场经济基础而沉睡了30年之久。1979年后,随着邓小平改革开放政策的深入发展,中国也开始了新的资本市场建设时期。为了提高中国资本市场的国际竞争力和推动国民经济的发展,因此建立一个稳定而健康发展的资本市场体制成为当代中国政府的一个宏伟目标。鉴于资本市场的国际化和市场经济的国际统一性,从比较法的角度研究西方发达资本主义国家的相关法制,对于本国的法制建设甚为要。
一、德国资本市场与资本市场法概述
资本市场在德国学术界并没有一个统一的定义,学者们从不同的角度对于资本市场的功能和分类有多种不同的理解:第一,资本市场的功能在于能够使货币资本转化为实物资本;第二,资本市场是融通长期资金的市场的统称;第三,资本市场以融通资金期限的长短而区别于货币市场,资本市场包括银行中长期信贷市场和证券市场,而货币市场仅指融通短期资金的市场。[1]这种对资本市场不一的理解同时也说明了这一市场的复杂性和功能的多样性。虽然理论上对于资本市场没有一个统一的理解,但这在具体的经济实践中影响甚微。笔者认为,资本市场作为正常运转的市场经济的一个重要组成部分,其主要任务应该在于:调整众多的市场参加者和单个权利主体相互之间的权利义务关系,使资本得能流向国民经济所急需而又比较稳定和赢利较高的企业和产业,从而实现资本的最优利用,以推动国民经济稳定而健康地发展。而实现这一目标的关键乃在于加强或至少能够保持潜在投资者对于资本市场的信赖。因为一般而言,潜在投资者只有在对于一个市场的公正性、稳定性、透明性和盈利性有足够的信赖的前提下,才可能投资于这个市场。投资者对于其投资的盈利和损失风险的判断主要是依据资本市场上的大量而真实的信息做出的,所以德国立法者赋予投资者的首要的两个权利就是信息公开请求权和因这一权利受到侵害而引起的损害赔偿请求权。
德国的资本市场可分为一级市场和二级市场:一级市场是指证券的发行和销售的市场;二级市场是指证券的交易和流通的市场。证券的发行又可分为直接发行和间接发行:所谓的直接发行是指上市公司通过直接和投资者签订证券买卖合同以销售其证券而进行融资,而间接发行则指证券通过银行(一般是银行团)等金融机构以承销或包销的方式向社会公众发售。由于银行团拥有众多的销售渠道(如众多的国内或国外的分支机构),雄厚的资金以及具有丰富经验和专业知识的人员,其发售证券的便利条件和成功的可能性都是上市公司所不能比的。所以德国的证券发行一般采间接发行的方式。资本市场之所以有必要区分一级和二级市场的意义在于德国资本市场法对于不同的市场有不同的立法侧重:对一级市场的立法重点是资本市场信息的披露(主要是上市申请材料的公开),这方面的法律主要是《交易所法》,而对二级市场的立法重点则是证券的交易和结算,与之相适应的法律是《有价证券交易法》。本文由于篇幅的限制将重点论述《交易所法》对上市申请材料不实陈述的民事责任的规定。
二、资本市场的损失风险和不实陈述民事责任的关系
在资本市场上,投资人对于一种证券的投资获益一般是预测性的,并取决于该证券发行人未来发展的前景。因此证券在资本市场上是一种供投资人交易的特殊的风险金融商品,其品质在投资人决定投资时很难判断,而其未来的发展又受大量的风险因素影响,例如市场本身的风险、利息风险、汇率风险、企业经营风险及市场信息风险等等。所以投资人应该有难以获得预期收益,甚至完全失去投资资本(例如企业破产,其发行的证券失去价值等)的心理准备。但是资本市场的风险不应完全由投资人负担,如果造成投资人失去投资利益的风险因素可归责于发行人或其他责任人,那么投资人有权获得一定的损害赔偿。为了尽可能地保护投资人的利益、降低其损失风险,从而增强其对资本市场的信心,立法者亦应介入资本市场并限制市场主体的私法自治权,通过制定一系列制度对其行为进行规范,例如强制信息披露制度等。投资人主要依据在资本市场上公开的上市公司信息——公司现状和发展前景——对其投资目标和方式做出选择,因此上市公司上市申请材料和临时信息及时、真实、全面的公开是投资者做出适当投资决策的基本前提。德国立法者通过多部法律对资本市场上市申请材料的最低要求做出了非常详细的规定,主要有《交易所许可法》和《招股说明书法》。
三、德国资本市场板块分类和相应的信息披露义务要求
根据《交易所法》,德国的资本市场分为三个板块,即“官方市场板”(第30条)、“半官方市场板”(第49条)和“自由交易市场板”(第57条)。立法者根据不同的市场板块对证券发行人和银行等金融承销机构的行为义务和信息披露义务规定了不同的标准。发行人可以自由选择其证券在何种市场板块上市,并承担相应的义务,而投资人亦可根据不同的市场板块对证券的不同要求对其投资的风险和收益做出比较理智的判断。
(一)官方市场板和上市申请说明书
所谓的官方市场板这一名称是历史形成的。在德国资本市场发展的最初阶段,证券的股市牌价是由官方而不是由集中竞价系统或造市者确定的,由这一市场发展而来的板块将这一名称一直沿用至今。在官方市场板上市交易的多是德国传统大型股份公司(如梅塞德斯——奔驰、奥迪、西门子股份公司等)和一些国外大型企业的股票以及国家债券和抵押银行的债券等证券。非经交易所许可,任何证券不得在这一市场上市交易,而申请上市的主要前提则是提交《上市申请说明书》。对上市申请说明书内容的最低要求规定在《交易所许可法》中。此法共73条,非常详尽的列举了上市申请说明书所必须披露的信息,使得投资人得以据此大量的信息对其投资做出比较合理的判断。与之相比,国内立法者在这方面的规定似欠详尽,难以对投资人做到较完善的保护。
德国立法者对上市申请说明书的审核权和上市许可权授予各证券交易所。各交易所因而一般都设有审核机构。审核机构应在收到上市申请说明书后15个交易日内做出是否许可的决定,任一交易所做出的许可决定都被视为行政行为,并因此同时被国内和其他欧盟成员国的交易所认可(《交易所法》第35条)。关于交易所对上市申请说明书的审核权限问题——即只限于形式审核,还是同时包括实质审核,颇有争议。在实践中,交易所主要审核说明书的完整性即形式审核,而对于实质审核则仅限于交易所已知的或有理由怀疑的不实信息。德国资本市场的发展已经相对比较完善,通常,市场参加者各方都会遵循诚信这一原则进行经济活动。一般情况下,德国的上市公司和其他上市申请说明书责任人都会本着诚信的原则谨慎地进行材料编制。当然,只靠市场参加者的自律和媒体的监督并不能确保投资人的利益,国家有关机构亦应对此进行必要的监督。但是这种监督应该是有限度的,否则很可能将会使政府机构陷入漫无边际的责任之中。所以在德国,通说认为交易所对上市申请说明书的审核以形式审核为主,并附以必要的实质性审核。
依据《交易所法》第30条,上市申请说明书必须在下列三种方式中任选一种方式全文公开:(1)通过在联邦范围内发行的交易所公报公开;(2)通过特定的信息服务机构公开,但应在联邦范围内发行的交易所公报上公开这些机构的名称,以备投资人免费索取;(3)通过互联网公开。公开后的上市申请说明书如果含有不实陈述,并因此损害了投资人的利益,其责任人原则上须依据《交易所法》第44条承担损害赔偿责任。
(二)半官方市场板和上市企业报告书
德国半官方市场板产生于198》年,其产生的动因是:存在众多的中小型企业,而官方市场板的上市不但费用很高,而且对信息披露的义务要求非常严格。为了使得这些中小企业能够以相对于官方市场较低的费用和较宽松的信息披露义务上市融资,立法者许可了这一类似于官方市场板的半官方市场板。
半官方市场适应了这些中小企业上市融资的要求,其上市费用一般不多于官方市场板的50%,对信息披露义务要求也低于官方市场板,即上市企业只需公布《上市企业报告书》即可。但对上市要求的降低同时也意味着对投资人保护标准的降低。《企业报告书》的内容要求适用《招股说明书法》(《交易所法》第51条)。相对于《交易所许可法》,这部法律对发行人强制披露的内容规定地比较简略。对于因企业报告书含有不实陈述的民事责任制度,根据《交易所法》第55条适用上市申请说明书不实陈述民事责任的规定,即《交易所法》第44条,这既是法律效果的转用,同时也是法律构成要件的转用。
(三)自由交易市场板和招股说明书
德国自由交易市场板为那些不被许可在官方或半官方市场上市交易的证券提供了一个交易市场,通常被称为第三板市场。这一市场的特点是:证券的上市交易只需私法机构的认可即可,而不像官方或半官方市场板需要官方机构的许可,这一市场的证券上市和交易所适用的法律不是特别法,而是德国商法典和民法典等一般法,并以各交易所的章程和条例为补充。在这一市场的上市交易费用也很低。这些特点适合了很多国外公司,例如,在德国最大的自由交易市场板——设在法兰克福证券交易所——上市交易的就多为国外公司的股票。
依据《招股说明书法》第2条,在这一市场发生的因招股说明书信息不实披露的民事责任亦适用《交易所法》第44条。
四、不实陈述民事责任的义务人
关于不实陈述民事责任的义务人,德国《交易所法》在第44条没有采取列举的方式,而是定义了两类上市申请说明书不实陈述民事责任的义务人:(1)对上市申请说明书负责之人(《交易所法》第44条第一款第一项);(2)编制上市申请说明书之人(《交易所法》第44条第1款第2项)。
依据此项规定,不实陈述民事责任义务人的第一类,即对上市申请说明书负责之人主要包括:材料的签署人,即上市公司、证券发行协助人(银行等证券销售机构),以及根据《交易所许可法》第14条在申请说明书中明示的所有对其真实性和完整性负责的机构和个人。责任义务人的第二类,即编制上市申请说明书之人主要是指:实际编制上市申请说明书或为其提供材料的机构或个人。这些人对于证券的发行一般具有切身的经济利益并处在发行幕后,对于上市申请说明书的制作和公布有一定的影响。将这些人纳入承担上市申请说明书不实陈述民事责任的主体范畴,弥补了可能存在的漏洞。这种双重而广义的法律规定使得对于损害赔偿请求权人的保护更加完善。
(一)上市公司
上市公司即拟发行证券的企业法人(主要是股份公司),它既是证券发行的首要当事人和受益人,同时也是上市申请材料的描述客体,理所当然须承担证券发行中和发行后的主要责任。与我国的《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引起的民事赔偿案件的若干规定》许可的投资人可以保留证券而要求差价赔偿的规定不同,损害赔偿请求权人必须在退还其所购买的证券的前提下,才可以要求上市公司承担损害赔偿之责。德国法是不允许请求权人保留证券而单纯要求义务人赔偿投资差额损失的。上述规定在德国实务中虽无争议,但是如果受损的投资人退还的证券是公司股票,那么将会产生和德国《股票法》的关于公司不得收购自己的股票的规定相矛盾的现象(股票法第57条)。德国通说对这一矛盾采用“特别法优先的原则”[2]进行解决:即《交易所法》第44条在时间上是后于《股票法》第57条而制订的特别法,理论上应推定其具有优先效力。另外,1998年德国联邦立法机构进行《金融市场促进法》的修正时亦明文肯定了这一优先效力。[3]
(二)公司董事会和监事会成员
股份公司作为一个法人组织,需借助一定的自然人组成的机构进行经济活动。在德国,股份公司依法必须具备的组织机构是股东大会、董事会和监事会。董事会是公司的管理和领导机构,也是公司的对外代表机构。依据德国《股票法》第84条,董事由监事会任免,董事应与公司(通过监事会)签订聘用合同,但是根据德国通说,董事并不是《劳动法》意义上的公司雇员,其与公司的关系不是雇佣关系而是一种委托管理关系。董事对公司负善良管理人的管理和忠诚义务,董事会管理和领导公司业务,并具有极大的独立性,亦对自己的行为负严格责任,而且这种责任不得事先在其与公司签订的聘用合同中约定减轻或免除。如果董事违反了法律、公司章程或其与公司签订的合同的规定,从而没有尽到善良管理人的管理义务,以致公司受有损失,则应承担对公司的损害赔偿责任(公司通过监事会对董事行使损害赔偿请求权)。董事因其自身在公司的上述特殊职能和地位,对公司有最直接的了解,并对证券的发行具有切身的经济利益,他们往往会参与或影响公司《证券上市申请说明书》的制作,如果上市申请说明书因其过失或故意而含有不实陈述,并因此对投资人造成了损失,董事应依法负连带赔偿责任。
监事会是公司的监督机构,监事对公司亦负有善良管理人之义务、忠诚义务及保密义务。与董事不同,监事对第三方不承担直接责任,对于公司对第三方所负的债务也不承担连带赔偿责任(《股票法》第93条第2款)。公司监事因为不是公司的管理和领导机构,通常不参与和影响证券上市申请说明书的制作,但亦有例外情况。监事是否须对上市申请说明书不实陈述负责,须视个案具体分析,即视其是否已尽到必要的监督义务而定,如其在行使监督职责时因过失或故意而有过错则亦应承担法律责任。
(三)上市公司大股东
公司大股东因其特殊的地位通常也会影响公司决策,其本身对公司证券的发行也具有经济利益,因此大股东也可能成为上市申请说明书不实陈述责任的义务人。但实践中亦应依据个案对其责任进行认定,如果其在幕后操纵或影响了上市申请说明书的不实制作,则当然得负其责。
(四)上市公司的康采恩母公司
如果证券上市公司是某康采恩母公司的子公司,并且其母公司在上市申请说明书中亦做出了保证材料真实性和完整性的声明,那么其母公司亦应对这些材料的真实性承担责任。
(五)银行团等证券的承销机构
在德国,证券的上市发售一般是由银行团承担,银行团通常会参与上市申请说明书的制作;即使不参与制作,它们通常也会对这些材料进行比较专业的审核。另外,在资本市场上,投资者一般是与银行等机构签订证券买卖合同。一般投资人因欠缺必要的专业知识和足够的时间,对于上市申请说明书通常不会认真的阅读,并真正地理解,而银行等机构则因拥有相关专业人员和雄厚的财力,对上市申请说明书和该上市公司拥有全面的了解。因为上述这些优势的存在,一般投资者通常会对银行等机构具有特殊的信赖。因此,银行等机构在和投资者协商合约时负有真实、全面告知的义务。如果上市申请说明书含有不实陈述,而投资人因此受有损失,则这些机构如果不能证明其已履行应尽的告知义务,并没有故意或过失的过错,亦应承担损害赔偿责任。
(六)会计师事务所、资产评估机构、公证事务所和律师事务所等专业机构
证券的上市发行涉及非常专业和广泛的经济及法律等方面的知识,加之现代社会分工越来越细,因此,在证券的上市过程中,各类专业服务中介机构如会计师事务所、资产评估机构、公证事务所和律师事务所等专业机构也往往因上市公司或银行团的委托直接或间接参与上市申请资料的制作。
至于这些专业机构在上市申请说明书不实陈述责任范畴中的地位究竟如何、他们是否需要承担责任、以及承担何种责任,在德国曾一度有所争论。因为这些机构通常只是被动的材料接受者,他们一般只在上市企业或银行团等承销商提供的材料和数字的基础上进行审核、评估和计算。因此,这些机构不可能对上市公司的资金、财务、收益等具体情况有全面和详尽的掌握,而且它们对于证券的上市发行也不具有切身利益,[4]因此这些机构的责任应只限于负有故意或重大过失等过错的情况。德国司法实务上根据“附对第三人具保护作用的合同”的理论,发展了依据民法典等一般法对这些专业机构对上市申请说明书不实陈述的民事责任。依据这一理论,这些中介机构作为上市公司或银行等承销机构的合同债务人,在提供评估意见或制作上市说明书时应该虑及到,其出具的意见或编制的材料的最终读者和保护者是广大潜在的投资人;这些投资人一般也会对这些中介机构因其具有的专业知识而产生特殊的信赖。因此,尽管这些机构和潜在的投资人没有直接的合同关系,但是他们和上市企业或承销机构签订的审核、评估、或制作上市申请说明书的合同应该属于“附对第三人具保护作用的合同”。因此,除了合同当事人之间具有权利义务关系外,作为债务人的这些中介机构对于与债权人即上市公司或承销商具有特殊关系的第三人(潜在的投资人)亦负有注意、照顾和保护等义务,如有违反,即应依据合同法责任制度对这些第三人承担损害赔偿责任。[5]但这一理论在学术界颇有争议,反对者认为,如采此制度,会使这些中介机构陷入漫无边际的责任范畴中。[6][1]参阅李泊非尔特:《货币市场》,1975年版。 [2] 2002年5月8日施行之欧盟指令第38条。 [3] 2002年1月21日施行之欧盟指令第6条。 [4]参阅克莱莫和保帝史:载《有价证券法通讯》,1998年卷,第1161页; 参阅艮茨《股票法评注》，2001年版。 [5]联邦议院印刊,第13/8933卷,第78页。 [6]格劳斯:《资本市场法评注》,2004年版,第487页。 |
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