公司投票代理权法律制度（proxy），是现代公司治理中一项重要的法律制度。早在20世纪上半叶，美国、德国、日本等发达国家就已经建立起了各自的投票代理权制度。2000年以来，我国少数上市公司开始市场自发的制度尝试与实践，某些地方证券监管部门也出台了相应的指导性规则，但总体而言，这一制度在我国立法当中基本处于相对落后状态，部分重要的内容，如投票代理权征集立法尚处于空白状态。下文简要介绍投票代理权制度的基础理论、比较美国、德国与日本等国投票代理权法律制度与实施效果，试图发现影响该制度运作的深层影响因素，并提出完善我国投票代理权制度的相关建议。


一、 投票代理权基础理论

投票代理权制度是历史发展的产物。在早期普通法国家，投票代理权制度在长期内并未在公司实践中得到认可。随着现代公司和证券市场不断发展，股份公司规模越来越大、股权越来越分散，投票代理权制度逐渐具备了产生的土壤。20世纪30年代的经济“大萧条”后，投票代理权制度在英美等国家产生。1934年，美国《证券交易法》第14(a)对投票代理权首次做出规定。投票代理权制度经过百年的发展，已在现代公司治理中起到举足轻重的作用。有学者甚至认为，现代公司股东大会的整个意义完全取决于代理权制度运作，公司代理权成为决定经济体制运行良好与否的关键关力量 [1]。
投票代理权制度在现代化公司中的产生与发展，有着内在的逻辑必然性。现代公司所有权与股权的不断分离，公司经营决策重心从股东大会转移到董事会，股东大会保留公司控制权中选举董事、修改章程、批准公司重大事项等最基本的权利。，股东们在股东大会上行使这些权利的主要方式就是投票表决。但由于人数众多且散布各地，中小股东亲自参加股东大会并投票表决往往由于成本考虑而越来越被股东们放弃，“搭便车”成为一种非常普遍的公司治理现象。表决投票代理制度的出现，大大提高股东行使权利的便利，从而提高了股东参与公司决策的积极性，正因如此，才在现代公司中得到广泛应用。
从历史上看，投票代理权制度的发展，在不同时期，分别受到法律拟制说、 管理层控制说、合同说、机构投资者控制说等不同公司理论的影响。
1、 法律拟制说
传统公司理论将公司视为法律拟制的一种商业组织。在这种组织中，股东是公司的所有者，提供资本却不直接管理公司。公司董事会任命公司管理人员，执行董事会批准的经营方针。管理人员则负责公司的日常运营事务。在股东大会上，股东作为公司运营的最终决策者，审查公司运营情况，并对董事会成员重新选举。由于这种理论将公司视为法律规定的产物。所以被称之为“法律拟制说”。按照这一理论，公司股东是那些持有公司股票的成千上万的个人。虽然这些股东有权投票选举董事及公司政策，但他们通常处于被动的地位，常常采用的“持有或卖掉(hold or trade)”的所谓“华尔街规则(Wall Street Rule)”。当对公司运营政策满意时，他们会继续持有股票，反之则抛售手中股票。出于信息成本及自己的投票无足轻重的顾虑，他们很少在公司治理中采取积极行动。因此，应鼓励股东通过代理权制度来参与股东大会。
2、管理者控制说
随着社会经济的不断发展，公司法律拟制受到了不断挑战。Berle 和 Means在他们1932年出版的《现代公司与私人财产》书中指出，大型公众公司的股票持有已经越来越分散化，因此，股东可以对公司董事与高管人员实施有效控制的法律拟制说已不符合现实。于是产生了一种新的公司理论--“管理者控制说”。根据这种理论，公司高管人员(managers)才是公司真正的主宰。股东无力对公司高管人员行为进行约束，董事们只由高管人员选择的履行“批准”程序的傀儡而已。
美国20世纪30年代的投票代理权规则，直接建立在Berle与Means关于公众公司的研究基础之上。该规则采纳了管理层控制构成对公众股东利益威胁的观点，采用与联邦证券法相同的“披露原则”，以保证股东得到公司财务与公司政策的充分信息披露，从而有效地行使表决权。近半个世纪，公司管理者控制说被人们广为接受。
3、合同说
80年代初产生了“公司合同说”理论。该理论主张，公司的本质是公司各参与方之间形成的合同束(Nexus of Contracts)，包括股东与管理层之间的合同。股东不会接受只体现单方意志的条款，不会放弃对自己投资的控制，相反，股东会通过干预机制(Voice Rules)或退出机制(Exit  Rules)来达到控制的目的。其中，干预机制指包括投票、否决权、法定人数规则等程序规则。退出机制使公司股东能够以不满管理层决定时退出合约的方式影响管理层。
一些学者认为，市场力量在公司治理方面更为有效、更节省成本 [2]。股东冷漠(shareholder apathy)是一种理性投资战略，主张应赋予合同参与方对包括代理权规则在内法律的择出权利(opt out)。在该理论影响下，SEC开始考虑在某些情况下，通过立法赋予当事人的这种权利，在1983年的一份公告中，SEC曾表示将考虑公司自主选择问题[3] 。80年代热火朝天的敌意收购浪潮，为这种理论提供了有力的实证支持。
4、机构投资者控制说
20世纪80、90年代，随着机构投资者的不断发展与壮大，在美国，机构投资者逐渐为替代个人而成为公司股票的主要持有人，并开始主宰公司世界。一种新的公司理论于是产生：“机构投资者控制说”。该理论认为，对受益人的信义义务以及财务目标的实现，促使机构投资者们必须认真对待自己的权利。机构投资者持股量巨大，不能采取简单的“或持或卖”投资策略，而必须采取积极参与公司治理的态度。由于力量强大，机构投资者对公司治理具有决定性的影响。1990年，加州公共雇工退休协会(CalPERS)与全美股东协会(USA)分别建议对联邦投票代理权规则进行改革，作为对改革呼声的回应，SEC对投票代理权规则进行了重大调整，并于1992年颁布了《股东交流规则》及《管理人员薪酬规则》。

二、 美国、德国、日本投票代理权制度

投票代理权制度的基本内容，由股东投票权、建议权、与投票代理权三项基本内容构成。投票权是股东依法享有的、基于拥有股份而享有的公司决策表权。建议权是股东依照法律及章程享有的提出公司运营建议的权利；投票代理权则是股东委托他人行使其投票表决的权利。其中，前两者是基础，后者是前者实现的方式及保障。下面，我们对美国、德国及日本的投票代理权制度作一比较。总体而言，美国、德国与日本各自有其投票代理权制度，但实施效果迥然不同，这一制度在美国显示出了蓬勃生机，在德、日却几乎形同虚设。

1、美国投票代理权制度
投票代理权《1934证券交易法》第14(a)节规定：“任何人违反SEC为保护投资者利益而颁布的规定，征集或允许他人以其名义征集第12节项下证券的代理、同意(函)或授权，均构成非法”。该条款立法目的，在于防止管投票权征集时的欺诈或不充分信息披露。1935年，SEC根据上述条款的授权制订了第一部投票代理权的操作规则，并确立了投票代理权的三大原则：（1）披露原则。即征集人应将待表决事项及代理人拟表决方式予以披露。（2）合作原则，即经要求并承诺自付费用，公司应及时向持股人邮送代理权材料；（3）禁止欺诈原则，即禁止发布任何实质性欺诈或误导性陈述。1938年，SEC颁布Regulation 14。 1995年，这部规则更名为Regulation14A，以区别于SEC根据《证券交易法》第14(b)、(c)而颁布的Regulation14B、Regulation14C。Regulation14A包括了 列明应予披露的22类信息的Schedule 14A。《1934证券交易法》第14(a)与Regulation14A，共同构成了美国投票代理权制度的基础法律框架。
传统上，美国的代理权规则在很大程度上对股东参与公司治理形成制约或限制。根据传统规则，十名以上股东未经事先注册而进行的交流可能被视为违反代理规则的“征集”活动。股东进行征集或交流之前，必须向SEC进行注册，并接受严格审查。严格规则抑制了股东参与公司治理的能力与积极性。20世纪90年代初，SEC对代理权规则进行原则性调整，于1992年颁布《股东交流监管规则》（ Regulation of Communications Among Shareholders），其目的，在于促使股东间的交流更为便利，减少注册行为带来的成本。该《规则》对征集的宽泛定义作出修正，将证券持有人之间就投票倾向或理由的交流、持有人与与信托人进行交流排除在“征集”定义之外。同时，取消了原有规则事先审查制度，代之以更为宽松的注册制。此外，采取了灵活的信息披露方式，允许初步代理权声明(Preliminary Proxy Statement)的使用，征集者将初步代理权资料备案后，即可开始征集活动。1998年，SEC又颁布《股东建议规则》(Shareholder Proposal rules) ，进一步提高了股东利用投票代理权制度的便利程度。
2001年美国股票市场的崩溃与安然、世通等上市公司丑闻，促发了投票代理权规则的进一步修订。根据2002年Sarbanes-Oxley法案的授权，SEC 已经开始致力于相关补救措施。并于近来提出了两项新规则建议，一项为《提名委员会披露建议》(Nominating Committee Disclosure Proposal)，旨在加强公司提名委员会的运作透明度与信息披露；另一项建议为《股东直接介入权建议》(Shareholder Direct Access Proposal)，旨在赋予股东将其提名人置于公司代理书中的一定权力。
  
2、德国投票代理制度
德国代理权制度表现为一种相对自由的监管框架。在德国，操纵代理权制度的是银行，而不是公司管理层。德国银行主要通过三种方式控制公司股票：(1) 直接拥有公司股票；(2) 控制拥有股票的互助基金；(3)管理存放于银行股票。控制地位使德国银行处于对公司治理具有影响力的地位。
德国代理权制度的特点，是对代理权征集与行使几乎没有限制。或许是立法者认为其与普通代理行为没有任何区别，不需要特别规范。唯一例外的是，当股东向银行委托投票权时，受到银行有关监管法规的限制，如银行有义务通告股东大会的召开，并告之股东可以发出他们希望的表决方式等。此外，德国公司法还赋予股东获得信息权、建议权等权利。德国银行行使投票代理权时，应当按照股东指示进行表决。但股东常常给予银行表决权“空白支票”，由银行按照自己的意愿进行表决。德国银行常常是其拥有股票公司的债权人，它们的利益常与管理层利益相一致，而与外部股东相冲突，由于利益关联，银行往往并选择与管理层合作，而不是对抗。
　　　
3、日本投票代理权制度
日本代理权法规自从颁布以来进行多次修订，总趋势是不断放松监管。因此，总体而言，日本代理权征集规则也是较为宽松的。日本《证券交易法》第194条规定，上市公司投票代理权必须按照内阁规则进行。1948年，日本内阁颁布代理权征集规则，对代理权征集监管，监管豁免、披露与备案要求、股东提案、股东检查权、代理规则执行做出规定。主要内容包括，(1)少于十个股东的征集以及通过“墓碑广告”的征集受到豁免；(2)征集表决代理权时必须进行信息披露。必须在征集之前或征集时向被征集人提供书面代理权声明；代理权声明应包含规则要求的信息，如影响董事候选人的任何潜在利益冲突等；(3)在向股东发送代理书表格以及代理声明时，应向当地财政部门备案。(4)小股东可以联合持有股份提交建议。董事会必须按照股东的要求，将建议及理由连同会议通知向全体股东发送。(5)股东检查权。股东享有对公司章程、股东注册、少数股票注册、债券注册检查的权利。

三、股权结构的决定性

虽然美国、德国、日本都有投票代理权制度，但实践效果却有很大差异。在美国，投票代理权制度一直是现代公司治理的重要手段，尤其是在20世纪80年代末，敌意收购受到各州反收购立法限制沉寂以后，它几乎成为公司外部治理唯一的手段。随着股权与管理权的分离，代理权制度在美国公司治理上已经占据极为重要、甚至是关键的作用。仅2002年度，美国公众公司共发生约40起有关董事会选举的投票代理权争夺案例，仅从数量来看，足见这一制度在美国公司治理实践中的旺盛的生命力与活力。德国与日本的投票代理权制度虽然比美国显示出更大灵活性，但实践中代理权制度并没有伴随股东积极参与公司治理的行动。在德国，股东常将其投票权授予保存股票的银行代为行使。银行可获得最长15个月有效期的代理权来代理行使表决权。而且，股东通常任由银行根据其意愿进行表决。但是，由于德国银行往往是大型公司的债权人，与管理层有共同的利益，因此不会与公司管理层发生冲突。日本公司股东利用代理机制的积极行为也非常少见，小股东在公司治理方面几乎没有任何积极性。资料显示，75%被调查的日本公众公司有不足100人参加股东大会，参加股东所持有的股份不足公司股份20%[4] 。
可见，宽松的代理权规则并不必然导致股东积极主义，投票代理权制度的运作效果，还取决于法律规则以外的其它非法律因素。在各种因素中，笔者认为，股权结构对投票代理权制度的实际效果具有决定性影响。
研究表明，德国、日本与美国的股权结构存在明显差异，股东身份也存在差异。美国公司股权呈明显分散分布，主要由个人或代理个人的金融机构持股。德国、日本公司主要股份由金融机构及非金融机构企业持有。日本公司还表现为相当程度的交叉持股现象。与此相对应，它们的公司治理模式也各具特色：美国采用股权高度分散的机构代理模式；德国采用银行主导模式；日本则是法人相互持股模式 (见下表[5] )。
美、德、日各类股东持股占公司总股份的比重　1999年（%）

                           美国     德国     日本
个人                   30.5 3.0      22.4
金融机构（作为代理） 55.1 3.0 9.5
金融机构（作为所有者） 2.0 33.0 38.5
非金融企业          7.0 42.0     24.9
外国                   5.4 14.0     4.0
政府                   0 5.0 0.7
合计                  100.0 100.0 100.0

德国银行主导模式下，银行与管理层存在共同利益，常常选择与管理层一致立场，异议股东由于力量弱小无法采取有效行动。日本交叉持股模式下，公司之间相互持股，交换空白代理权，形成了共同利益团体，共同对抗异议股东。传统美国法律对投票代理权征集行为有严格限制，却在实践中取得预期效果：投票代理权制度已成为股东公司治理的有效武器。投票代理权制度必须以股权分散、股东持股呈均衡状态的前提下才具有意义。单个股东绝对控股时，即使其它股东力量完全整合，也无法与控股股东相抗衡，股东与管理层之间的矛盾转化成为大股东、中小股东之间的矛盾，股东团结起来、共同对抗管理层的代理权制度的初衷，也因为管理层受到控股股东的控制而变得虚无。

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[1]Louis Loss & Joel Seligman, Fundamentals of Securities Regulation,(4ed), Aspen Law & Business, 2001,p488. [2]Frank H. Easterbrook & Daniel R. Fischel, The Economic Structure of Corporate Law, 83 (1991); Henry G. Manne, "Mergers and the Market for Control," 73 J.P.E. 110 (1965); Henry G. Manne, "Our Two Corporation Systems: Law and Economics," 53 Va. L. Rev. 259 (1967). [3]Exchange Act Rel. No. 20091 (Aug. 16, 1983); 48 Fed. Reg. 38218。 [4]Misao Tatsuta, Proxy Regulation, Tender Offers, and Insider Trading, in Japanese Securities Regulation (Louis Loss et al. eds., 1983)，at 160。 [5]资料来源：黄群慧：《企业家激励约束与国有企业改革》，人民大学出版社，2000年版。